专访诺贝尔经济学奖得主迈伦·斯科尔斯：格林斯潘若在任美国早已加息

    [ 未来中国期权市场的发展至关重要，它不仅是一种新的投资方式，并将吸引更多优秀的技术型人才进入金融市场，开发更多创新产品，这有助于风险转移、带动流动性、优化市场、助机构投资者对冲风险

    时隔一年，1997年诺贝尔经济学奖得主迈伦·斯科尔斯 (Myron Scholes)再次接受《第一财经日报》独家专访。年已73岁的斯科尔斯堪称金融理论家和实干家的结合。

    “永远记得，老虎不是被你驯服了（tamed），只是暂时入眠，一旦受到惊动必将反咬你一口。” 针对次贷危机以来的美国低利率环境和不断升温的加息预期，斯科尔斯告诫市场波动性或将“再掀波澜”。

    的确，“美联储究竟何时加息”已成萦绕众人心头的“大问号”，对此斯科尔斯表示：“若格林斯潘在任，恐怕美国早已加息。” 他解释称，从泰勒模型或其他常规模型来看，美联储的加息进程已“远远落后”（far behind），但耶伦非常鸽派，她为保就业愿意牺牲通胀，这好比“家长正在耐心等候孩子茁壮成长”。因此，利率在2015年前仍将维持低位。

    在他看来，目前2%的通胀目标或已沦为配角，而“增长”成了美联储的第一着眼点。但斯科尔斯呼吁更快退出量化宽松（QE），让财政政策接棒以实现“增长”目标。

    值得注意的是，就美国正常水平而言，5.5%的失业率应该对应4%的通胀率。因此，若失业率进一步下降至5.5%而利率仍在0处徘徊时，斯科尔斯特意提高音量称“这时麻烦就大了”。

    此外，作为经典金融期权数学模型Black-Scholes-Merton模型的创始人之一，斯科尔斯不忘为中国的金融创新出谋划策。“一个有效的期权产品将使股市运行双向机制更为完善，使证券价格发现更具前瞻性。” 斯科尔斯鼓励中国进一步探索期权市场，而他对期权的痴迷正是缘于期权的“保险特性”，其有助于风险转移，亦将优化市场。

    货币政策应尽快“交棒”

    第一财经日报：当前美国基本面向好，经济持续复苏。几轮QE（量化宽松）的成效是否已经显现

    斯科尔斯：在最初阶段，QE收效显著，但随后的几轮QE除了创造了美联储规模庞大的资产负债表外并无突出成效。现在美联储考虑退出，我担心这将“腐蚀”资产价格，同时让市场波动性会再次浮现。

    我认为（出现）波动性是好事，不过也要分两种：一、自然波动性；二、政府影响下的波动性。前者将使市场恐慌，此时政府试图“浇灭”恐慌，但波动性必将“春风吹又生”，这就是后者。因此，波动性将为市场敲响警钟，否则危机将在你一不留神之时给出“当头一棒”。

    日报：美联储加息预期正在升温，你认为首次加息将于何时出现？2014年底还是2015年的某个时点？

    斯科尔斯：尽管QE退出在即，但利率在2015年前仍将维持低位。如果现在是格林斯潘在任，恐怕早已加息。

    目前的主角不再是“双重使命”（通胀和就业），而是“增长”，通胀目标已沦为配角。我个人认为，美联储应该聚焦“通胀”，而让政府发挥财政政策作用以实现“增长”。然而，目前所有重担都落到了货币政策上，但货币政策本不应为增长“买单”。

    此外，加息的关键在于劳动力价格和服务花费是否有所上升，这一过程好比父母正在耐心等候孩子茁壮成长，接受更好的教育。目前失业率是6.2%，但夏季临时职工数会激增，因此正常失业率实际更低，且就业参与率也有所回升。

    日报：你认为QE退出的过程应该基于公式（rule-based）还是应该参照实际经济数据？

    斯科尔斯：由于美联储应该是中立的，我个人倾向于基于公式。但是，黑天鹅事件总会浮现，此时就不能一味死守公式，正如孩子做错事了家长不能坐视不理。就历史来看，基于规则的政策通常能使经济更好运行，但如果希望以一种政策工具完成多项任务，这就显得举步维艰。如果要将控制通胀、促增长、平衡汇率、抑制资产泡沫、保证银行安全等都寄希望于一项政策工具，这是无法实现的。

