记者观察

　　市场给予上市公司高估值，并追捧并购重组，有其内在原因。如果大面积出现商誉减值，这套逻辑将会被破坏。

　　这个逻辑是赋予上市公司高估值，然后利用高估值并购非上市公司，非上市公司贡献业绩，从而降低上市公司的市盈率，为上市公司提供并购的内生动力。

　　以某创业板公司PE60倍、年净利润1亿元为例，在市场上可以很容易找到PE在10～20倍的并购标的，假若并购一个年净利润1亿元PE20倍的标的，并购完成后，这家新公司的估值就该为80亿元，净利润2亿元，市盈率就降到40倍，如果继续并购，市盈率将会继续下降，如果维持原来的市盈率，该创业板公司股价就需上涨。

　　对该创业板公司原股东而言，并购了一家体量相当公司，只是让渡了25%股权，还可以迅速扩大市场，做大体量，自然是做了一笔划算买卖，更重要的是，市场会存在并购后业绩兑现的预期，继续给予高估值，从而让这家公司的市值远远超过上述的80亿元，如果继续维持60倍PE，市值就将达到120亿元。这将在继续收购中处于有利地位。

　　并购双方出现估值如此大差异，就是因为双方是否为上市公司，股权是否可以迅速流动变现。这对收购一方当然有利，从形式上看，被收购一方吃了亏。

　　但实际上，交易只有在双方都受惠的情况下才能展开。被收购一方当然也可以获利，一旦被收购，就成为上市公司的一部分，虽然收购时的估值是20倍，但收购完成之后其股东或者直接套现，或者变为上市公司股东，可以享受上市公司股价上涨的红利，和上市公司捆绑在一起，如果不选择被收购，持股很难变现，业绩如有波动，还可能面临创业失败。

　　那么，为什么这些被收购对象不选择IPO，成为市场的大玩家，而是成为并购对象？市场可以列出各种原因，比如IPO排队需要时间、对赌时间窗口、市场机会稍纵即逝等。

　　更重要的，是不确定性，这种不确定性，就跟腾讯创立时到处拉融资一样。众人皆知大多数创业类公司都会灭亡，只有少数能做大，落袋为安才是好选择。很多风险投资机构也成为并购掮客，为并购牵线搭桥，也是为了及早锁定收益。

　　那么，为什么这些被收购一方还敢于承诺如此高的业绩？上市公司公告显示，有些收购对象敢于做出两年之后业绩增长两倍的承诺，目前还在亏损的收购对象也如此，整体而言，被收购对象业绩承诺增速要远远高于上市公司业绩增速。是否真有一个群体，比上市公司的业绩还要好很多？

　　这可能只是双方为了给收购一个交代而已。对收购一方而言，利润承诺可以给市场一个交代，证明自己没有乱花钱。

　　对被收购一方而言，利润承诺可以是权宜之计，即使完不成，还可以修改，或者真进行补偿也依然收益可观。

　　业绩承诺只是一剂心理安慰药，一定是虚夸了。不过分析师们一般都按承诺来进行估值，所以才会经常看到分析师修正业绩。

　　如果业绩承诺不能兑现，本文一开始所述逻辑就不能成立，上市公司净利润没有大幅增长，估值就虚高，那么市场就不应该给上市公司如此之高的估值去支持并购，如果这个故事讲不通，并购就会大规模下降。

　　海外股市经常有并购发生之后，上市公司股价反而下降的情况，就是因为成熟的投资者已经在类似故事中学乖了，不再盲目跟风，会考虑收购是否降低了资本回报率。