中信证券许英博

　　事项:1)据“第一商用车网”报道,7月重卡销售5.1万辆(同比+31%,环比一32%);2)近日凯傲股价回升至26.5欧元,相对发行价24欧元上涨10%左右;3)根据凯傲公司网站消息,凯傲于7月9日偿还贷款10.8亿欧元。点评如下:

　　重卡7月销量5.1万辆(同比+31%),超市场预期。在部分城市国四标准实施的影响下,7月淡季重卡销量仍实现31%的增长,体现终端需求稳定,超市场悲观预期。1-7月重卡累计销售44万辆,同比增长7.7%,增速延续回升态势。在宏观经济缓慢复苏以及稳增长的政策预期下,预计三季度重卡销量增长20%以上,维持全年重卡销售70万辆的预期(同比+11%)。考虑到经济平稳发展,在更新需求及黄标车淘汰政策的驱动下,我们预计未来2—3年重卡销量仍将维持7-8%的增长。

　　公司二季度产销规模同比环比明显增长,中期业绩或超市场预期。公司业绩与重卡销量具有较强相关性:重卡一季度销量15.7万辆(同比-23%),公司一季度净利润8.1亿元(同比-20.7%);二季度重卡销量23.4万辆(同比+3g%,环比+49%),预计公司二季度单季净利润同比环比均有明显提升,上半年净利润将恢复正增长。

　　凯傲上市后股价回升至26.5欧元,缓解市场对潍柴资产减值损失的担忧。凯傲于6月28日上市,IPO发行价格为24欧元,低于此前市场预期,投资人担忧潍柴可能对该部分股权计提资产减值损失。潍柴在2012年9月以4.67亿欧元首次购得凯傲25%股权,折合每股29.21欧元。根据合约,凯傲上市后,潍柴以每股24欧元的价格增持至30%。两次合计花费7.95亿欧元,平均持股价格为26.81欧元。截止2013年8月5日,凯傲股价已回升至26.5欧元,体现出投资人对凯傲长期价值的认可,同时降低了潍柴资产减值损失的风险。

　　凯傲上市改善公司债务结构,盈利有望持续改善,将对潍柴的利润贡献提升。凯傲公司2013年一季度实现营业收入10.9亿欧元(同比一5.2%),净利润2860万欧元(同比+73.2%),盈利能力改善。根据凯傲公司网站7月9日消息,公司上市后偿还有息负债10.8亿欧元,财务结构进一步优化,利息费用将明显下降,预计全年净利润有望达到2亿欧元左右。潍柴持有凯傲30%的股权,预计凯傲对公司2013年的净利润贡献3-5亿元。

　　风险因素:凯傲股价大幅下跌,导致公司持有凯傲股权价值下降;宏观经济持续低迷,导致重卡需求不达预期;市场竞争加剧导致公司市场份额下降;并购整合进程不及预期等。

　　盈利预测、估值及投资评级:考虑公司业绩和估值均处于历史低位,重卡行业景气向上,以及凯傲利润增长对公司盈利贡献持续提升,我们认为公司未来3年净利润复合增速有望接近20%,公司合理估值为2013年13-15倍。维持公司2013/14/15年EPS预测为1.96/2.34/2.78元(2012年EPS为1.50元)。维持“买入”评级,目标价27元。（原载于证券投资）