本报记者刘晓云深圳报道

　　4月1日，华南城发布公告称，公司3月28日与投资基金PAG订立协议，PAG将以可换股票据方式对华南城作出策略性投资，为华南城带来约9.75亿港元的净额。
　　与其他企业的融资行为不同，此次华南城与PAG的合作，带来的是业界对华南城更多的争议与担忧，因为这距其上次发行年利率高达13.5%的1.25亿高息美元债不足半年时间。
　　“从财务数据来看，华南城的资金压力已显而易见。”某不愿具名分析师在接受记者采访时如是表示，华南城去年的扩张比较激进，其扩张模式也存在隐患，销售额不足百亿元，但其在多个城市的单个项目投资额就高达数百亿元，这种强力扩张模式给华南城带来了极大风险。
　　融资迫切
　　根据协议，PAG将透过旗下基金以每股新股1.56港元(较前收市价1.3港元溢价约20%)的换股价购买华南城价值9.75亿港元的可换股票据，该票据年利率为6.5%，于2018年4月到期。至于用途，华南城在公告中称，将用于拨付公司在建项目及计划作日后发展的物业(包括土地出让金)，为部分公司现有债务重新融资，并作一般企业用途。
　　如果相应6.25亿股的华南城新股今后获全部转换，该等票据相当于华南城目前已发行股本约10.32%、及经扩大已发行股本约9.35%。
　　相较其他渠道的融资成本而言，6.5%票据年利率并不算高，因此单从与PAG的合作来看，华南城的该笔融资将助其缓解短期资金压力。
　　但实际上，华南城刚刚发行完一笔高息美元债，仅在半年前的2012年10月11日，华南城发行1.25亿美元2017年到期的优先票据，发售价为票据本金额的97.381%，年利率为13.5%。
　　尽管华南城债券年利息高达13.5%，但仍受到国际投机者的冷对，1.25亿美元的债券只获得约2亿美元的认购额度，认购率只有1倍多。行业普遍认为，这与发行新债获得的信用评级较低有关。当次华南城1.25亿美元的优先票据获得标普评级为B，穆迪评级为B2，这是国内房企发债的最高风险评级，两家机构均认为华南城财务风险“很大”。
　　而上述分析师也认为，由于海外投资机构对华南城并不看好，而国内融资工具又非常有限，华南城的融资渠道正逐渐受阻，若华南城的扩张模式及战略不作相应调整，华南城的资金状况将日益窘困。
　　大手笔圈地
　　对于此次合作，华南城联席主席郑松兴表示，此次投资将增强华南城的增长及扩张计划。而实际上，业界对华南城的担忧正是来源于其飞速增长及庞大的扩张计划。
　　标普曾公告明示，华南城向新市场的扩张激进，新投资和项目开发的资本支出亦很大，这带来持续的执行风险。华南城以综合商务物流园于2002年在深圳起家，2009年在香港上市。该公司定下了“十年八城”的拓展目标，开始在各大城市圈地，快速扩张，并复制华南城模式。
　　据粗略统计，华南城目前在全国拥有6个大型商贸物流中心，总规划占地面积超过2500万平方米，总规划建筑面积超过3556万平方米。
　　在这些城市中，华南城拿下的项目建筑面积全部超过百万平方米，其中，西安、哈尔滨和郑州的华南城规划建筑面积超过千万平方米，这被业界认为是“危险的造城运动”。
　　而备受质疑的也正是能为各地城市带来显耀政绩的“华南城模式”，即其“大型批发交易中心+货仓写字楼+住宅配套”的发展套路。
　　华南城所拿地块均是各个城市老的批发市场的升级改造以及城市化更新区域，曾是令当地政府头疼的城市多年顽疾，华南城则以发展综合商贸物流业的名义与当地政府谈判，这也是华南城去各大城市圈地备受欢迎的主要原因。
　　据知情人士透露，华南城的这些大型综合物流园项目，多为仓储用地及工业用地，地价低廉，每平方米只有100多元。
　　“利用物流园对于仓储土地和商业用地的使用概念也较模糊的现状，华南城实际上用圈来的低廉土地玩起了高回报的房地产，进行住宅、商铺等与物流配套的综合开发。”上述知情人士表示，这也是随后华南城出现一系列问题的主要原因，比如土地尚未出让，工地已开工多时；项目施工将近两年，环评手续方获批复；仓储用地实施商业开发或商用住宅，使得出售的商铺及房产无法获得房产证。
　　而这些又使当地政府陷入两难的尴尬境地，“不改规划或性质，商户利益受影响不说，无形中也给了政府压力，项目停滞或受影响，政府的招商引资等于是个否定，这相当于绑架了政府。”该人士如是说。
　　资金承压
　　正是因为华南城独特的华南城模式，使得华南城的扩张如鱼得水，并日渐储备了大量的土地，急待大量的开发资金。
　　资料显示，华南城在西安、哈尔滨、郑州等项目投资额均超过200亿元，在齐齐哈尔的项目则高达500亿元。而这些对于年销售额不足百亿元的华南城来说，显然是个巨大的压力。
　　据其2012年中报显示，预计全年华南城物业销售及融资租赁收入总额为71亿港元，并未达到年度销售80亿港元的目标。且中报显示，华南城只有现金29亿港元，但银行借款达28亿港元，非银行借款达26亿港元。
　　很显然，华南城的这些财务数据，难以支撑其庞大的扩张计划。
　　虽然华南城拒不承认自己是房地产开发公司，但华南城的业绩却对住宅销售板块的依赖非常大。
　　据华南城2012年的中期业绩显示，截至2012年9月，华南城收入25.07亿元，同比大增189%，净利润增长38%至7.49亿元。而收入贡献则主要来自深圳、南宁以及南昌华南城的销售及融资租赁。
　　而华南城大型商贸物流中心的投资开发周期都长至5至8年，长时间、高投资的项目投入，以及缓慢的投资回报，以及多个大型的造城项目同时进行，华南城的资金压力可见一斑。