通过构建一体化房地产流通服务产业链，易居中国成为一家综合性服务商，为房地产链条上不同类型的客户提供相应的服务。同时，其通过信息咨询业务形成差异化竞争优势，并以此为切入点撬开市场空间，推动主营业务的快速发展。而且，凭借上市带来的融资优势，易居中国依靠运营模式的可复制性以及轻资产特性，能够快速扩展区域市场。　本刊研究员 陈福/文

　　2007年8月8日，易居（中国）控股有限公司（以下简称“易居中国”或“公司”，代码: EJ.US）以美国存托股票（ADS）形式在美国纽约证券交易所挂牌上市，成为国内第一家在美国上市的房地产流通服务企业。
　　易居中国发行1460万份ADS，获得超过16倍的超额认购，募集资金2.01亿美元，依据招股价13.8美元计算，公司2006年静态市盈率高达51倍。上市首日，易居中国收盘于19.43美元，上涨41%，迄今股价最高曾达36.45美元。而且，正当华尔街遭受次贷危机困扰时，公司于2008年2月1日完成二次售股，以17美元/股总计发售了600万份ADS，募集资金净额9790万美元。
　　这一切的背后，是易居中国富有竞争力的商业模式。作为综合性房地产流通服务商，易居中国充分利用信息咨询业务中形成的差异化竞争优势，并以此为切入点撬开市场空间，推动主营业务的快速发展。

　　构建综合性房地产流通服务系统
　　与同业普遍只涉及一项或两项业务相比，易居中国的业务基本覆盖了房地产流通的所有环节。其主营业务有三项，分别为一手房的代理销售、二手房中介和房地产信息咨询。
　　一手房代理销售是易居中国“发家致富”的业务，也是营收的主要贡献者。该业务由上海房屋销售（集团）有限公司（简称“上房销售集团”）承担（图1）。上房销售集团的前身为金丰投资（600606.SH）旗下一手房代理销售平台，2004年原金丰投资高管周忻将其私有化。有此基础，上房销售集团成立仅一年，就进入上海一手房代理销售市场前三甲。目前，其以上海和北京为中心，网络覆盖华东、华北、华南、华中和西部主要大城市。这一业务的盈利模式是销售提点和超价提成，即在获取开发商新建楼盘的销售代理权、完成销售后，按销售总金额（总销售面积×销售均价）的一定比例收取代理费，如果销售价格高于预期，则在超价部分获得一定比例的提成。

　　二手房中介是易居中国三大业务中起步最晚的一项，但却是其业务发展重点。这从易居中国上市前和上市后的投入中可见端倪。二手房中介由公司旗下品牌“易居臣信”承担，截至2007年末，已在全国开设有160家门店。服务费是二手房中介的收入来源，分买卖和租赁有所不同。据招股书披露，二手房买卖业务，通常是向买卖双方各收取交易金额的1%，租赁业务则为月租金的50-100%。
　　信息咨询是最有特色的一项业务，由上海克而瑞信息技术有限公司（简称“上海克而瑞”）实际承担。依托房地产研究和信息平台，易居中国为开发商提供土地竞购、战略协作、产品开发和营销策划等方面的专业咨询策划服务。一方面，公司成立上海易居房地产研究院，定期发布市场统计数据和专业研究报告；同时，公司开发了拥有自有知识产权的“中国房地产决策咨询系统”（简称“克而瑞系统”），该系统定位于房地产行业的Bloomberg，包括房地产信息（土地、住宅、商业、办公等）及相关信息（规划、交通、地图信息、地理信息、属性信息等）的即时查询、统计。咨询业务产生的服务性收费是目前该项业务的主要收入来源，但自2007年下半年开始，公司面向开发商等机构客户开展了克而瑞系统的订购业务，收入模式有望改变。
　　构架起上述三项业务后，易居中国并没有赋予各项业务相同的权重，而是“牢牢抓住新房市场、适度关注二手房市场”。公告显示，2004-2007财年，虽然二手房中介业务和信息咨询业务比重呈递增趋势，但一手房代理销售仍构成公司的主要营收，占比高达81.6%-95.2%（表1）。

　　易居中国通过架构一手房代理销售、二手房中介和信息咨询三项业务，实现了房地产流通产业链的一体化，不仅能够为房地产链条上不同类型的客户提供相应的服务，也为各板块的联动提供了可能。事实上，易居中国这种综合性、大而全的模式已被发达市场证明是最有效的模式。
　　易居中国独特的业务模式，使其上市前就获得多次外部融资。2005年年初，香港红杉资本中国有限公司创始合伙人沈南鹏作为天使投资人成为易居中国的股东；2006年3月，瑞士信贷集团旗下的DLJ房地产基金、崇德基金、SIG、Farallon Capital等4家私募基金联手注资2500万美元。2007年8月易居中国在美国IPO获追捧，主承销商美林认为，综合性的地产服务是其一大亮点。

