嘉宾
　　胡新智中国农业银行战略规划部总经理
　　沈建光瑞穗证券大中华区首席经济学家
　　刘煜辉中国社会科学院金融重点实验室主任
　　孙立坚复旦大学经济学院副院长
　　本月，高层将举行相关会议分析上半年经济形势，并定调下半年政策思路。目前，市场认为一种宏观政策新思路正在形成――相对紧缩、定向宽松。具体内涵是：在资本流入、外汇占款格局依旧，通胀压力依然存在的背景下，保持整体流动性调控的相对紧缩，但在诸如中小企业融资、地方政府融资平台资金链、汽车产业等领域，推动政策定向宽松。
　　如今，地方债务问题、中小企业融资问题、通货膨胀问题一一显现。7月6日，央行宣布对称加息0.25个百分点，市场认为此次加息意在遏制高通胀。9日，国家统计局公布的数据显示，6月份CPI同比增速达6.4%,创下三年来新高，而PPI增速亦达7.1%。下半年，“稳健”的货币政策应该怎样延续，正是本期圆桌关注的焦点。

 何谓货币政策“稳定性”？
　　上海证券报：日前，央行在货币政策委员会二季度例会中提出，当前应注意把握政策的稳定性、针对性和灵活性。与一季度例会时的说法相比，对“稳定性”的强调被提到了显要位置。在经济增速放缓、通货膨胀高企的现实背景下，应当如何理解货币政策的“稳定性”？
　　胡新智：将货币政策的“稳定性”放在显要位置，我认为有两层含义：一是在经历今年以来六次提准、三次加息之后，政策调控效果逐渐显现，当前宏观经济走势基本符合政策调控方向，货币政策继续大幅收紧的必要性下降；二是在物价继续快速上升、社会融资需求仍较旺盛、新增外汇占款规模较大的情况下，政策调控仍需保持一定张力和强度，防止政策走向被动宽松（如当前央票发行基本上是“地量”，如果不能通过适度提高央票利率增加回笼量，将会出现被动宽松政策）。因此，下一步货币政策在维持“稳健”基调下，既不能“快速加码”，又不能“贸然回头”，应体现一定的“稳定性”。
　　沈建光：在紧缩货币政策之下，上半年中国经济出现放缓迹象，经济领先指数PMI数据连续三月下滑，消费数据持续放缓，亦有部分地区由于用电困难，企业生产受到了影响。经济放缓迹象越发明显，政策“超调”的声音不绝于耳，市场更加担忧中国经济可能出现“硬着陆”。
　　我认为，当前中国经济确实出现放缓迹象，但是“硬着陆”担忧实为过度。由于经济增速放缓是政府为抑制通胀趋势和调整经济结构、转变增长方式而实施的宏观调控的必然结果，从这一意义上讲，适度的放缓是不可回避的过程。虽然当前货币政策偏紧，但财政政策除取消购车优惠方面仍然保持积极，“宽财政”可以支持经济增长不至于大幅下滑。
　　具体来看，当前中国的高端消费仍然旺盛，保障房投资以及“十二五”开局之年的大量基础设施建设，也将带动投资不会出现大幅回落。另外，对于市场上较为关注的电荒现象，主要是由于每年的4-5月份、9-10月份都属于电厂传统的检修时间，而恰逢去年部分工厂为完成节能减排任务，停止生产，今年大量复工，造成了用电需求增加，因此预计6月份，发电量将会出现上升，工业生产也会有所恢复。
　　当前中国经济并未出现明显的降温迹象，不用过度担心经济下滑与“硬着陆”风险，预计全年GDP增速或将达到9%。另一方面，由于当前通胀并没有走低趋势，反而屡创新高，仍然处于上行区间。在“硬着陆”风险尚小，通胀与房价拐点仍未出现的情况下，货币政策的“稳定性”意味着偏紧的货币政策在短期内不会转向。
　　刘煜辉：稳定性，意味着政策“钟摆”效应不会发生，控通胀依然是放在首位的，货币政策偏紧的尺度会保持，不会再出现如去年5月份后，当时国内理论界和实务界都在喊欧债危机会致经济二次探底，结果接下来一个季度，货币净头寸增加1.9万亿的情况。央行会在整体上保持银行间市场当前的供求水平。
　　孙立坚：强调货币政策的“稳定性”主要体现在两个方面：一是侧重于宏观经济的稳定性。主要是因为当前中国通胀的压力依然高企不落。新公布的物价数据也证明了这一点。如果猪肉类等农产品价格上涨的势头无法控制，那么，即使全球大宗商品的价格因为欧美经济的疲软而下挫，但也有可能依然会抬高中国的物价水平。二是侧重于宏观经济政策的连续性和稳定性，因为流动性泛滥问题目前主要是由于热钱的流入和中国民间产业资本退出以及银行负利率存款流失等问题所造成的后果，如果不能有效地控制上述流动性泛滥的问题，那么，货币政策就不一定会按照目前市场的预期走向宽松。

