【方正证券研究报告内容摘要】
　　我们于近期组织了和佳股份联合调研,与公司董事长等高管就公司基本面进行了深入交流。
　　1、公司核心竞争力在于独特业务模式下建立起来的强大的渠道管理能力和业务整合能力。
　　目前拥有600人的销售队伍,在风险控制、信息获取、资源整合等方面具有突出优势。公司将现有成熟的销售通路与外延扩张相结合,实现了产品线的整合效益。公司创新型的业务模式和平台化的企业架构、基层蓝海市场的精准定位、县级医院大发展的背景,都将确保公司未来业绩继续保持快速增长。
　　2、医疗重心下沉带来县级医院建设外包业务快速发展,公司独特业务模式空间广阔。
　　今年6月份,卫计委发布《关于控制公立医院规模过快扩张的紧急通知》,该通知要求各地暂停审批公立医院新增床位,国家卫计委正在组织编制卫生服务规划纲要,将明确各级各类医疗卫生机构的功能定位和资源配置标准,在规划纲要出台前,各地要暂停审批公立医院新增床位。市场普遍担心公司业务发展相关政策影响,但实际上国家主要控制的是三级和特大医院的盲目扩张引起医疗资源过度集中,且已经通过批准允许建设的医院项目是没有影响的。国家提出的“大病不出县”政策要求加强基层医院的建设,医疗资源向基层倾斜,医疗资源规划要求每10万人对应400张床位,100万人的县必须要有4000张床位,因此,县级医院存在医院和项目建设的需求,但地方财政资金缺乏,县级医院又难以一次性支付大额的建设资金,这就为和佳股份通过融资租赁方式实现的“大包式”项目模式提供了广阔的业务。公司2014年上半年医院整体建设框架协议金额为10.3亿元,确认收入7962万元,预计2014年协议金额将达到20亿元,且有望提前实现该目标。公司整体建设项目实现自身产品“打包”销售,总体金额占比50%以上。
　　风险控制方面,公司对项目严格筛选,考虑盈利能力是否能够支撑负债,严格控制回款风险。例如,睢县是人口大县,人民医院此前收入1.5亿元,一旦达到1200张床位,将会到3-4亿元,在回款方面风险极低。
　　3、肿瘤微创业务2014年有望持平,长期有望稳定增长2014年上半年肿瘤微创业务收入1.07亿元,同比下降26%,毛利率稳定在79%,收入下滑主要受上半年医疗行业整风影响,短期影响正常采购进展,预计下半年将恢复正常,全年有望与去年持平。
　　肿瘤业务市场需求空间巨大,主要看政策环境,我们判断未来5年仍然是增长主力和基础,且竞争对手少。
　　4、医疗信息化业务将作为战略性重点业务,搭载公司销售通路增长迅速2013年5月份新设的欣阳科技,收购了四川思讯的医疗信息化业务,2013年亏损数百万净利润。而通过打包销售的业务模式,公司医疗信息化业务成功搭载公司销售通路,今年上半年已经实现收入2089万元,我们预计今年能够完成8000万-1亿元合同额。销售方面,目前信息化业务主要是借助近200人的制氧销售队伍在推广,欣阳公司自己也在建设专业化的医疗信息化推广团队。医疗信息化符合未来医院建设的发展趋势,目前公司有意向的“打包合同项目”均涵盖了医疗信息化业务,该业务有望借助公司独特业务模式下的销售通路,实现快速增长。
　　5、金融租赁业务创造双重收益,成为各业务模块的纽带和拉动业务的重要工具。
　　上市前,环球租赁公司通过租赁本公司产品每年贡献净利润1500万元以上。公司通过自设租赁公司,将自身产品销售给租赁公司,然后租赁公司将设备租赁给医院,向医院收取租金,租金中实际包含了两个部分:一是设备的分期付款,再加上相当于贷款的利息收益(8%的年收益率),实现12-14%的高收益率。
　　公司2014年中报经营活动现金流为-4.8亿元,其中融资租赁采购3.6亿元,如果扣减后将大大改善,但按财务谨慎原则,公司暂未扣减。一年后到期的流动资产1.7亿元,随着现金流的改善,将给公司带来更大增量。
　　公司目前已经与几家银行约定,按照项目融资,按约定回款,与银行同去催款。医院出于征信记录考虑,不敢拖欠金融机构欠款,从而更好的防控风险。
　　6、看好公司进入血液净化业务的战略布局:血液净化将开拓血脂、特异性、重症、人工肝等蓝海领域未来5年,预计血液净化将是千亿元级别以上的大市场。ICU患者的血液净化及血脂净化都刚刚开始(通过双重滤过,血脂可降低50-60%,还需要更多临床验证)。我国血液透析患者平均生存时间仅2.5年,而国外达到15年,主要是因为介入治疗时间晚。血液透析解决的仅是血液净化的一部分,主要用于肾病末期患者。实际上,血液净化还包括:特异性治疗中毒病人、皮肤病、痛风等免疫性疾病;重症领域的体内电解质紊乱、大量炎症物质,急性肝衰竭、急性肾衰竭、挤压伤等。我国是肝炎大国,血液净化在人工肝治疗领域具有广阔前景。
　　2013年3月,公司收购珠海弘陞,进入血液净化设备生产领域。预计珠海弘陞今年收入有望达到5000万元。
　　2014年5月,公司公告拟计划收购的天津阳权由于在收购成本、收购风险等因素而终止收购,但公司与天津阳权及其控股股东签署了合作备忘录,约定:2年内,天津阳权及其控股股东视和佳股份为唯一及排他性的关于交易对方股权、知识产权等资产的合作伙伴,并且在产品的研发、生产和销售方面优先选择与和佳股份合作。考虑到天津阳权生产的血液灌流器与珠海弘陞的血液净化设备具有极大协同效应,同时根据备忘录的内容,我们判断,公司有望在适当时机收购天津阳权,进一步扩展血液净化业务,丰富公司产品线,增强与现有主营业务的协同效应。
　　天津阳权的灌流器原来主要型号是YQ-250,而新推出的YQ-80,YQ-130的两个型号品种,是目前阳权的主力产品。130规格的产品比250规格单价便宜,更有利于放大市场规模,市场营销逐渐改善。在研的双重过滤(过滤后进行吸附)已经完成几十例临床,进入生产证申请阶段。
　　由于国家在全国范围内加大力度推进大病医保政策,尿毒症患者的血透报销比例大幅提高到70~80%,血透潜在需求有望得到释放。公司珠海弘陞有望通过与医院合作的方式,进入血液净化及血液透析服务领域。目前公司血透管路和透析器都已经在建设GMP车间,其中透析器膜耗材有望采用进口产品。为公司未来进入血液净化全产业链打下坚实基础。
　　7、盈利预测与投资评级。
　　我们预计公司2014~2016年净利润增速分别为53%/54%/47%,EPS0.47/0.72/1.05元,我们看好公司围绕基层医院打造服务平台的模式,今明两年外延式并购预期明确。按2015年35-40倍市盈率,合理股价区间为25-29元,维持“推荐”评级。
　　风险提示:并购整合进展不达预期;部分产品业绩下滑风险。