富基借力IBM进入高端流通ERP市场，逐渐积累了北京燕莎、百安居、苏宁电器等一大批优质客户。此后，又通过宝洁、海尔等将触角延伸到工业流通领域，形成了前端供应链整体协同解决方案，最终成为中国最大的流通软件供应商，并于2006年10月在纳斯达克小型资本市场（NASDAQ Capital Market）挂牌上市。上市后，富基开始无机生长：一方面，继续垂直整合流通软件行业，收购包括国内第二大广州融通系统集成有限公司在内的流通软件公司，稳固行业老大的地位；另一方面，在软件和网络、管理软件和电子商务逐渐融合的大背景下，收购B2B网站中国网库，打造零售商和供应商的电子交易平台。如果富基能将供应链软件承载的数千亿元采购量和中国网库电子商务平台相对接，其可能从流通软件提供商变身零售巨头的采购渠道。但问题是，富基如何取得被零售公司视为商业机密的销售和采购数据、并在顺利规避财务风险的同时获得后续发展资金？ 本刊研究员 毛学麟/文

　　2006年10月底，专注前端供应链市场全程流通解决方案的富基融通科技有限公司（EFUT.NASDAQ，原名富基旋风，以下简称富基）在纳斯达克市场上市，随即在市场上刮起一阵“旋风”：作为中国纳斯达克小型资本市场第一股，也是供应链前端市场全程流通软件海外上市第一股，在上市之后一个月内，股价由招股价6美元上涨至最高约50美元，成为2006年纳斯达克市场最成功的IPO之一。股价扶摇直上的背后，是富基导演的将超过1000亿元零售销量嫁接到电子商务平台的构想。

　　整合零售软件市场，积累庞大客户资源
　　2000年1月，成立3年的富基正式发布POS-ERP等大型零售管理软件。相对当时的软件发展水平，富基的产品技术领先，其中POS-ERP系统首次将商业企业后台管理的商品流、资金流、信息流相连接，弥补了当时MIS系统缺乏对商业后台管理统筹与规划的缺陷，因此首次落户武汉中商集团即一炮打响。随后，武汉武商集团、武汉中百集团先后成为富基的客户。
　　富基的这一软件系统还引起了IBM的关注。当时，IBM在中国零售业IT系统市场跑马圈地，几无对手，但在武汉中商项目竞标中败给了富基。此后不久，IBM以邀请出席零售领域IT服务会议的名义，对富基进行“招安”，考虑到IBM的实力和行业号召力，富基与IBM握手言和，在2000年成为IBM大中华区流通业独立软件开发商。
　　站在IBM肩膀上的富基羽翼迅速丰满，一方面，借助IBM的全球领先软件平台，富基不仅完成了一系列针对零售商终端软件的研发，还将触角延伸到分销等供应链上游，形成了针对供应链不同对象的efuture??ONE全程流通随需应变解决方案，在零售软件的垂直行业保持技术领先；另一方面，IBM还帮助富基获得北京燕莎等关键性项目资源，使富基逐渐树立了行业龙头的地位。富基在零售软件的市场因此彻底打开，用户数量迅速扩大，崇光百货、广州友谊、深圳岁宝、上海美美等近400家零售公司成为富基的合作伙伴。而且富基在高端市场占有相当份额，中国零售500强中三成是富基的客户，而商务部发布的2006年上半年国内连锁企业前30名中，苏宁电器等9家均为富基的客户。经过这一轮洗牌，同时起步的近200家流通软件公司只剩下十几家，富基确立了流通软件领跑者的角色（附文一）。
　　值得注意的是，富基在零售管理软件行业风生水起的2000年，正是互联网在全球大红大紫之时，中国IT技术人才的眼球几乎全部集中于在纳斯达克上市的新浪（SINA.NASDAQ）、搜狐（SOHU.NASDAQ）等互联网公司。此后，2001年2月和5月，金蝶国际（00268.HK）和用友软件（600588）先后在香港和上海上市，两者上市的财富示范效应使国内的软件公司普遍将注意力放在财务、ERP等软件开发上，零售供应链软件成为众多软件公司的雷达盲区，富基得以在零售管理软件行业精耕细作，并在2006年成为首家登陆纳斯达克交易所小型资本市场（相当于纳斯达克的中小板）的中国软件公司。
　　对于富基登陆纳斯达克，有评论认为“迟到”，因为富基早在2001年获得上海联创250万美元的风险投资后，便完成了开曼群岛注册、邀请毕马威进行审计、加强公司治理等一系列上市准备工作；也有评论认为“早到”，因为与纳斯达克主板上市的中国互联网公司相比，富基业绩不尽如人意，其2006年收入仅5000万元，只有新浪一个季度收入的1/8，也没有类似其他科技公司直线飙升的净利润，2004年摆脱红字之后的年增长率仅为35%（表1）。

