截至2007年9月14日，与涨幅最大的深证100指数相比，超越大盘的基金只有3只，仅占全部199只股票方向型基金（包括股票型、偏股型、平衡型、指数型基金）的1.51%。不过基金从2007年7月份以来树立的引导性地位并未消失，基金重仓板块和投资思路仍是支撑市场高位运行的中流砥柱。分析显示，8月份主动投资的股票方向基金偏好程度最高的5类行业是：传播与文化产业、房地产业、批发和零售贸易、采掘业、造纸印刷。我们认为，基金投资的取向仍将是市场热点切换和板块轮动的风向标。
　　虽然引领市场热点、对市场具有准确的把握能力，但90%以上都难以超越大盘，
　　基金群体如何面对这一难题　魏慧君 王群航/文

　　90%以上股票方向基金输于大盘
　　截至2007年9月14日，7只常用指数的平均上涨幅度达150.03%，远超2006年度的平均涨幅117.72%，其中绝大多数指数今年以来的上涨幅度都超过了2006年（图1、图2）。

　　126只股票型基金中仅有华夏大盘精选、中邮核心优选，16只指数型基金中仅有易方达深证100ETF跑赢了指数中涨幅最高的深证100指数。以7只指数涨幅均值为参照，仅有8只股票型基金、5只指数型基金跑赢大盘（表1）；封闭式基金净值增长全体输于大盘。

　　从平均表现来看，所有类型基金均落后于深市综指、深证100、沪深300及红利指数，也落后于7只指数涨幅均值。
　　月度统计数据显示，8月份股票型基金净值平均上升15.2%，指数型基金净值平均上升17.52%，混合型基金净值平均上升13.89%，平衡型基金净值平均上升13.56%。从历史上的统计可以发现，在权重蓝筹集体发力和市场普遍上涨的行情中，主动投资的股票方向基金往往无法战胜指数型基金，对比沪深300指数18.75%的涨幅，也说明了基金战胜市场的难度加大（图3）。

　　股票型、偏股型、平衡型、指数型基金与沪深300指数累计净值走势的对比结果显示，2007年1-4月，由于基金重仓的大盘蓝筹品种被市场忽视，基金净值增长动力受到削弱。这一时期除指数型基金能够跟得上市场的步伐外，其他三类主动投资的股票方向基金与市场走势之间的缺口一直呈现扩大的趋势。在5月底的大幅调整中，主动投资的股票型基金表现出非常强的抗跌性，当月业绩首次战胜市场；在6月份行情波动加大的情况下，基金价值投资理念下所选取的品种逐渐受到市场的青睐，其重仓板块表现出良好的价值成长潜力，从而也使得主动投资的股票型基金净值增长超过被动投资的指数型基金，并继续超越大盘。进入7月份，随着市场止跌回升，基金二季报中所看好的后续重仓板块迅速填补了市场板块更替过程中的空白，成为引导市场上涨的主要动力，在此阶段，市场热点板块与基金投资取向取得了高度一致，基金对于市场的话语权得到强化。
　　从8月份的情况看，以基金重仓板块为价值中枢，行情由大盘蓝筹集中发力逐渐向以二三线蓝筹为代表的中小板块发散。根据统计，截至2007年9月14日，今年以来股票型基金的净值增长率为124.72%，指数型基金为141.45%，偏股型基金116.02%，平衡型基金为106.94%，总的来看，牛市气氛下基金战胜市场的难度加大。相关报道见本刊2007年7月号中《牛市中买指数基金》。
　　与此相对照的是，按照晨星的统计，截至2007年8月，美国国内股票型基金近十年的年化收益率为7.43%，较业绩基准标普500指数5.98%的年化涨幅高1.45个百分点（样本基金1166只，按照单一组合计），其中768只超过标普500 业绩，307只低于基准业绩，91只持平（与基准业绩的相对偏差不超过5%）。

