皮拉·奥黛拉瑞-法拉斯（许钊颖编译）
　  资金从发达国家转向新兴国家的趋势将更加明显，新兴国家在国际资金市场上所占的份额将更大。这一现象将对外部投资和全球利率产生一定的影响 
　　在雷曼兄弟倒闭前的10年里，债务国发现掩盖金融需要是一件相当容易的事情。但2008年爆发的危机颠覆了这一观点，而全球的投资者也开始大幅削减债务，跨境投资也急剧减少。此外，全新的全球经济结构将改变债权国和债务国的地位。
　　有人曾希望发达国家会有经济盈余，并将资本投资于欠发达国家。然而，很多发达国家却成为债务国，而新兴国家却成为债权国。美国出现严重的经常账户赤字问题，中国经济却大有盈余，而同时全球也普遍出现大规模的持久性经常账户失衡的问题。由于资金不能在世界范围内进行周转，大部分国家的外国投资都戛然而止。之后，全球形势发生了三大改变：
　　首先，全球失衡的现象大为弱化。曾凭借大量的外资促进发展的债务国再也无法为本国提供经济支持，因此不得不做出调整。债权国（尤其是新兴国家）扩大了国内需求。
　　其次，导致发达国家出现失衡的因素从私有部门转移到公共部门。这一现象曾经主要发生在私有部门的债务不断累加的国家，而且这些私有部门的债务主要来自国外，以促进个人消费和投资的迅速增加。随着危机的爆发，这一情况发生了改变。公共部门在一定程度上弥补了经济上的不足。在美国、英国以及西班牙这样的债务国，公共部门是驱动净融资需求的主要力量。在债权国，情况并未发生如此大的变化。这些债权国主要是新兴国家；借助主权财富基金和储备积累，这些国家的公共部门成为主要的资金输出国。
　　再其次，我们看到全球资本流动呈现紧缩的趋势。资本流动尚未恢复到危机前的水平。这是一种非平衡的格局。2011年末，在发达国家，资本流动的水平仍低于危机发生前的状态；但在新兴国家，资本流动的恢复速度要快得多，在有些地区（如拉丁美洲）甚至超过了危机前的水平。
　　先前的金融一体化是通过尖端复杂仪器的大规模贸易而实现的，但先前的一体化水平并不能持久。小部分全球资本又流入新兴国家，因为考虑到风险回报率，这些国家的相对吸引力大大提高。
　　经济和货币联盟（EMU）的发展就是一面放大镜，折射了世界经济的发展状态。EMU大大促进了金融一体化的进程。由于融资成本较低，有些国家的融资需求大为增加，因此净融资失衡的现象不断恶化。这些国家主要是储蓄过剩且回报率较低的国家，这扩大了债权国和债务国的债务关系。
　　之前金融一体化取得很大的成功，但现在金融一体化却呈现下滑的趋势。一体化进程骤然逆反，在一段时间内金融迅速萎缩，这在一定程度上是由EMU债务国所存在的根本问题引起的，但是这也反映了EMU未能妥善处理欧元危机及人们对其管理能力的怀疑。
　　有些改变将进一步深化。资金从发达国家转向新兴国家的趋势将更加明显，新兴国家在国际资金市场上所占的份额将更大。这一现象将对外部投资和全球利率产生一定的影响。投资率较高、储蓄额较低的现象也许会给实际利率造成更大的压力。在发达国家，在减债过程中，经济必定会进一步发展，但经济发展的挑战也更大。
　　（作者任职于西班牙央行，本文由欧洲官方货币金融机构OMFIF提供，OMFIF为第一财经研究院战略合作智库。本报记者许钊颖编译）