| 来源： |
第一财经日报 |
发布时间： |
2009年09月22日 08:19 |
作者： |
林纯洁 |
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林纯洁
编者按：
去年9月，雷曼兄弟宣布申请破产保护；一年多时间过去了，雷曼兄弟还在清算中，雷曼的弟兄们则各奔东西。
在过去的2年多时间里，美国次贷危机不仅殃及全球金融体系，而且祸害了全球经济。全球化、杠杆化和去监管化曾是全球经济增长最为重要的推动力之一，而现在，这一切正在反转。
未来会是什么样子？
去全球化、去杠杆化和重新监管化，可能是三个重要的趋势，推动全球经济向着新的形态迈步。
痛定思痛，人们对于监管缺位促成危机重新认识。各种压力之下，从美国财政部提出的美国金融监管体制重构到欧盟峰会勾勒的泛欧金融监管蓝图，一场全球范围内的金融监管变革大幕正在渐次拉开。
小时候老师曾经和我说过，不要太在意生活中那些风光或沮丧的时候，那些平淡的日子才是生活的主要部分。
人们往往迷失在经济繁荣的炫目光环之中，或者在萧条的肃杀中丧失了信心，但是要知道这些只是全球经济增长道路上的一些小插曲，最终我们的财富会由看起来慢慢悠悠没有波澜的年份所决定。
当经济陷入低谷，全球萧条一片的时候，经济何时见底并不是最大的问题。一年、两年，或者是三年，萧条并不会永远伴随着我们，最重要的问题是，这一场危机会如何对长期的经济趋势产生影响，未来经济将在什么位置恢复稳定？
新经济平衡
那么未来是什么样子？
IMF首席经济学家Olivier Blanchard在8月份说，这不是一次普通的全球经济萧条，所以复苏的模式也会不同以往。Blanchard的意思是，期待如以往那样的强劲经济反弹可能并不现实，危机留下了深深的伤疤，在未来很多年，这对于全球经济的供需两方都将产生影响。
如果是以PIMCO的首席投资官Bill Gross的话说，那就是全球经济将进入一种新常态。
这种新常态可能由目前三个重要的趋势推动：去全球化、去杠杆化和重新监管化。在过去十几年内，全球化、杠杆化和去监管化是全球经济增长最为重要的推动力之一，提高了全球经济的潜在增长率。现在，这趋势不仅仅是消失了，而且是反转了。
这意味着，即使全球经济重新稳定，过去那种经济高速成长的日子也将不会出现，不管经济复苏是经济学家预计的“V”形还是“U”形，或者是“根号”的形状，更不要提更为悲观的“L”形。
受冲击的资产定价模型？
在切入正题之前，先讲一下题外话。
投资已经成为民众财富增长的重要方式，这无疑是社会的进步。要知道，在几百年之前，致富的方法只有两种：去偷抢或者是收税，当然后者是更可靠的方式。所以真正拥有社会财富的只是皇室与官僚。
而现在情况就不同了，私人财富开始受到保护，巴菲特式的精英成为了社会的主流，人们可以通过投资变得有钱，投资品可以是股票、债券或者是其他东西。
那么，潜在经济增长率的下滑如何影响投资？
以股票市场为例，如果总体经济增长率处于较低的水平，企业盈利增长水平将会大幅下降。比如标普500指数成分股公司盈利将不会以每年两位数增长，而是5%或者是6%。
由于股票的价格取决于公司当前的盈利能力以及未来盈利的增长状况，如果企业潜在的盈利增长率因为整体经济增速回落而降低，股票的估值模型就需要进行调整。简单地说，如果企业盈利可以以12%的速度增长，投资者可接受的市盈率是15倍的话，那么当盈利增长率只有6%的时候，市盈率可能只有10倍，甚至更低，这也是之前为何全球股市会有如此重挫的原因之一。
但债券可能因此而得利。因为一旦整体投资回报率降低，那些拥有稳健前景的大型企业发行的长期债券看起来就会变得很诱人，它们可以提供接近甚至是高于股权投资的回报，而风险却低很多。
经典的投资理论告诉我们，股权投资的预期回报率往往要高于债券投资，但是对于未来几年而言，这个理论可能并不适用。
资产管理行业难维持常态
资产管理行业帮助客户管理资金，以期望在合理的风险下取得利润最大化。作为回报，这些专业的管理人员会收取一定的管理费用。不久之前，《巴伦周刊》一篇文章指出，目前美国股票投资基金的管理费率平均为略低于1%，债券基金行业的收费为0.75%，货币基金为0.38%。
有一个很有意思的事，不管你问任何一个股票基金经理，他们都会告诉你，他可以战胜市场，并且给你一些数据来证明，而作为一个整体，他们却做不到。
如果投资者的资产可以以每年两位数的速度增长，他们可能并不会在意，而如果他们要从仅剩的6%中拿1%给基金经理，他们将考虑其合理性。
所以一旦整体投资回报率出现下降，整个行业都将面临管理费率下调的压力，对于整个行业而言，这并不是什么好消息。另外，投资者可能更青睐于费率更低的被动投资基金。
如Blanchard所说，全球的增长很大程度上依赖于政府的经济刺激计划，不管是来自于财政还是货币政策方面的。
要知道一旦经济依赖于这种人为的干预，就会对有关部门的调控能力构成很大的挑战，政府需要在各方面做好精确的平衡，不管是国内的还是各国之间的。
一旦政府和央行们并不愿意承认整体经济面临趋势性下滑的压力，而动用过度的经济刺激政策，或者是过度宽松的货币政策保持太久，那么最后的结果将是政府过于庞大的负载以及通胀的压力。对于美联储，市场有理由给予更多的担忧，因为，美联储有着双重的货币政策目标，通胀及就业，取舍自然非常困难。
这个世界需要一段时间来调整自己的增长模式，我们也需要，中央银行也需要。
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