【国泰君安研究报告内容摘要】

　　众信旅游公布重组竹园国旅配套融资方案并推出限制性股票激励方案:①拟以81.56元/股的价格发行股份购买竹园国旅70%股权②配套融2.1亿元,董事长认购21%并锁定三年③推限制性股票激励方案。

　　重组竹园国旅,增强上游资源获取能力、丰富产品线提升零售端能力,符合战略方向和国际龙头社成长经验。①竹园国旅是业内领先的批发商,欧洲长线排名前五,亚洲短线竞争力较强;②横向整合对于航空、酒店及地接服务等上游资源的议价能力将显著增强;③横向整合将有效提升产品丰富度从而提升客户黏性,强化客户获取能力。

　　配套融资和限制性股票激励彰显管理层信心,业绩目标考虑到市场格局变动:配套融资2.1亿元,董事长认购约21%并锁三年,同时推出股权激励方案,目标2014-16三年CAGR:收入24%,净利润17%。

　　众信旅游并购竹园国旅有助于强化上游资源获取能力并丰富产品线从而提升零售端能力,而配套融资和限制性股票激励提供成长动力。我们认为①横向整合有助于提升上游资源端议价能力和下游客户黏性,增强市场竞争力②借鉴海外龙头社发展经验,对于上游资源的掌控和终端流量的获取将是两个重要目标③短期内上游资源获取能力是首要方向(如参与Clubmed收购),预计在横向拓展提升产品丰富度之后,自建或并购手段增强客户获取能力或将成为考虑选项;④定增锁定和激励计划的推出将有效保证公司的战略实施从而加快成长。

　　因预案待批准,维持盈利预测,预计2014/15年EPS为2.03/2.69元;参考重组方案,我们预期2014/15年备考EPS为2.31/3.01元,考虑后续扩张预期依然强烈,上调目标价至115.3元(+9.8%),对应2014年备考EPS为50xPE,估值溢价考虑细分行业增速远高于行业整体。

　　风险提示:重组后众信旅游与竹园国旅的整合风险