“事业部改革--小微业务--资金业务”商业模式持续转型我们认为对公事业部及小微业务改革奠定了公司贷款端定价优势基础；而近两年伴随资金业务发展杠杆率有所扩张；在流动性及宏观经济波动较大、利率半自由化的背景下，公司上述业务模式的优势或部分面临挑战。
　　规模扩张提升杠杆率，资本及成本节约等是资金业务扩张主要驱动民生近年来总资产规模扩张较快，杠杆率有所提升。同时公司资金业务增长较快，至12年末同业资产占生息资产比达到34%；我们认为出于资本、成本节约等考虑，银行有较强动力扩张同业及表外理财业务；但上述业务较快发展及隐含风险也引起市场担忧。我们分析其运作模式及风险控制更多信息披露或有助于市场对其可持续性进行进一步评估，或亦利于缓解投资者疑虑。
　　中小微贷款不良率有所回升，持续专注小微业务或助推基本面中期向上自11年4季度公司不良率进入上升通道，与行业趋势一致；12年中小企业事业部和小微不良贷款回升幅度较大，我们估算中小企业贷款及小微贷款新增不良分别占12年公司不良新增额的41%和32%，显示其资产质量压力仍然存在。我们认为如果公司持续专注小微业务或为中期基本面向上提供催化因素，但现阶段需解决好风险管理、成本控制、存款衍生和竞争加剧等问题。
　　估值：给予“中性”评级，目标价10.75元（股权成本率11.7%）
　　我们认为目前公司拥有估值溢价已反映其较高的盈利能力，现阶段给予“中性”评级，基于DDM模型得出目标价10.75元；预计公司13/14年EPS分别为1.48/1.55元。目前股价对应13年PE7.2倍，PB1.5倍。