评论:经济调整不能不付出成本

    国家统计局发布的6月官方制造业采购经理人指数(PMI)为50%,恰好落于荣枯分界线上,但低于5月的50.1%。官方非制造业PMI为53.7%,高出荣枯分界线更多,高于5月的53.1%。 此外,上月大型企业活动有所扩张,PMI为51%,中型和小型企业的活动有所收缩,其PMI分别为49.1%和47.4%。建筑业商务活动指数为62.0%,高于上月的59.4%。建筑业新订单指数为58.8%,比上月上升6.7个百分点。

    这些数据与第二季度的投资情况比较相符,由政府投资以及地产投资驱动的增长,有利于大型企业状况的改善,但是民间投资持续萎缩则会影响中小型企业的运行。由于地产销售与建筑投资大幅增加,非制造业活动有所加速。但是,上月从业人员指数下降了0.4个百分点,降至48.7%,表明企业用工量继续减少。

    这可能意味着第二季度中国经济下行压力比较大,三季度则会更大。因为支撑二季度增长的地产销售与地产投资不可持续,与此同时,政府对需求侧过度刺激进行了主动约束。因此,在民间投资下行趋势短期内难以改变的背景下,政府投资与地产投资放缓,英国脱欧带来全球需求不稳定等因素,可能会导致二季度数据不太好看,三季度则会进一步探底。

    经济下行预期、英国脱欧推高美元指数、美联储加息无限期推迟等因素,让呼吁中国央行降息或降准的声音开始多了起来。与此同时,中国官员也在不同场合对债务问题进行说明,中国政府债务率还比较低,积极财政政策空间很大。因此,下半年很可能通过扩大中央财政支出稳定经济增长,但也不会过度刺激,确保经济不失速应当是政策主要目标,而不是经济增长本身,目前的主要任务还是供给侧结构性改革。

    但是,中国应该对实施宽松货币政策保持必要的警惕,事实上,目前中国实体经济的现状已经表明,总量的货币政策很难改变金融需求的结构性问题。目前呼吁实施宽松货币政策的声音主要来自资本市场,希望信用扩张带来更多的套利机会。但是,在国内流动性过剩的背景下,宽松货币政策会加速货币脱实向虚,吹大地产与金融泡沫。

    中国正处于2008年金融危机以来的第二轮房地产牛市,上半年中国主要城市的房价与销量大幅上涨。这一方面表明中国需求还比较旺盛,但真正推动这两轮牛市的原因是信用扩张。因为每一次牛市发动前正好是中国货币政策进入宽松周期之时,信用扩张以及由此带来的资产泡沫与通胀预期,产生了波澜壮阔的羊群效应,导致楼市在短时间内“暴涨”。

    目前中国工业产能以及流动性同时过剩的局面迫使流动性寻找出口,在过去的几年,影子银行、股市等都是流动性套利的领域,而今年则大规模流入楼市,在房价暴涨的同时,越来越多的地产企业利用廉价资本频繁制造“地王”。因此,中国经济存在脱实向虚,实施宽松货币政策只会加速这一过程并制造更大泡沫。资产价格上涨又反过来恶化实体经济,不仅导致成本上涨,还会加速资本从实体经济外逃。

    下半年经济虽然下行压力较大,但在“维稳”时不应采取过于积极的货币政策,一则是会刺激资产与金融泡沫,增加人民币贬值压力并促使资本外流,另一方面则会丧失政策信用,因为上半年偏宽松的货币政策在权威人士发表谈话后开始收敛,如果在短期内又重新实施偏宽松的货币政策,央行将丧失信用,让市场产生类似“格林斯潘期权”式的幻觉。

    中国经济越来越依靠债务与地产投资驱动,这两者的背后是信用不断扩张,但是,中国货币扩张的周期太长,以至于骑虎难下的形势最终可能会制造系统性的风险。因此,在二季度可能无法延续开门红以及三季度下行压力较大的情况下,中国应该保持定力,不能浪费目前有利的外部环境,尽力避免继续信用扩张,加快经济改革与调整,将改革真正置于首要位置,没有阵痛、不付成本的改革绝不可能成功,中国应该做好准备。

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