　　以信息咨询为切入点，
　　推动主营业务快速发展
　　研究发现，综合性服务商还只是易居中国商业模式的表征。逐一分析其三项业务，我们认为易居中国商业模式的核心是：依托微利甚至是亏损的信息咨询业务，构建起公司在业内差异化的竞争优势，并以此为切入点，有效撬开市场，推动其他两项业务的快速发展。

　　构建差异化竞争优势
　　信息咨询营收比例不高、对利润的贡献甚至是负数，但却是易居中国构建差异化竞争优势的关键。
　　易居中国信息咨询业务的产生，有点歪打正着的味道。在一手房代理销售赚到第一桶金后，管理层在讨论如何使用经营所得时，有人提议买一辆奔驰车用来接送客户以壮门面，但创始人周忻认为，奔驰车对于营销公司并无助益，提出“做一套信息系统，知己知彼，了解竞争对手，了解市场概况”。当时这一即兴的想法，成就了公司打开阿里巴巴之门的金钥匙。
　　克而瑞第一代产品于2002年面世，最初只收集了上海住宅类相关信息，如住宅的项目信息、成交信息、广告信息、电子地图、户型照片等。2003-2005年，公司逐渐加入土地、商业地产、办公写字楼等各类信息，形成了一个覆盖上海所有地产项目的信息集成平台。随着全国化战略的推进，克而瑞系统的信息覆盖面也从上海拓展到全国。截至2007年8月，克而瑞系统完成对24个城市的信息覆盖，包括这24个城市的2万多个住宅小区、6000多个商业办公楼宇、1.5万多块土地，并配有100多万张的各类图片。随着信息数量的不断丰富，克而瑞系统的用户可在任何一个地方通过电脑查询24个城市的房地产相关数据以及与房地产相关联的各类资讯。
　　在相当长的时间内，克而瑞系统仅仅属于公司内部使用的独门武器，作为向开发商提供投资决策研究及咨询服务时的技术支持。随着信息和功能的丰富、完善，克而瑞系统的运用扩展到房地产企业，甚至延伸到银行、法律、建筑行业等与房地产行业有关联的上下游企业。
　　仅从收入数字看，易居中国在这块业务上的投入产出是不对等的。为了打造并完善信息咨询业务，易居中国在人力、物力和财力上进行了全面的投入，用易居研究院副院长、上海克而瑞总经理丁祖昱的话就是：“我们用了一辆大奔的钱开始了这套系统的建设，后来每月我们都要用一台大奔的钱用来开发维护这个系统。”然而，产出却相对有限。在相当长的一段时间，作为内部使用工具，克而瑞系统并不能直接创造收入。即便是基于此的信息咨询业务产生的收入规模也很小，在公司整体营收中的占比无足轻重。从公司向外透露的信息中可大致判断，其信息咨询业务仍处于微利甚至亏损的状态。
　　然而，正是这个不盈利的业务，却构成易居中国差异化的竞争优势。
　　一方面，这一系统形成了易居中国与业内其他企业的差异化市场定位。这在易居中国的路演过程中得到体现。“服务性行业一般来说进入门槛比较低，但有了克而瑞这样的技术支持，易居中国的服务水准有了本质的提高。而且它同时支持一手房和二手房，还可以进行独立的咨询业务。好像是整体业务的一个支撑，这是一个非常大的优点，并非人人都有。”美林参与承销的一位人士如是说。
　　另一方面，这一系统能为客户提供个性化的服务，从而成为公司独特的竞争优势。对于开发商而言，前期调研工作往往是后续成败的关键，通过克而瑞系统强大的信息库，开发商可以较详细地把握特定区域内竞争结构、配套设施状况、居民的销售支付能力、户型偏好等重要信息。满足开发商的个性化需求，是易居中国区别于其他有研究（技术）支持的服务商，如中原地产、戴德梁行、世联地产的重要方面。这也使其积累起独特的竞争优势。据公开披露信息，目前有超过5000家开发商正使用克而瑞系统。
　　对于克而瑞系统，易居中国的最终目的是，面向开发商、投资商、基金、投行、金融机构、评估机构、营销机构等各类房地产相关产业链的企业，提供从信息查询、研究分析、决策咨询到其他衍生服务等一系列全方位、多角度的服务，以此始终保持行业领先地位。