　　事实上，即使是门槛相对较低的纳斯达克小型资本市场，富基的硬件条件仍显得勉强。在纳斯达克小型资本市场挂牌，对公司规模、盈利情况、股东人数、市值、做市商有一系列要求，其中对富基形成要求的实质在公司规模上。相关规定要求公司只有达到以下三个条件之一才能上市，（1）所有者权益在500万美元以上或（2）市值在5000万美元以上或（3）最近一年（或者三年最近两年）持续经营利润75万美元以上，而富基资产负债表显示，其2006年所有者权益仅为230多万美元，以发行后263万股、招股价6美元计算，其市值也不超过1600万美元，均没有达到纳斯达克小型资本市场的最低要求。而其2006年经营利润约100万美元也只是刚刚达到要求，利润指标的救生圈只让富基的头稍稍露出水面（表2）。

　　尽管小型资本市场的平台有诸多局限，但是富基创始人颜艳春在公司上市后不久曾公开表示，“接下来将平衡有机增长和无机增长两种基本增长战略，推动富基持续的成长”。事实上，富基充分利用纳斯达克平台的资源，迅速整合零售软件市场：2007年1月，富基以42万美元现金收购南京唐诚网络系统开发有限公司，不仅获得唐诚在江苏、浙江、山东的50多家客户，还以唐诚公司团队作为基础成立南京事业部，为其在长三角市场扩张做支撑；2007年8月，富基又以769万美元现金和282万美元股份的代价收购全国第二大流通软件公司广州融通系统集成有限公司，获得华润万佳、上海联华、中油BP等100多家客户。实际上，合并南京唐诚和广州融通后，富基不仅成为零售软件行业无可争议的龙头，而且近900家零售公司的客户资源也为其之后由软件到渠道的“变身”埋下伏笔。

