公司Q3收入净利同比增长15.9%、6.4%,符合市场预期。1573等核心产品继续改善,经销商打款意愿提升,现金流改善明显。我们认为,老窖执行力强于竞争对手,调整政策效果逐步显现,虽更大业绩弹性来自明年,但对公司不宜过分悲观。15-16年EPS1.13、1.40元,维持目标价30元,维持强烈推荐-A评级,长线投资者已可逐步布局。

　　Q3收入净利同比增长15.9%、6.4%,符合市场预期。公司前三季度实现收入50.14亿,净利13.23亿,同比增长5.0%、6.1%,其中Q3实现收入13.18亿,净利3.25亿,同比增长15.9%、6.4%,符合市场预期。

　　毛利率小幅提升,现金流改善明显,回款质量提升。公司Q3毛利率56.7%,净利率24.7%,同比增长4.5%、-2.2%,毛利提升主要系公司梳理产品价格,促进终端动销,推出1573〃有机派等产品,带来1573的恢复性改善。剔除当期华西证券投资收益0.79亿后,Q3营业利润3.28亿,同比下降9.9%。Q3现金流改善明显,销售商品收到现金29.67亿元,同比大增86.4%,预收款12.2亿,环比增加12.2%,应收票据15.6亿,环比大幅下降45.2%,显现公司回款质量提升,与公司理价格、去库存等工作后,渠道库存下降,Q3旺季备货打款意愿提升有关。

　　Q3加大市场管理与投入,内部调整与外部梳理并行。我们在8月份报告中提到,公司自年初以来,内部调整措施不断(人事、产品、资产等)。进入三季度节日旺季,公司亦加大市场管理与投入,Q3销售费用率17.9%,同比增加9.4%。公司主要政策包括梳理产品价格、终端双抢(抢夺中小经销商和抢夺终端)、加大品牌建设与培育、客户分级奖励、加大库存动销奖励,政策执行带来核心产品1573在Q3动销改善明显。我们认为,老窖执行力强于竞争对手,战略方向与调整政策梳理清晰后,改善将自然水到渠成。

　　调整政策效果逐步显现,但业绩弹性来自明年。从目前看,老窖的经营政策逐步重回正轨,公司作出的改变与改革,也在逐步解决我们之前提到“困境反转的三个条件”(价格战略冒进、销售模式复杂、品牌开发泛滥)。由于下半年需求形势疲软、品牌清理带来短期业绩压力、券商业务缩水投资收益下降等原因,更大业绩弹性需待明年,但公司最差时期已过,经营重回正轨,今年夯实团队和市场基础,明年向上回升,改善仍将持续。

　　维持“强烈推荐-A”投资评级。公司Q3收入净利同比增长15.9%、6.4%,符合市场预期。1573等核心产品继续改善,经销商打款意愿提升,现金流改善明显。我们认为,老窖执行力强于竞争对手,调整政策效果逐步显现,虽更大业绩弹性来自明年,改善虽有波折但趋势已确立。15-16年EPS1.13、1.40元,维持目标价30元,维持强烈推荐评级。

　　风险提示:内部改革慢于预期,高档酒竞争加大。