　　通胀不低首  紧缩不回头
　　上海证券报：公开数据显示，6月份PMI延续5月份下滑趋势至50.9%，购进价格指数也降至56.7%，经济增长适度放缓，货币紧缩政策已初见成效。然6月CPI数据高达6.4%，通胀压力未减，稳定物价总水平仍是宏观调控首要任务。这对下半年货币政策的形成思路和执行将产生怎样的影响？
　　胡新智：当前经济增速适度放缓其实不必过分担忧，这既在货币政策调控的预期之内，也是经济结构调整的必然结果。我认为当今的中国经济，经济增长无近忧，结构调整是长虑，一个适度速度、质量较好的经济增长更具有可持续性。6月份CPI增速达6.4%，未必是今年的高点，推动物价上涨的动力（比如猪肉价格）仍然不减，下半年物价增速不会太低，全年物价上涨的压力都不小。在这样的背景下，下半年货币政策还会保持一定调控力度，在灵活使用数量型工具的基础上，还会有加息、汇率升值的空间，以实现全年物价水平“基本可控”。
　　沈建光：为应对本轮通胀，央行已经频频出招，为何通胀仍在持续走高？我认为，由于导致本轮通胀原因十分复杂，既有国内因素也有国际因素，既包含制度性因素，也还有趋势性因素，因此，本轮通胀具有长期性特征，抗通胀难度较大，紧缩政策仍需持续。
　　从国内来看，由于货币超发并未一朝一夕，长期货币供应量造成的流动性宽松对通胀带来压力，不会很快缓解。另外，一直以来存在的产能过剩现象已经随着需求的大幅提高和落后产能的淘汰而发生改变。特别是刘易斯拐点出现以后，工资上涨将对物价有长期和持久的推动力。同时，资源价格改革也迫在眉睫，特别是“电荒”出现后的电价上调压力，作为长期的制度性因素也将影响通胀。
　　从国际方面来看，考虑到美国量化放松政策的继续实施，输入型通胀压力较大。当前以美元为主导的国际货币体系存在的内在缺陷与系统性风险，在国内债务问题更加严重的情况下，美国一再行使印制国际最主要储备货币的“特权”，稀释对外债务负担，使得美元大幅贬值。加之，美国经济恢复弱于预期、欧美利差持续存在，均导致弱势美元仍会持续。因此下半年走弱的美元可能再次助推大宗商品价格上涨，恶化全球通胀局势。考虑到本轮通胀的全面性，特别是输入性通胀压力的不可控因素，加大了对抗通胀的难度和紧缩政策的持续时间。
　　刘煜辉：经济下行趋势渐渐明确，PMI、工业、消费等方面的数据都显示经济发展动力在衰弱。我不认为这是货币紧缩的效应。
　　一方面投资仍在处高位，1-5月份固定资产投资90255亿元，同比增长25.8%，地方项目投资84584亿元，增长28.0%。同期，全国房地产开发投资18737亿元，同比增长34.6%。从中可以看出，仍然是地方投资冲动和房地产投资构成了经济增长的引擎。
　　当前的经济下行是投入型经济模式的正常规律，成本长期高企，如果没有技术创新反映到全要素生产率上面的话，投入型的经济必然是会产出减速的。在这种情况下，如果再次放松货币条件，对于产出的改善毫无意义。相反会导致成本高企，进而产出进一步减速，也就出现市场都在忧心的所谓“滞胀”状态。
　　我们一直建议，中国应该寻求现实的调控结果，即实现经济“双降”：总需求和价格一起下行，这会出现比 “放松货币”的状态要好得多的结果。通俗一点讲，就是“别硬顶着”，该牺牲一点速度时还是得牺牲。如果总是想利用政府投资――包括保障房建设――来平滑实体经济疲弱，会使经济陷入一种很“闷”的状态。
　　现实中，宏政策选择的方向可能会做一下“技术性的修补”，或者叫“微调”、“针对性”等，比如力推保障房进度来保增长，对一些领域定向投放一定流动性，如中小企业、汽车、三农、融资平台资金链等。
　　孙立坚：下半年，我感到货币政策的紧缩力度不会轻易改变。但是，由于经济增长已经出现了放慢的态势，所以银行贷款取向会对产业的扶持加大一些力度，主要是防止产业资本可能进一步虚拟化的倾向。如果企业生存环境得不到实质性的改善，那么，即使再加大力度紧缩货币政策来遏制通胀，也会因为产业资本走向金融投机而使流动性无法减少，而且，产业资本的退出不仅会加大现在的通胀压力，而且还会影响到中国经济增长的表现。