　　撬开市场空间
　　基于克而瑞系统带来的竞争优势，易居中国构建了自身的商业模式。其核心在于，把具有独特竞争优势的信息咨询业务作为切入点，推动一手房代理销售业务和二手房中介业务的发展，从而有效地撬开市场空间。
　　在一手房代理销售方面，通过克而瑞系统提供营销决策咨询并出具对应的专业营销报告，易居中国获得了更多的竞争筹码，从而获得更多的代理合同；在二手房产经纪业务方面，该系统可以提供详细市场信息、客户资源等，从而有利于业务员更有效地撮合租售业务。据丁祖昱介绍，开发商参观了克而瑞整套系统后再与他们谈项目合作，几乎每一家都能成交。
　　在一手房代理销售贡献80%以上营收的背景下，克而瑞系统目前更多是关注房地产开发商的需求。事实上，易居中国能够从不同阶段介入，以满足开发商不同阶段的需求。在前期准备阶段，如开发商刚获取某一地块的使用权时，易居中国可以为开发商提供决策咨询，如周边配套设施、户型结构、潜在客户支付能力等，为公司获取销售代理合同提供了便利。同样，在建设期及预售期，依托信息优势，易居中国可以为开发商制定有效的营销方案，从而增加获取销售代理权的筹码。
　　正是这一信息咨询业务，为易居中国撬开了市场。2004年，易居中国代理销售总面积为935平方千米，2007年剧增至3985平方千米，增幅达326.20%，三年环比增幅分别为37.11%、52.5%和103.84%，增幅远远超过只提供一手房代理销售和二手房中介服务的、在香港上市的合富辉煌（00733.HK）。后者2004年代理面积1989平方千米，2007年为3578平方千米，增幅约80%，三年环比增长率分别为28.49%、24.78%和12.20%（图2）。

　　同样，在信息咨询业务的推动下，易居中国的二手房中介业务也取得领先于同行的增长速度。如2007年，易居中国二手房中介业务较上年增长209.1%，远高于合富辉煌和金丰投资的同期增幅（图3）。

　　易居中国的快速发展也离不开资金的支持。为了取得更好的销售效果、降低因代理行业鱼龙混杂的选择风险，开发商往往要求代理商预先支付一定金额的保证金。在目前开发商与代理商议价能力存在差异情况下，代理行业普遍将支付保证金作为竞争的手段之一。上市之前，受资金的限制，易居中国向开发商支付的保证金规模及比例较小，上市后，随着资金的充裕，公司明显加大了投入力度。资料显示，2007年6月30日，易居中国向开发商支付的保证金余额占2007年上半年一手房代理销售佣金收入的19.35%，而到2007年12月31日，这一比例上升至122.66%。（表2）。

　　扩张能力和盈利能力较强
　　模式可复制
　　与同行业其他企业一样，易居中国的营收规模与服务网络的范围直接相关。这在一手房代理销售和二手房中介上表现最为明显。房地产流通服务业与房地产整体市场关联紧密，特定区域内市场的变化，很容易传导至流通服务商，因此只有跨区域开展业务才能分散运营风险。然而，易居中国成立后的四年里，业务主要局限于上海。跨区域扩展在引入天使投资人及私募股权基金后成为公司的重要战略。
　　克而瑞系统支持下运营模式的可复制性以及轻资产特性，成为易居中国区域扩展过程中的重要优势。房地产流通服务行业普遍具有轻资产特性，易居中国2006年与2007年，非流动资产占总资产的比例仅分别为12.74%和6.48%。这一特性使得公司用少量的自有资金就完成了较大范围的网络覆盖。
　　同样，可复制性是另一优势，公司的各项业务从某区域向另一区域拓展时不存在技术上的障碍。在区域扩展目标下，仅用2年时间，易居中国服务网络就基本覆盖全国主要一线城市。一手房代理销售方面，易居中国将分公司开到了全国29个城市，拥有一支超过1800人的专业销售队伍，并发展了25万“易居会”会员。二手房中介方面，通过收购上海臣信房地产中介公司及在香港和澳门开展中介业务的易居国际，建立并打造“易居臣信”品牌。截至2007年末，易居臣信门店数量达到160家。信息咨询方面，克而瑞系统于2006年底完成北京、天津、重庆、武汉、上海五个城市的数据库建设，截至2007年末，克而瑞系统已覆盖30个城市。
　　通过实施全国化战略，易居中国营收的区域比例得到显著改善。2004年，其上海和全国的业务比例是9：1，2006年变为4：6。全国化战略，不仅有效分散了经营风险，更为其上市取得高估值奠定了基础。据美林介绍，在国际投资者眼中，易居中国最值得投资的理由，就是其全国范围内的网络覆盖。
　　在一体化业务架构和全国服务网络推动下，易居中国营收和盈利水平迅速提升。2007年，公司实现主营收入1.21亿美元，是2004年的3.88倍，年均复合增长率近60%；实现净利润4173万美元，是2004年的7.47倍，年均复合增长率近100%（图4）。

