| 来源： |
经济观察报 |
发布时间： |
2006年11月26日 10:53 |
作者： |
胡航宇 |
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近期回购利率大幅飚升，截至11月21日，短短一个月内1天回购利率上升144bp至3.43%，7天回购上升了155bp至3.99%，回购利率大幅飚升是否是因为银行间资金面出现了重大变化呢？
首先，超储率的不堪重负应是回购利率飙升的最根本原因。年中以来，虽然央行屡次提升准备金率，但是商业银行并没有减少贷款规模，而是竞相减少超储水平，提高资金的运用效率。截至9 月底商业银行超额准备金率为2.52%，较二季度末下降了0.55 个百分点，同比下降了1.27个百分点，其中国有银行为2.06%，下降了0.44 个百分点，农信社为5.31%，下降了0.39 个百分点，股份制银行为3.04%，下降了1.16 个百分点。由于银行体系资金结算系统效率的提高，目前无法得知商业银行超储率的极限水平。但是从这一次回购利率的反应来看，2%的超储率对四大行已是如履薄冰，稍微有风吹草动就可能会引发整个市场资金面的恐慌。
其次，10月份商业银行债券投资力度增大应该也是流动性减弱的主要原因之一。统计表明，在连续数月减少债券投资后，商业银行于10月份重新大幅增加债券投资规模，10 月份增仓2525 亿，明显高于今年2 月以来1490 亿的月平均水平。进一步，如果我们假设10 月份超储率与9 月份相同，而且不考虑银行其他资金来源，初步估算银行系统流动性资金＝存款-准备金-超额准备金-贷款-债券余额，则我们会发现，自5月份流动性达到最高点11355亿之后，开始回落，在10 月末回落到6020亿。该值为今年以来的最低水平。
此外，近期新股、债券密集发行也对银行间资金面紧张起到了推波助澜的作用。新股申购冻结资金自11 月初以后虽有一定回落，但近期仍维持在四五千亿的水平，再加上期间二期铁道债冻结的2200 亿资金，短期内冻结资金总额如此之大，银行间资金面吃紧也在情理之中。
尽管从绝对规模来看，银行流动性有所减少，但是应该看到目前的流动性水平依然保持在较高的位置，同时由于债券投资具有较好的流动性，因此商业银行的实际流动性并未有明显的改变。此外，也要看到近期流动性减弱更多发生在中小商业银行身上，而像工商银行(3.92,-0.05,-1.26%)这样的大行目前流动性仍然非常充足。而且，对于银行流动性问题，我们认为央行公开市场操作本来具有微调作用，如果流动性收紧达到了央行目标，则未来公开市场操作力度有望继续减小。同时，12 月份到期央票规模在2880 亿，此外，从经验来看，12 月份是财政存款大幅减少的时期(同样起到放款效应)，规模大致在3000-4000 亿，这就意味着未来银行流动性并不会发生明显的紧缩，对债券市场不会产生大的负面效应。
未来一段时间，资金面可望重新宽松。年底前将迎来债券兑付高峰，共有5395亿元的各种债券到期；再加上11、12月份预计每月贸易顺差将达到500亿美元，央行通过结售汇也将向市场投入大量资金。随着资金面逐渐宽裕以及预期的稳定，回购利率将逐渐回落。
(作者为中信证券股份有限公司债券销售交易部高级经理)
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