人民币汇率变动的主要因素

　　中国经济时报：对于人民币汇率连续2个月的下跌走势，国家外汇管理局表示，近期人民币汇率走低是市场主体调整前期人民币交易策略的结果。但市场分析家们却有各自的猜想。普遍的观点是认为此次下跌有明显的中国人民银行干预的痕迹，其目的旨在阻止套利资金流入，表明央行并不希望人民币过度升值的态度。同时，借人民币汇率下行，为下一步推进汇率利率改革创造宽松条件。那么，近期人民币汇率变动的主要因素究竟是什么？

　　李建军：对今年1月中旬以来人民币对美元的即期汇率连续下跌，各种猜测与言论满天飞。一种观点是，中央银行主动性干预，逼迫国际热钱退出，引导汇率贬值；另一种观点是巴塞尔协议Ⅲ开始生效，国际银行收缩资产，补充资本金，国资资本流出；还有一种观点是美国量化宽松政策退出节奏加快，去年周边国家货币贬值较多。这些观点或多或少都有一定的道理，但也有一些是主观猜测。

　　易宪容：对于人民币突然快速贬值，市场众说纷纭。有人说人民币不能贬值，因为人民币贬值可能刺破中国的房地产泡沫，也不利于人民币的国际化。也有人说，人民币汇率应该打破单边升值之预期，增加人民币汇率变化的弹性，所以人民币贬值不仅有利于中国企业的出口也有利增加人民币汇率的弹性。也有人认为，这次央行引导人民币创下近年最大跌幅，首要打击押注人民币兑美元持续单边升值的海外投机者；其次是打击影子银行，遏制非正规跨境资本持续涌入。同时，这也是挽救正在放缓的经济，借人民币贬值刺激出口，可帮助处于困境的企业，以及增加人民币汇率弹性，进一步促进汇率市场化进程。市场的各种讨论都有。

　　中国经济时报：主要的观点是央行对海外热钱的警告。近些年海外热钱押注于人民币对美元的单边持续升值——由于离岸与在岸人民币的利率不同，在升值预期下，投机者只要想办法获取低利率的离岸人民币借款，然后换成在岸人民币，以较高的利率存起来，就可以成功实现套利。

　　虽然外汇局表示，近期人民币汇率走势是市场主体调整前期人民币交易策略的结果。随着人民币汇率形成机制改革的深化和市场决定性作用的发挥，人民币汇率双向波动将成为常态。但从目前来看，“市场决定”的因素似乎并不能完全确定。

　　易宪容：确实，对于人民币汇率的升值或贬值，如果完全是由市场来决定，政府要干预的地方也不会太多，人民币汇率的变化也十分正常。但是，就目前人民币汇率的实际情况看，尽管早些时候央行曾认为人民币兑换美元的汇率已经在均衡价格上，但我认为，由于当前中国的人民币汇率价格既不是由市场在决定，也不可能有市场的均衡价格。

　　因为，就目前的情况来看，无论是决定人民币汇率的制度，还是人民币汇率的形成机制，两个方面的市场化程度都很低，当前中国人民币汇率很大程度仍然是管制下的汇率。既然人民币汇率价格是一种管制下的价格，那么说这种人民币汇率价格是均衡价格那或是一厢情愿或是粉饰太平。由此会给市场带来更多错觉。

　　在人民币汇率不是市场价格、信用货币汇率更多的是国家利益关系的现实条件下，我们来看人民币汇率是升值或贬值就容易了。

　　我们可以看到，2013年人民币汇率基本上是在央行主导下变化。2013年无论是外汇占款还是国际收支顺差都创历史最高的水平。比如2013年全年外汇占款新增2．76万亿元，同比增长11．7％，是2012年增幅的6倍多。还有，在2012年资本和金融项目出现逆差168亿美元后 （2012年在其他投资项目下资金净流达2600亿美元），2013年中国国际收支经常项目、资本和金融项目，重新又出现又顺差，即2013年资本和金融项目顺差高达2427亿美元，比经常项目顺差1886亿美元高28．7％。而且这种趋势2014年还在持续。那么在2013年中国经济形势并非太好、市场风险很高、上海综合指数下跌近一成的情况下，大量的资金流入中国，与人民币汇率升值有关。2013年人民币兑换美元汇率升值达到3％。如果人民币汇率升值，和现有存款利率不改变，那么在国际金融市场环境为量化宽松货币政策主导的情况下，持续人民币就可以双重获益。这就可能吸引大量的资金流入中国，甚至于有人还可能借廉价的美元外债让其资金流入中国市场套利。

　　2013年人民币的升值，不仅导致了大量的外国资金涌入中国市场，进一步推高国内资产之价格，也让国内企业的出口竞争力全面下降。而这种情况出现，不仅会影响到中国的经济增长，也会影响到中国的就业市场，并给整个社会带来一系列的问题。因此对于还处于管制下的人民币汇率价格，央行一定会根据国家利益全面平衡，不会顾此失彼。最近人民币贬值应该就是央行这样考虑的结果。而且在未来的一段时间里，人民币汇率会保持一定的弹性，既稳定国内市场，也不会让国际投机者更多人民币升值的套利机会。

　　郭田勇：人民币汇率的大幅贬值，其背后可能是市场和央行的博弈。4万亿的外汇储备可以让市场翻手为云，覆手为雨。人民币汇率的下跌走势是央行有意引导市场改变人民币单边升值的预期，打击套利资本，减少套利压力，在一定程度上推动着汇率改革。在2月17日到2月18日召开的工作会议上，有关部门就已经表示在2014年将完善人民币汇率区分机制，有序扩大汇率浮动区间。

　　邓海清：2011年以来，有两次人民币汇率贬值与本次的贬值幅度相当，分别是2011年11月和2012年5月。对比三次人民币贬值，可以看到，前两次人民币贬值时，都面临国内国外基本面同时恶化，导致避险情绪增强，美元走强，人民币离岸市场提前反应，外汇占款提前出现下降，最终央行下调一次存准率，十年期国债收益率下行30BP左右。

　　本次人民币汇率贬值与前两次的主要不同点是：国外基本面良好；美元并未走强；离岸市场没有提前反应；外汇占款维持天量；主要相同点是：国内基本面出现了恶化，或者至少恶化预期明显增强。

　　由此我们认为：本次贬值与前两次市场主导的贬值有很大的不同，有理由猜测本次汇率贬值是央行主导的主动贬值。而主动贬值的意图，一是“有序扩大人民币汇率浮动区间，增强人民币汇率双向浮动弹性”，进而扭转“汇改等价于人民币升值”的预期，同时增大波动性导致热钱流入中国的成本增加，以减少热钱流入。

　　二是降低汇改成本，防范资产价格泡沫和金融系统风险。如果汇改中人民币单边升值，同时资本账户开放程度加强，那么热钱大幅流入中国的可能性极高，导致中国资产价格泡沫进一步加剧，所以央行希望通过扩大汇率波动，以半市场化的方式提出警告。这与2013年下半年提高资金利率，以降低由于金融企业的风险偏好提升带来的金融系统风险增加类似。

　　三是减缓汇改之前的人民币升值进程，做低人民币汇率基数，为汇改推进做准备。如果按照去年的人民币升值速度，那么汇改之前人民币已经处于高位，再进行汇改导致人民币升值，会给出口以及国内资产价格带来巨大的压力。