投资建议

　　将罗莱家纺评级从“中性”上调至“推荐”。公司拟对渠道进行“类直营化”调整，产品将逐步打通线上线下，为O2O 转型奠定基础且符合快消品化趋势。目前来看公司销售规模位居家纺行业第一，业绩已经触底并逐步回升，随着调整的深入，直营及电商收入占比均将获得明显提升，利于在行业集中度较低的背景下进一步整合资源，实现快速发展。目标价32.74 元，具备41.6%上涨空间。

　　理由

　　分离加盟渠道所有权与经营权，调整电商战略，完善O2O 渠道基础。公司拟用现金（账面资金114亿元）回收控股部分经营良好的加盟商，调整后门店经营管理仍由加盟商进行，但有利于公司掌控终端数据、实现渠道扁平高效，并扶持相关加盟商整合周边经营较差区域，迅速做大市场，在和其达成业绩承诺同时也会给予一定激励调动积极性；我们预计年内将会有2-3 家加盟商达成协议。对于整体较弱势区域，部分加盟商可先成立合资公司，罗莱会多给予一定支持，整体经营向好时考虑控股收回。电商战略也在调整，我们估计不排除收购可能性。

　　逐步打通双线品类，奠定O2O 产品基础。在渠道逐步调整后，公司会先利用部分系列或子品类试水双线同款同价，除罗莱、LOVO之外的品牌会采用新模式运行，随后罗莱主品牌会推进空白品类或系列的O2O，并最终逐步扩展到全品类，加价倍率有望降低。

　　高管持续增持彰显信心。5 月份以来公司董事长薛伟成和副总裁肖媛丽分别以20.79 和19.73 元累计增持96 万和3.8 万股，带来一定安全边际。目前高管持股比例合计约58%。

　　盈利预测与估值

　　预计年内完成调整的加盟商数量有限，维持2014 年盈利并上调2015 年预测4.1%，预计2014-15 年净利润分别同比增长18.6%（低基数）和16.7%。

　　罗莱是国内家纺行业龙头，未来随着调整的逐步推进，将更加受益于行业集中度提升。目前2014 年市盈率16.5 倍，低于服装行业20 倍平均估值，同时考虑到年底估值切换，给予2015 年20 倍目标市盈率，上调目标价30%（4%盈利调整）至32.74 元。

　　风险

　　终端销售疲软，改革推进慢于预期。