谢亚轩
招商证券
S1090511030010

    事件：
　　2012年11月27日，国家统计发布2012年1-10月全国规模以上工业企业利润数据：1-10月份，全国规模以上工业企业实现利润40240亿元，同比增长0.5%。10月当月实现利润5001亿元，同比增长20.5%。
　　
　　1、受政策和需求影响当期企业盈利继续改善
　　10月规模以上工业企业盈利出现明显增长，累计同比增速也出现年内首次增长。观察利润率状况，10月单月利润率继续回升，结合PPI与PPIRM的差值变化，我们认为当前工业企业的需求改善应是主因。
　　此外，规模以上工业企业亏损额累计同比增速出现持续下滑，结合亏损企业家数的增速变化，目前工业企业依然处于一个普遍去杠杆和减负的进程中，受此影响，工业企业用工人数的同比增速继续下滑。
　　结合我们一直以来的政策逻辑，目前总体就业仍然处于比较困难的状态中，政策应该会继续注重稳增长。同时需要指出的是，从目前的实际情况观察，总体政策偏稳健，虽然8月以来政策有所积极，但考虑到整体需求的低迷，当期企业盈利的改善幅度仍然有限。
　　另外，当前企业总体库存压力依然较高，结合工业企业产成品资金和应收账款的增速变化，我们认为目前工业企业虽然已经进入被动去库存的阶段，但是库存和现金管理的压力依然较大，需要关注应收账款净额的变化。从历史数据来看，应收账款净额是产成品资金的领先指标，一般领先2-3个季度，6月应收账款净额增速出现半年来的首次回升，而8月、9月出现再次回升，虽然从趋势上分析，尚难以判断库存调整完全结束，但是可以推论主动去库存应该已经告一段落。
　　至于企业盈利未来走势的判断，还是要取决于政策的走势和总体需求的变化。总体上，按照我们的一贯逻辑和未来政策展望，如果总需求在3季度末逐步企稳，则企业盈利可能在4季度见底。特别是结合当月企业利润增速走势，展望未来1-2个季度，受库存调整影响，企业盈利总体下滑的趋势应该会逐步收敛，同比增速走势可能会逐步企稳。
　　结合三季度的宏观数据情况，我们认为上述判断基本可以成立。换言之，在经济阶段性企稳之后，特别是需求端的改善开始向生产端传导，工业企业的盈利可能会在四季度内出现逐步企稳的迹象。
　　10月的数据表明，企业盈利确实是在四季度内出现了逐步企稳的情况，但是从未来较长时期看，影响企业盈利的风险因素仍在。
　　
　　2、除汽车制造业外，其他行业利润增速均出现不同幅度上升
　　分行业来看，除汽车制造业外，其他行业利润增速均出现不同幅度回升。其中：农副食品加工业利润同比增长16.1%，汽车制造业增长9%，电气机械和器材制造业增长4.5%，计算机、通信和其他电子设备制造业增长10%，电力、热力生产和供应业增长57.5%，石油和天然气开采业下降3.2%，化学原料和化学制品制造业下降14.3%，黑色金属冶炼和压延加工业下降60.3%，通用设备制造业下降0.6%，石油加工、炼焦和核燃料加工业仍亏损217.4亿元（上年同期盈利）。