| （声明：本报告为历史研究报告，仅供新财富最佳分析师评选活动展示使用！) |
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当高油价和动荡的国际政局成为航空业的主旋律，当在主要竞争对手纷纷陷入亏损的漩涡，国航犹如一叶沙漠之洲，成为中国最盈利的航空公司。04、05年分别实现净利润25.6、17.1亿元，占当年行业净利润之和的50％、120％；05年ROE达到8.6%，高于全球可比航空公司8.0%的平均水平。
公司卓越的盈利能力有着坚实的基础：强大的机队和净资产规模；中国最庞大而均衡的航线网络；最高的客座率和飞机利用率；更低的人机比；更高的单位收益水平；更低的单位成本；最低的负债率和良好的偿债能力；还有首屈一指的品牌、忠实的高端客户、良好的伙伴合作关系、先发的整合优势以及国内领先的货运业务等。我们相信在可预见的将来，国航和其竞争对手的差距将进一步拉大，而不是缩小。
我们对08年前的航空市场需求持乐观态度。预测2006－2010年，中国航空总周转量CAGR 14.2％，超过运力供给CAGR 12.8％，客座率有望逐年提高。05－08年，预测公司总周转量CAGR 14.8%，客座率将从74.2%递增到74.9%，客、货运单位收入水平均呈稳中有升的态势。
短期内最令人担忧的因素仍是高油价。公司通过积极应对措施将油价负面影响降至最低，包括强化节油力度，预期06年节油3亿元；从事航油套期保值交易，预期06年实现套期盈利约4亿元；收取燃油附加费，预测06年将超过33亿元，可覆盖2/3因航油涨价带来的成本增加。
不考虑出售港龙航空42％股权及国泰航空分红收益，我们预测06、07、08年公司净利润分别为15.7、21.8、34.4亿元，同比分别增长-8.2%、38.9%、57.7%，EPS分别为0.13、0.18、0.28元，ROE分别为5.2%、6.8%、9.8%，继续保持良好的盈利势头。
综合PB、EV/EBITDA、H/A股平均溢价率等多种估值方法，并结合行业和公司基本面分析，我们认为公司A股上市后的合理股价区间为3.4-3.9元，对应发行后PB为1.36-1.56倍。
股价催化剂：超出预期的经营数据、油价下跌、人民币升值、与国泰航空的并购利好超出预期。
风险因素：宏观经济运行风险、汇率与利率波动风险、油价上涨风险、政策监管风险、运力过剩风险、企业经营风险。
(详细报告请见附件)
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