　　嫁接电子商务，富基变身渠道？
　　富基在整合零售软件市场的同时，于2007年5月收购了B2B电子商务网站中国网库51%的股权。
　　中国网库号称“网络版114”，通过将114电话查号服务模式运用到互联网，发布全国20多万家企业信息。中国网库推出的“中国行业网联盟”，在全国100多个城市结合传统产业搭建200多家行业网站，并计划在2008年底在300多个城市联合建立超过600家行业网站，拥有15万家供应商。值得注意的是，中国网库CEO王海波在接受媒体采访时，曾反复强调传统产业的参与是B2B电子商务的成功关键，“要打造一个完整的B2B产业链，需要把电子商业和传统产业相结合”，因此虽然中国网库和其他大型电子商务平台的商业模式有一定的相似性，即会员+广告模式，但是中国网库相比其他B2B电子商务网站有相当的独特性。与综合电子商务网站的代表阿里巴巴注重网上信息平台功能、垂直电子商务网站的代表网盛科技注重网站加盟相比，中国网库更强调供应商的积累，其地区行业网站均依托区域的传统行业公司，每个行业网站背后都对应一家（或几家）传统公司。
　　美国B2B电子商务网站环球资源（GSOL.NASDAQ）董事长韩礼士（Merle A.Hinrichs）曾评论：“你永远不能将B2B神话为按一下手指头就可以达到的，买卖家在诚信、品质上建立的信用关系从来都是在现实空间上达成的，而线上只是一个提供沟通和资讯的平台，C2C和B2C能够在网上直接交易，但全球采购的沃尔玛、家乐福、百思买等高端客户的大宗商品交易，必须依赖更多面对面的洽谈，而这对于一个B2B服务商而言，其挑战在于如何找到有价值的供应商。”因此，中国网库的供应商资源，将有条件支持可能的大型采购活动。
　　随着电子商务的发展，传统注重信息配对的B2B电子商务网站为了拉动销售，均积极引进实力买家进行采购，如阿里巴巴成立大买家采购中心，吸引全球1000强公司或者中国500强公司利用其平台进行交易，慧聪也和美国、俄罗斯的商团建立采购关系，而富基已经拥有零售行业的庞大客户资源，这无疑将是其进入电子商务的优势所在。
　　此外，同样主营软件的金算盘和金蝶也宣布进军电子商务（附文二），富基与他们在技术上可能不同，但主要区别在于客户群体的差异，富基的客户集中在零售行业，而其他公司的客户则遍布各个行业，这使富基的转型可能更加有利。首先，富基的交易更加集中，如果将其他软件公司比喻为综合电子商务网站，富基就如同零售垂直电子商务网站。现实的情况是，垂直电子商务网站的信息效率比综合电子商务网站高，也更容易聚集行业主流公司。其次，王海波认为，“中国大的B2B平台上，卖东西的90%是内行，而买东西的90%是外行。而且往往10个B2B电子平台的客户购买量还不如传统渠道的一个客户”，因此是否具有成熟的买家，是电子商务平台成功的重要影响因素，而富基数百家零售客户的收入规模达到几千亿元，足以扮演主导电子商务超级买家的角色。
　　因此，从电子商务交易的买卖方出发，在富基—中国网库的电子商务平台组合中，面向大型零售公司的富基将提供超级买家，而打造“中国行业网联盟”的中国网库将提供传统产业的供应商，其合作的结果是，2007年8月，中国网库“利用合作伙伴富基在零售行业B2B电子商务的技术优势与客户资源优势”推出了“买家采购专区”，富基的客户将可以通过中国网库的电子商务平台进行采购。至此，富基的商业模式也将完成由软件提供商向电子商务延伸—第一步，通过软件服务发展零售公司成为其客户，在这一阶段取得软件服务费；第二步，将零售公司推向中国网库电子商务平台，并吸引更多的供应商。明显的是，要成为供应商首先要成为中国网库的收费会员。富基通过将零售客户过渡到中国网库的电子商务平台，将成为零售商的采购“渠道”，并通过向供应商收费实现“渠道”价值。
　　更大的猜想是，如果将富基软件的后台采购系统和中国网库电子商务平台相对接，实现供应链的动态补货系统，将最终使富基以独立第三方承担零售、百货公司的采购交易循环，实现从硬件提供商向服务提供商的转变。但国信证券分析师胡鸿柯表示，不论对零售商还是供应商，销售和采购数据对预测市场变化有相当重要的作用，因此被零售公司视为商业机密，富基作为独立第三方很难凭借技术上的优势进行渗透，专业性的强势零售渠道如苏宁电器，均谋求自己搭建电子商务平台，直接和供应商实现对接。而在美国，有三家软件公司帮助沃尔玛完成被写入无数教科书的信息化采购，但并没有一家公司成为电子商务巨头，其中的一个原因是，沃尔玛在其中占主导地位，信息化采购最终成为其内部信息循环的延伸，软件公司失去渗透采购过程的机会，最终仅仅扮演了软件提供商的角色。

　　面临资本风险
　　虽然富基通过信息化改造提高了供应链的效率，并实现梦寐以求的挂牌纳斯达克，但从股东利益最大化的角度出发，富基没有令人满意的成绩，而且并购产生的或有负债和剧烈波动的股价，可能使富基面临财务风险。