    因此，美联储又习得了第二项技能，即“口头干预”。现在，美联储一方面维持低利率，一方面释放口头引导市场，而目前这种口头沟通正在让市场感到困惑。

    日报：美国房地产数据似乎喜忧参半，你如何看待其前景？

    斯科尔斯：房产市场复苏面临两大问题：一、中产阶级收入不足以购置新房；二、银行苦于多德-弗兰克法案（Dodd-Frank Act）等规章限制，不再愿意承担风险来进行住房抵押贷款。因此，目前在美国获得新房抵押贷款的难度大大提高，原来只要1个月，而现在长达6到8个月，这就大大降低了市场效率。

    日报：在后QE时代，你对投资者有何建议？

    斯科尔斯：目前，我看好科技股，也看好国际化。值得注意的是，投资者应该更关注基本面，包括风险、资金流、风险溢价等。很多人倾向于新凯恩斯主义（Neo-Keynesian），即关注需求方（消费），但我主张关注供应面，即增长，先让经济起飞以带动投资、创造就业，此时经济将会出现新旧更替，GDP将出现波动，旧企业将被新兴力量取代。

    中国应发展期权市场

    日报：你是期权定价模型的发明者，而在这个不断变化的现实市场环境中，需要对此类模型做出何种变化以迎合市场变化？

    斯科尔斯：我还是喜欢原版定价模型。我们运用诸多技术来为期权估值，并在特殊设定中来进行估值，即假设利率和波动性恒定。在此框架下，许多人也会利用我们的技术将此模型适应于变化的利率和波动性之下。交易员对于期权如何定价的观点也会对模型有所影响，会根据具体发展变化使模型更适应特定市场。要注意的是，模型本身是好的，但5%的小概率事件（风险）无法避免。

    日报：你如何评价中国未来的经济发展？

    斯科尔斯：我认为未来中国经济当由消费驱动，且高科技发展将是关键词。随着中产阶层的不断壮大，城镇化的不断推进，更多人入住城市，且城市人口也希望享有更高品质的生活，这就需要更多政策来支持教育、食品安全、医保、能源、稀有资源等方面，因此技术在上述方面都将发挥重大作用，而中国也将是未来科技发展的引领者。

    日报：你对于中国未来的期权市场发展有何见解？

    斯科尔斯：未来中国期权市场的发展至关重要，它不仅是一种新的投资方式，并将吸引更多优秀的技术型人才进入金融市场，开发更多创新产品，这有助于风险转移、带动流动性、优化市场、助机构投资者（养老金、保险公司）对冲风险。

    我最先对于期权感兴趣，是因为其“保险”特性，期权的进一步发展也将催生更多新的金融产品和风险管理方式。期权市场自身的定价将为人们提供对未来波动性和下行风险的前瞻。虽然以史为鉴本身没错，但未来的变化更不可忽视。

    一个有效的期权产品将使股市运行双向机制更为完善，促进证券价格发现。同时，这也需要证监会（CSRC）进一步审视是否可以放松目前对交易频率、当日回转交易的法规和限制，因为只有当交易者能够灵活交易时，市场才能充分发挥效力，并保护中小投资者利益。

    日报：中国正在大力推进改革，如利率市场化、人民币在资本项下可兑换等，你认为这其中存在的风险和机遇是什么？

    斯科尔斯：如果人民币在资本项目下可自由兑换，这意味着其将成为世界储备货币。尽管存在对于资本外流的担忧，但这同时也将吸引更多资本流入，如外商直接投资（FDI）。届时，相关方将会出台针对会计准则、管理等新规章，市场将更具透明度、大大降低信息不对称、优化资源配置，这将缔造现代化中国市场，而目前的关键在于“家长是否愿意放开对孩子的控制”。

    日报：现在最令你头疼的问题是什么？

    斯科尔斯：头疼是年轻人的事，我已经老了，早过了头疼的年纪。不过，我认为现在最重要的是给年轻人平等的“竞技场”，让他们放手去尝试，充分发挥自身创造性。社会中大多数人都会“随大流”，而当你偏离“大流”时，便会真正与众不同，可能当波动性处于低位时就是出手一搏的时机。