公司拟向控股股东华泰集团有限公司发行股份，购买华泰集团所拥有的东营协发化工有限公司100%股权、东营华泰纸业化工有限责任公司100%股权、东营华泰精细化工有限责任公司100%股权、东营华泰热力有限责任公司100%股权以及前述标的公司生产经营中使用的5宗土地使用权。发行股份购买资产的价格为62,432.15万元，发行价不低于9.15元/股，发行股份不超过8000万股。
此次增发主要体现为集团对上市公司的长期发展信心。集团拥有造纸化工和电厂等资产，整体上市是趋势。此次对集团定向增发启动整体上市，在减少关联交易的同时，更反映集团对上市公司长期发展的信心，以增加持股比例来提高对公司的控制力和维持公司战略可能是其真实意图。
我们了解到，此次增发完成后，集团剩余的电力等资产将随后向市场增发股份购入，以最终的整体上市来形成资产优化可能。
盈利能力未见改善，EPS增厚主要源于增发溢价。三季度末，公司ROE=11.23%，拟购入资产ROE=11.75%，两者相近，如果以净资产作价增发，则两块资产在盈利能力相似的情况下便无法明显增加EPS。
问题出在增发价上，9.15元/股的增发价要明显高于目前公司的净资产5.30元/股，这使得本应是11,778万股（62,432.15万元/5.30元/股=11,778万股）增发股数缩减至只有6,823万股（62,432.15万元/9.15元/股=6,823万股），摊薄基数减少使EPS相对提高，这属于EPS增厚的物理性、一次性变化，即它因缺乏盈利增长驱动而没有持续性。
EPS增加导致估值提高至11.62~12.16元/股。RIM及REP测算公司价值分别为11.62元/股和12.16元/股，对应06P/E=13.0~13.6X，07P/E=10.7~11.2X。
维持"谨慎推荐"评级。尽管本次定向增发后公司价值由我们前期测算的8.25~8.42元/股提高到目前预期的11.62~12.16元/股而有了明显的上升，并较目前股票价格10.04元/股也有一定的上升空间，但基于以下考虑，我们仍维持"谨慎推荐"的投资评级：
对拟收购化工项目的未来盈利前景我们目前尚难以作出较准确的判断，我们的化工行业首席分析师提示该行业盈利能力一般，除非个体公司拥有明显的成本、管理等优势方可能超越行业平均盈利能力。在对该资产未来的盈利预期上，06、07年我们采用公司披露的盈利预测，08、09年我们暂假设其年增长20%，一方面由于该增速低于07年25%的公司披露增长预测而形成一定安全边际；另一方面，造纸化工助剂可以大致保持与纸品相匹配的盈利增速。
我们重申新闻纸行业在当前及未来的整合中因扩张过度而开工不足、价格低位，这决定了产品盈利能力的持续低位，我们测算在08年以前这种状况难以好转，华泰股份的盈利增长将主要依赖规模的继续扩大，而竞争对手尽管弱势，其产能也难以出局，持续的"扩张--降价（或低位）"让所有竞争参与者盈利受损。我们强调，华泰股份因其显著的低成本和高效率优势而竞争力处于业内顶端，是家基本面可以放心的好公司，但其股票目前可能不是最有价值的时候。因此，此次估值提高更多地是提供一次交易性机会。
(详细报告请见附件)
|