　　依赖资本投入，支撑运行和收购
　　在上市之前，富基的运营依靠股东投资和银行贷款支撑。最明显的证据是，直到2005年6月16日，原4016610股A类可转换优先股转换成578125股普通股，计入约3022万元的资本公积后，富基的所有者权益才由一年前的-2667万元增加到1209万元。此外，虽然2003年以后保持经营现金流为正，但2002年到2005年的现金流净流量总和仍为负，直到2006年上市融资之后，现金流才大为改善（图1）。

　　2004年之后，富基的经营情况逐渐改善，与美国的供应链软件公司JDA、Radiant、Retalix比较，富基在运营成本上有一定的优势。以2006年为例，JDA、Radiant、Retalix的毛利率分别为58.56%、44.02%、60.12%，富基52.28%毛利率在平均水平，而三者的费用率（费用/收入）分别为55.93%、39.05、59.54，而富基仅为35.61%，综合下来，富基的经营利润水平比美国同行平均高出13个百分点（表3）。虽然亏损得以扭转，但整体情况仍不容乐观，富基2004年、2005年的利润额甚至分别小于2003年、2002年的亏损额，2006年仅仅是补足了前两年的亏空。

　　上市之后，富基进行的三次收购依靠资本市场支撑。首先，南京唐诚是富基第一宗也是最小的一宗收购，但42万美元（约330万元）的收购额已经是其2006年现金净流量的70%以上；之后收购中国网库51%股权的代价将分三次支付，第一步，富基支付300万元收购中国网库20%的股份；第二步，以2007年第1季度净利润是否超过300万元为标准，支付等同2倍（不超过300万）或者4倍净利润的金额，收购中国网库31%的股权；第三步，以2007年净利润是否超过500万元为标准，追加支付等同2倍（不超过500万）或者4倍的净利润金额。以平均值保守计算，收购中国网库的代价将达到2700万元；最后，也是金额最大的收购，以769万美元（约6100万元）和282万股份收购广州融通。南京唐诚、中国网库、广州融通三次收购现金代价总计为9000多万元，而上市前富基的总资产也不过3000万元，收购的压力相当大。

　　股价大幅波动，不利财务稳定
　　富基于2006年10月筹集约680万美元后，为了后续收购计划，于2007年3月再次在纳斯达克市场发行可转换票据融资1000万美元，并发行认股权证。结合富基的融资情况和投资情况分析，其在纳斯达克小型资本市场上市获益匪浅。一方面，借助资本平台支持，完成了零售行业电子商务的整合，另一方面，虽然在小型资本市场的融资额与其他中国互联网公司不可同日而语，但在时间和数额两方面，都恰好与其整合零售市场的资金需求相匹配，而认股权证的发行则意味着，未来将持续得到资本市场的支持。但是让富基灵活融资的可转换票据和认股权证等金融工具，也可能是双刃剑。分析显示，由于后续发行的巨额可转换票据及认股权证和股价挂钩，富基可能因此面临财务风险。
　　富基于2006年10月31日挂牌上市，当日涨幅仅为16.67%，由于流通股本仅170多万，并且具有独特的中国软件第一股的概念，在之后连续一个月日均换手率达到100%的爆炒下，股价被推高到50美元。此后富基股价逐渐走低，直到2007年2月27日跌破30美元，此后股价加速下滑，于2007年3月14日跌破20美元。此后其股价继续阴跌不断，并在2007年8月底下降到11美元的水平（图2）。