　　投资取向仍是市场热点切换和板块轮动风向标
　　尽管整体跑输大盘，但相对而言，主动投资的股票方向基金最近仍表现出对市场准确的把握能力。2007年第三季度，市场调整和板块新陈代谢总体上沿着基金长期坚持的价值选股、安全投资理念展开，基金投资的取向仍然是市场热点切换和板块轮动的风向标。我们看到，7月份市场追捧基金重仓股，推动股市形成资金推动型的上涨，同时也导致基金重仓板块在较大升幅过后面临一定的估值压力，并进而促使市场充裕资金转而发掘其他更具相对投资价值的品种。这也是9月份以来行情逐渐发散的原因。
　　从基金仓位变化看，2007年5月是行情开始向大盘蓝筹板块转变的初始时期，此前基金已率先布局蓝筹品种，同时对于前期获利较多的行业进行部分减持。5月份以后，基金一方面坚持持有价值蓝筹，一方面开始挑选潜力行业和品种，而6月份股市的大幅度波动为基金及时进行仓位转换提供了较好时机。7月份，基金倡导的人民币升值、消费升级、产业结构升级及资源价格重估等主题投资已成为市场板块轮动的主导力量，此时基金又进一步将资金集中于重点板块。基金对主题投资思路的这一深化，较好地把握了市场热点与资金取向。
　　事实上，基金重仓股与沪深300指数日涨跌幅度的对比显示，8月份的首个交易周，基金重仓股走势强于沪深300指数，表明基金重仓板块仍是撬动大盘的主要力量。8月中旬，市场出现短期调整行情，基金重仓股指数比沪深300指数表现出更大的波动性，上涨时落后于市场总体涨幅，下跌时也比市场指数跌幅更深，这说明基金重仓板块在前期大幅领涨后，短期面临的估值压力较大。8月下旬，市场重拾升势，基金重仓股相对于沪深300指数的涨幅呈现逐级降低的趋势，进一步验证较高的估值造成基金重仓板块面对市场风险时更加脆弱（图4）。
　　这也是8月份股票型基金、偏股型基金的净值增长明显落后于指数型基金的原因。不过，这并未在根本上影响基金的话语权。从我们的跟踪来看，基金重仓的板块和坚持的投资思路仍是支撑市场高位运行的中流砥柱。

　　基金偏好程度最高的5类行业
　　基金二季报对后续中长期走势的看法和具体的投资主线仍然值得关注，其中显示的基金战略性仓位设置仍有可能是后续市场运行的主流。
　　分析主动投资的股票方向基金净值表现与市场主要指数之间偏离度走势，如果其整体上按照新的行业配置指数中的比例进行仓位调整，则可将所得出的各行业前后两个阶段比例上的变化作为基金调仓方向的参考依据。结合各统计时期市场行业分布的比例，我们将由于市场运行态势所造成的基金仓位变化剔除，得出基金的行业偏好指标（用来衡量基金整体调仓的方向），结果显示，8月份主动投资的股票方向基金偏好度最高的5类行业是：传播与文化产业176.59%，房地产业143.58%，批发和零售贸易143.31%，采掘业126.93%，造纸、印刷114.91%。与二季度基金偏好程度较高的五类行业对比可以发现，房地产、采掘业、传播与文化产业仍然是基金重仓配置的品种；与7月份的情况相比，基金8月份较大幅度增持了造纸印刷行业股票。此外，在基金偏好度较高的前十类行业中，除造纸印刷属于新出现的行业外，基金仍然维持了二季度的仓位布局，只是在具体的偏好程度上出现变动（表2）。

　　从基金超配行业的特点看，基金目前的仓位布局依然延续了二季报中阐明的投资思路，即一方面在长期看好后市的趋势下围绕人民币升值、产业结构升级、消费结构升级、资源价格重估这几个主题展开。另一方面，基金也认为后续的市场无法避免波动性加大的局面，在仓位布置上考虑后续上涨空间的同时，各行业对于风险的抵抗能力也成为仓位搭配的主要考虑因素。其中金融保险业是前期涨幅最为不足的行业，在人民币升值的长期趋势以及上市公司整体业绩保持稳定发展的情况下，其后续面临的价值支撑力度相对较大。而且作为当前权重最大的行业，金融保险业价值中枢的作用也不容忽视；而金属、非金属行业中的钢铁行业在前期市场总体估值水平提升之后，与其他行业相比处于明显的估值洼地，其面临较大的行业整合机会和业绩增长潜能也成为基金提高偏好度的主要原因。
　　总体上来看，在基金偏好度提升的几个行业中，批发和零售贸易，机械、设备、仪表，房地产业，金属、非金属均是其在二季报中阐明的战略性投资品种，从长期来看也是受益经济增长比较明显的几个板块，基金在二季度对这些行业的战略性增仓，使得它们的内涵价值逐渐被市场发掘。而随后基金进一步对这些行业偏好度的提升表明，其后续的价值增长潜力仍然为众多机构投资者认可。另一方面，随着二季度末期市场回归理性，基金二季报中看好的房地产、煤炭石油、金融、机械等行业进一步向价值高估的位置迈进，在这样的背景下，8月份基金选择了对部分涨幅过高的行业进行策略性操作，将资金适当配置于有一定业绩支撑和估值优势的概念板块，既有利于分散大盘蓝筹短期高估的风险，也有利于及时捕获板块轮动中出现的获利机会。
作者系银河证券基金研究中心分析师
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