一切的一切，不是为了倒退回去恢复股市原来的模样，而是以救市为新的起点，进一步“以稳促进”，推陈出新，通过加快注册制改革的推进，将目前的市场改造发展成一个新的更公平、更公正、更透明的市场，一个能让投资者更好地分享改革发展红利的市场。
救市不是为救市而救市，而是“以稳促进”，既不能让不稳定的股市乱了推进注册制改革的方寸，更不能让股市的不稳定坏了抓改革稳经济促发展的大局。
在股市跌势甫止、救市成效初见之际，就急于谈推进注册制改革的事情，是不是会有点不合时宜呢？笔者并不这样认为。因为这次股市之所以跌得出人意表，其中的一个重要原因，也可以说是与管理层在推进注册制改革上的朝三暮四分不开的。这一轮被压抑7年之后爆发的规模之大势头之猛不说空前也不无可能会是绝后的大牛市，本该是一次顺利推进注册制改革的绝佳市场环境和机遇。然而，令人奇怪的是，管理层却不仅以等待《证券法》修改为借口，推迟了注册制改革实质性推进的步子，而且还在现货交易机制尚未完全市场化的条件下，却超前开放了以“融资融券+场外配资”为重点的高杠杆业务。我们错失了通过注册制改革使本轮牛市向更健康更理性的“改革牛”方向发展的良机，反而借助于行政之手的干预使“杠杆牛”一开始就如脱缰野马一样的疯狂无羁地狂奔起来，而在看到“杠杆牛”过于疯狂的时候，却又忙中出错地一忽儿收一忽儿放一忽儿紧一忽儿松，似乎不知怎样才能通过恰当的监管手段才能将“杠杆牛”变为健康牛。监管当局的慌乱给了恶意做空势力以可趁之机。它们肆无忌惮地利用股指期货的做空机制将“杠杆牛”变身为“杠杆熊”，只用了不多的若干个交易日就几乎将牛市大半年来的上涨成果消灭殆尽。这种远远超过了正常调整范围的暴跌，无疑已经成为危及投资者利益危及经济稳定危及改革前景危及市场乃至国家整体利益的重大灾难。而如果延误甚至坏了推进注册制改革的大事，则对于中国资本市场的改革进程和支持实体经济发展的大业来说，其所蒙受的重大损失又岂是一次严重的股灾所能比拟的？
目前有不少人把暂停IPO当成目前救市必不可少的配套措施之一，其实，在笔者看来，真正应该停的并不是市场化的IPO，而恰恰是对IPO的不当行政干预。历史上，每次IPO暂停，虽然给市场换来了一定的喘息机会，但就IPO机制本身来看，在其后来所恢复运行的时候却往往并不是向市场化前进了一小步，有时反而还可能会是倒退了一大步。本次IPO重启之初，管理层就以新股发行中一度出现的“三高”发行和老股套现为借口，在发审过程中实际上恢复和强化了以控制发行市盈率和融资比例为重点的所谓“窗口指导”式的行政干预，而且在后来牛市重起的时候，还趁流动性的宽松成倍加快了市场扩容。现在看来，问题也许主要并不是IPO是不是该停不该停，也不是新股发行的数量和融资额度是不是需要有所控制，而是新股发行究竟应该怎样跟注册制改革接轨和什么时候才与注册制改革接轨。如果IPO在暂停了一阵子之后的重新启动同时也意味着又重新需要有一个新的恢复和适应的阶段，则注册制改革岂不即使在《证券法》完成修订之后一时之间也无法立即就启动起来么？如此一来，不也就从根本上违背了救市“以稳促进”的初衷了吗？
救市需要大智慧。在市场目前还不具备真正进入市场市的条件下，无可否认，通过各种适当而有力的行政干预把跌跌不休的股市先稳住，恢复股市人气，乃是当务之急。而在市场又重新开启一个新的上涨周期的时候，则无疑更需要再重新权衡利弊，适时推出那些以往所已经启动而未曾竟功的或在新形势下需要顺时应势加以创新的改革措施。一切的一切，不是为了倒退回去恢复股市原来的模样，而是以救市为新的起点，进一步“以稳促进”，推陈出新，通过加快注册制改革的推进，将目前的市场改造发展成一个新的更公平、更公正、更透明的市场，一个能让投资者更好地分享改革发展红利的市场，一个更好地支持实体经济发展的市场。