　　在股价跌破20美元的同一天，富基通过5年期1000万美元可转换票据和A、B两类认股权证，向特定机构投资者私募融资。其中可转换票据到期之前，其年度利率将逐年提高，分别为3%、5%、7%和10%，此外，1000万美元票据可以24.99美元的价格转换为约40万股股份，但如果富基的市价低于24.99美元，转换价格将顺势下降，但最低不低于19美元。同时发行A类、B类认股权证有不同的生效条件，A类认股权证是以28.25美元认购184077股，有效期从2007年9月9日到2012年9月9日，B类认股权证是以24.99美元认购230097股，有效期从2007年9月9日到公司股东大会依据相关规定批准私募融资后的12个月内。
　　值得注意的是，不论是可转换票据的转换价格，还是A、B两类认股权证的认购价格，曾远远高于富基2007年8月11、12美元的市场价格，一个最坏的假设是，如果股价没有上涨到可转换票据和认股权证要求的最低水平，富基不仅不能通过认股权证筹集高达8500万元的资金支持后续发展，而且还将在5年内偿还1350万美元（超过1亿元）的可转换票据本金及利息，对于年利润不超过1000万元、年经营现金流不超过1500万元的富基来说，将变成一个不可能完成的任务。
　　9月底以来，在基本面没有巨大变化的情况下，富基股价曾出现大幅度上涨。特别是10月初美国股票资讯网站BUYINS.NET和StockProfit.com先后推荐投资者买入富基，其中StockProfit.com的首席技术分析师Tony Golan通过技术分析认为，富基将成为跑赢S&P 500指数的选手，富基的股价迅速上升至约32美元，此后又迅速回调至20多美元（2007年10月16日收盘价为21.86美元）。虽然富基的股价相对10美元水平的低点有相当的改善，但仍低于可转换票据的转换价格，而若包括整合广东融通失败、软件市场和电子商务市场竞争加剧等不利局面出现，都将对富基的业绩产生负面影响并传导至股价，财务风险也将接踵而至。

　　打造完整流通管理软件

　　富基借助与IBM合作的契机完善产品线，发布了一系列零售解决方案，最终形成了针对全程供应链的不同对象的efuture燨NE全程流通随需应变解决方案，不仅为之后的市场扩张在技术上做好了准备，也和IBM加深合作关系，被提升为Premier合作伙伴。
　　站在巨人肩膀上的富基，在市场开拓上享受到大树底下的凉快。一方面，IBM间接支持富基开拓业务。获得IBM大中华区流通业独立软件开发商的同年，富基便在燕莎集团的IT招标中，爆冷战胜10多个竞争对手胜出；其后2001年里，富基又成功替代由国际知名咨询公司麦肯锡、安达信和JDA软件公司组成的豪华团队，完成了北京王府井百货集团信息管理系统的整合，并因此确立了在业内的地位。而其将软件开发和应用服务相结合的模式，也被清华大学列入MBA案例教材。
　　另一方面，富基作为IBM的合作伙伴，参与到之前“不可能完成的任务”当中。2005年10月和IBM合作北京燕莎项目，完成国内首创的基于IBM随需应变零售解决方案的“可视化流程驱动”——蓝色供应链系统，2006年4月，协同SAP、IBM完成造价8000多万元的苏宁电器零售信息化TOP ONE工程，并“加深了与世界IT业巨头IBM公司咨询部团队和世界ERP巨头SAP团队的彼此信任和合作关系”。紧接其后，2006年7月，占有全球零售软件市场57%的SAP在全面考察中国相关软件公司行业知识、公司业绩、财务状况、销售市场能力、技术积累和实施服务能力等各方面情况后，选择富基作为中国零售行业的合作伙伴。
　　完成零售行业的流通终端布局后，富基将触角伸向分销等供应链上游。对此，富基首席营销官穆健玮曾解释说:“自从上世纪80年代中期宝洁和沃尔玛结成了战略同盟，开始探索新型产销合作关系，通过VMI（供应商管理库存）取得了惊人的效率提升，并为90年代美国销售渠道全面推动ECR（有效率消费者回应）、QR（快速反应）奠定了基础。中国的零售业也开始了类似的产业化进程，富基以全程流通、随需应变的理念，把零售、分销、物流等各个供应链环节进行一体化梳理，是做大零售业市场后的自然延伸。”
　　包含商业流通和工业流通的前端供应链，需要将零售、分销和物流三大流通环节在企业间对接和整合，使上游企业和下游零售的信息共享并协同作业，这种抽象的流程被颜艳春用通俗的语言解释为，“当你走进肯德基餐厅，手指轻快地在菜单上点下一份鸡肉汉堡，简短的半秒钟之内，在遥远的屠宰场，编号为No.08的肉鸡已经被你残忍地送上断头台，而编号为No.09的肉鸡则开始发抖”。
　　实际上，富基由商业流通向工业流通延伸，打造零售、分销、物流的全程供应链，不仅是技术的转变和客户的增加，在市场的属性和空间上都将有相当大的转变。据IDC的预测，由于零售商对IT基础平台的升级，2011年中国零售业的IT支出将比2006年翻一番，超过10亿美元。而相关资料显示，2001年中国库存和物流成本占GDP的比例超过16%，相对于美国的10%存在巨大的提升空间，约有4万亿元的存货由于管理落后滞留在流通渠道，中国零售商品的分销、物流成本占总成本的25%以上，这对于通过全程流通而提高供应链“速度”的富基，将是一个比硬件更具潜力的市场。
　　巧合的是，富基进入工业流通软件市场的第一步棋就落在宝洁，为宝洁分销商定制了供应链协作与控制的DMS（文档管理系统）分销解决方案，并经过7个月的现场测试，通过了宝洁公司销售部、信息技术部、财务部、后勤部等多个部门的联合验收，并完成了100多家大型分销商的1000多个批发点的改造。2003年，宝洁公司进一步将其原有的分销商系统售后服务业务全部外包给富基。宝洁成功模式在前，中国本土的分销商、零售商逐渐接受富基的游说，引入全程供应链协同管理提高效率，富基也收获了包括海尔集团、强生、福特长安民生物流集团等项目。