　　盈利能力强
　　因为有信息咨询业务的支撑，易居中国相比其他同行能更有效地为开发商创造价值，并进而获取更高的服务收益。资料显示，易居中国一手房代理业务收费水平约为合富辉煌的2倍。2004-2007年，易居中国平均佣金率为2.43%，而合富辉煌仅为1.26%（表3）。基于此，易居中国的盈利水平明显高于业内同行（表4）。

　　独特模式助公司逆境中发展
　　易居中国上市后不久，可谓遭遇了“内忧外患”。一方面，2007年4季度美国次贷危机全面爆发，道琼斯工业平均指数由2007年10月的近14300点下挫至最低的11500点，振幅近20%，这对于有再融资需求的易居中国显然不利。另一方面，由于宏观调整、房价虚高等因素，中国房地产行业自2007年底以来遭受着滞销的寒冬。受此影响，易居中国股价大幅波动，振幅远超同期道琼斯工业平均指数（图5）。

　　外部环境的恶化，无疑将对易居中国的融资及业绩增长产生影响。但从整个行业看，房地产行业遭遇调控也导致流通服务业进行了一轮大洗牌，不少企业因资金链断裂而陷入困境或倒闭，这种状况很可能将随着寒冬的持续而成为常态。但易居中国首发上市募集了2.01亿美元，虽为配套一手房代理规模的扩大，增加了流动资金投入（主要为支付给开发商的保证金增加），但截至2007年末，公司账面现金余额仍超过1亿美元。与此同时，公司于2008年2月通过二次售股，募集资金近1亿美元。从这个角度讲，即便本轮地产行业调整持续数年，公司也不至于出现资金短缺问题。另外，轻资产运营模式具有很强的柔韧性，有利于企业把控扩张或收缩的步伐。
　　更值得注意的是，行业低潮往往是强势企业整合的机会。一个佐证是，近期传出易居中国正与伟业顾问洽谈收购后者旗下“我爱我家”品牌及资产，以增强公司在北方市场的影响力。
　　再者，随着房地产市场的调整，开发商获取银行信贷资金越发困难，加快销售回笼资金成为开发商的迫切需求。然而，由于观望态度浓厚，房地产市场短期内正由卖方市场向买方市场转变。凭借信息咨询优势，易居中国能够保持较强的销售能力，从而在市场低迷之时获得了万科、恒大地产等公司的的销售代理合同（表5）。

　　易居中国发布业绩预测公告称，公司2008年第一季度营收为2900万美元到3200万美元，比去年同期增长81%到100%；预计2008年营收为2.10亿美元到2.40亿美元，比2007年增长74%到98%。

　　成长的两难选择
　　尽管经历了快速增长，目前易居中国的营收规模和市场份额仍难与中原地产和世联地产等老牌企业匹敌。更为重要的是，从区域划分上看，公司的营收和利润主要贡献仍然来自长三角地区，战略地位同样重要的珠三角和环渤海地区仍是其薄弱环节，而中原地产和世联地产等部分企业早已完成了对上述三大经济区的战略布局。因此，从成长的角度看，在巩固长三角市场的基础上，布局珠三角和环渤海地区，是公司实现其“中国房地产流通领域的领先者和整合者”目标的必然选择。
　　但是，公司现有的业务权重，使其面临两难选择。公司为尽快上市及提升上市效果，之前过分强调盈利能力突出的一手房代理销售业务，而在市场容量更大的二手房中介业务上发展却相对缓慢。这一局面得不到有效改善，那么，公司很难实现二级市场与三级市场的联动，而这种联动恰恰是中原地产等企业保持持续竞争优势的根本。但是，如果增加二手房中介业务权重，将加大资金投入，公司的盈利能力也将随之下滑（至少短期内）。如何权衡利弊，实现有效成长，易居中国面临考验。
　　还值得注意的是，易居中国2007年为获代理合同而支付的保证金超过1.23亿美元，而宏观调控对房地产行业、乃至中介的影响到底有多大尚难以估计，易居中国应对行业寒冬的策略仍有待观察。■