中国经济如果想转型，在金融结构上也要转型。而加大直接融资的比重，关键则在于一个多层次资本市场的加快建设和发展。救市之所谓“以稳促进”，其要义也就在于此。对于救市来说，目前暂时停止IPO不过是迫不得已的临时措施，而让牛市走得更稳更好，使更多的企业有可能在注册制改革的推动下，有一个更方便融资的环境，以更好地促进企业转型和加快发展，这才是救市的根本宗旨和最终归宿之所在。就此而言，证监会目前在暂停新股发行的同时，并没有停止对申报新股的审核，这样做的目的，如果只是为了在终结暂停发行程序之后马上就可以重回恢复核准制条件下的新股发行老路，则未免有违“以稳促进”的救市初衷。《证券法》修改届时如果已有了眉目，笔者以为，不妨直接研究一下如何让新股的恢复发行对接注册制改革。这就是说，一方面目前发审委的新股审核应及时做好移交给交易所的准备，另一方面发行新股的企业也应多从企业转型出发，摒弃圈钱的心态。此前在核准制新股发行中屡见不鲜的一些过度炒作、不负责任的圈钱、以及编故事的行为，不应再发生在注册制改革后的新股发行之中。这在推进注册制改革的条件下，是必须特别加以注意的，也应该是可以做得到的。如是，则救市对于正在改革之中的IPO，无疑就有了不同凡响的新意。
市场人士之前将做空机制视之为注册制的护法宝鼎，并不是一点道理也没有。不过，从这一次“杠杆牛”演变为“杠杆熊”的教训来看，将做空者唯利是图的利益机制单纯看做市场经济最积极、最有力的辅助机制，不免有失偏颇。尽管注册制将信息披露真实、及时、准确的要求落实为信息披露者的责任，是完全正确的，也是市场化的注册制有别于非市场化的核准制或别的什么市场制度的分水岭，但是，这并不等于IPO一点也不需要审核，更不等于监管部门一点也不得过问IPO信息披露中的任何是是非非。美国的资本市场创造了做空者倒逼上市公司信息披露失实失真失范现象的啄木鸟机制，但是，对于信息披露来说，啄木鸟机制也不是万无一失的保障机制。真正有威慑力的还是以严刑峻法为坚强后盾监管机制。这是为美国式的资本市场实践所反复证明了，并且，这也是中国式的资本市场改革所一再明确确定了的改革方向。不同的是，美国的监管主要并不是事前审核，而是事中事后的有效监管。从这一次股灾发生的教训来看，注册制条件下的监管，一方面必须尽可能积极主动地从过多地注重事先审核转移到强化事中监管和事后监管上来，另一方面也不能对做空机制过于掉以轻心。对做空行为也需要从实际出发，具体问题具体分析，实事求是，是什么问题就是什么，不能一概而论。做空机制所针对的如果是上市公司的失信行为，包括信息披露方面所暴露出来的失实失真失范，则不仅不应横加干涉、干预和干扰，反而应予积极鼓励和支持。反之，如果做空者本身不过是为了一己之私而不顾事实，不无蓄意制造事端之故意和不惜损害市场整体利益而恶意做空，则不仅不能支持，还要依法给予严厉的打击。
我们并不反对从市场的角度去分析和研究“加杠杆”和“去杠杆”的利弊，但在笔者看来，真正应该研究和总结的教训，并不仅仅是杠杆之类市场工具的如何为我所用，而是在注册制取代核准制这样事关市场发展根本方向和市场基本机制问题上的当断不断，反受其乱。如果说本轮牛市有什么遗憾，那就是在股指从3000点涨到5000多点的过程中，监管当局没有及时启动注册制改革，反而利用“杠杆牛”大逞能的机会进行股市大扩容，而在股市涨势过猛的时候又过于惊慌失措，以致给“杠杆熊”的肆虐以可乘之机。
离开了改革，不要说救市没有方向，再大幅度的反弹也不可能谈得上什么“以稳促进”。而如果离开了“以稳促进”，那么，救市所救的究竟又是什么呢？岂不也就成了问题了么？！
◆财经人士 黄湘源