　　零售软件和电子商务相互渗透

　　在富基收购中国网库之前，管理软件同电子商务的融合已经成为世界范围的潮流。2006年7月，美国JDA软件公司（JDAS.NASDAQ）和B2B电子商务解决方案供应商GXS宣布成立全球战略联盟，并计划将GXS的产品信息及全球数据同步方案，与JDA Portfolio的采购管理系统（MMS）整合，提供优化企业内部和对外商业流程的方案，开始了管理软件和电子商务的融合。
　　各自独立走到2006年的中国管理软件和电子商务，也在画了十年的平行线后形成交点。一方面，ERP管理软件公司发现，信息化改造一次性资本支出的特性，使其收入增长逐渐放缓，如用友软件营收在2005年增长37.9%，而2006年仅增长11.3%，如果将管理软件负载的企业网络和互联网相连接，匹配不同公司的供给和需求信息，通过电子商务将取得额外的服务收入。因此，软件公司着手将用户导入其电子商务平台：2007年7月，金算盘软件公司推出包含供应链管理软件系统、即时通讯等电子商务工具、电子商务网站亿禧网的全程电子商务平台，“将电子商务和企业管理完全融合的中小企业信息化平台”；2007年8月，金蝶国际接受IBM和雷曼兄弟约1.32亿港元的战略投资后，与IBM结盟进军电子商务服务市场，“为传统的ERP用户实现企业间的电子商务协作”。
　　另一方面，不论是以阿里巴巴为代表的综合电子商务模式，还是以网盛科技为代表的垂直电子商务模式，虽然网站规模和信息量的扩大，能够促成一次性进货交易，但缺乏专门的用户维护工具，后续补货交易等难以维持（参见本刊2007年9月号《B2B电子商务模式面临转变》）。如果将网站信息平台与企业内部管理系统相结合，问题将迎刃而解。因此，电子商务网站也着手将用户导入系统：阿里巴巴在2007年1月成立阿里软件，并于2007年4月与微软在电子商务及信息技术服务领域达成战略合作，为用户提供包含人力资源、客户关系、财务和支付系统的管理软件。

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