为系统地收集不良资产市场参与者对不良资产市场的看法和判断，了解各类市场主体在我国金融不良资产市场中的参与情况以及它们对2011年市场发展态势的预期，中国东方资产管理公司组织专业人员对我国不良资产市场的四类主要参与者，即商业银行、投资者、资产管理公司和中介机构进行了问卷抽样调查和数据分析，取得了一系列的分析成果，对探寻中国不良资产市场的运行规律及形成这种规律的原因将有非常有益的作用。本刊将分三次刊登该调查报告的核心内容。
　　国际金融危机爆发距今已有3年左右的时间，但其影响仍将持续较长一段时间，并将在许多领域引发较大的调整。虽然全球经济正逐步复苏，但美国失业率居高不下，欧洲债务危机重重，新兴经济体面临通货膨胀压力加大和大量资本流入等挑战，国际经济形势仍存在诸多不稳定性，经济复苏十分脆弱。2008年中国政府为了应对国际金融危机推出了4万亿刺激经济的计划，在2009年和2010年以天量信贷和大规模投资维持了经济的高增长，但最终陷入了2011年通货膨胀的泥潭，宏观经济调控面临诸多两难困境。
　　对金融不良资产市场的总体判断2011年，中国金融不良资产市场遭遇怎样的外部宏观环境，受到哪些影响，作为市场主体的商业银行、投资者、资产公司将会采取哪些策略，司法环境、政策变化等外在因素又会怎样影响不良资产市场，这些都是不良资产市场参与者密切关注的问题。
　　1．商业银行新增不良贷款规模：同比增长5%以内
    全部调查统计结果显示，55.4%的受访者认为2011年商业银行新增不良贷款规模同比增长5%以内，18.5%的受访者认为增长5%～10%，18.0%的受访者认为同比下降5%以内，5.6%的受访者认为同比下降5%以上，只有2.6%的受访者认为同比增长10%以上。
　　比较四类受访者对2011年商业银行新增不良贷款规模的判断，可以发现，商业银行相对乐观，投资者最为悲观：在认为新增不良贷款规模将同比下降的受访者中，商业银行受访者组内占比达到27.5%，而投资者组内占比只有11.53%；17.6%的商业银行受访者认为新增不良贷款规模将同比增长5%以上，持同样观点的投资者受访者则达到28.9%。投资者作为部分贷款需求方，是不良贷款产生的源头之一，他们对市场环境最为敏感，可能已经从融资困难、经营业绩下降等方面感受到了偿债能力的恶化。而偿债能力的恶化从企业传导到商业银行需要一定的时间。因此，在贷款质量恶化初期，商业银行可能比投资者更为乐观。
　　2．2011年不良资产价格的整体走势：基本持平
    全部调查统计结果显示，38.6%的受访者认为，2011年我国不良资产价格整体上将小幅上涨，33.0%的受访者认为将小幅下跌，24.9%的受访者认为将持平，2.1%的受访者认为将大幅下跌，1.3%的受访者认为将大幅上涨。
　　比较四类受访者对2011年不良资产价格整体走势的判断，商业银行最为乐观，有51.0%的商业银行受访者认为与2010年相比，2011年将出现价格整体上涨，而认为将出现价格整体上涨的投资者组内占比只有28.8%。从总体来看，认为2011年我国不良资产价格小幅上涨和小幅下跌的受访者基本相当，分别占比38.6%和33.0%，而认为与2010年持平又占到24.9%，因此我们认为2011年不良资产价格较2010年基本稳定。
　　3．2011年不良资产市场预期收益率：小幅下跌
    全部调查统计结果显示，36.9%的受访者认为，2011年我国不良资产市场的预期收益率将小幅下跌，33.9%的受访者认为将小幅上涨，23.6%的受访者认为将持平，4.7%的受访者认为将大幅下跌，0.9%的受访者认为将大幅上涨。
　　比较四类受访者对2011年不良资产市场预期收益率的判断，商业银行最为乐观，有45.1%行受访者认为预期收益率将上涨，投资者最为悲观，认为预期收益率将上涨的投资者组内占比只有21.1%；认为预期收益率将下跌的受访者，投资者的组内占比最高，达到51.9%。商业银行是不良资产一级市场的主要供给者，投资者是不良资产二级市场的主要购买者，资产公司是一级市场的购买者和二级市场的主要供给者，受访者对不良资产市场预期收益率的悲观预期反映了不良资产市场的盈利空间将进一步缩小，以不良资产处置为主业的经济主体将面临更加严峻的考验。
　　4．2011年不良资产二级市场的投资机会：基本持平
    全部调查统计结果显示，受访者对2011年不良资产二级市场投资机会的判断分歧较大。32.6%的受访者认为二级市场的投资机会将小幅增加，30.0%的受访者认为投资机会将小幅减少，23.6%的受访者认为投资机会与上年持平，12.4%的受访者认为投资机会将大幅减少，只有1.3%的受访者认为投资机会将大幅增加。
　　比较四类受访者对2011年不良资产二级市场投资机会的判断，中介机构最为乐观，有42.3%的受访者认为投资机会将增加，持同样观点的投资者受访者的组内占比只有26.9%；资产公司最为悲观，认为投资机会将减少的受访者组内占比达到51.3%，高于投资者受访者45.2%的组内占比，更高于商业银行和中介机构的组内占比。资产公司成为对市场投资机会最悲观的受访者，凸显了不良资产市场萎缩严重和赢利艰难的困境。从总体来看，认为2011年我国不良资产二级市场投资机会小幅增加和小幅减少的受访者基本相当，分别占比32.6%和30.0%，而认为与2010年持平又占到23.6%，因此我们认为2011年不良资产二级市场投资机会较之2010基本持平。
　　宏观调控的影响
    1．银行业不良贷款率：1%～2%
    全部调查统计结果显示：61.4%的受访者认为2011年我国银行业不良贷款率将达到1%～2%，24.9%的受访者认为将达到2%～3%，6.4%的受访者认为将达到1%以下，5.2%的受访者认为将达到3%～4%，2.1%的受访者认为将达到4%以上。
　　在经过2009年和2010年总计超过17万亿的新增信贷投放后，各界都对我国银行业是否会出现新一轮不良贷款的浪潮高度关注。从调查问卷来看，只有7.2%的受访者认为2011年我国银行业不良贷款率会超过3%，这说明受访者普遍认为在短期内我国银行资产质量不会急剧恶化。但考虑到融资平台、房地产、产业结构调整等因素，大家也普遍认为未来我国银行业的不良率会较现在的1%有所上升。我国银行业的拨备覆盖率已经从2007年的100%左右上升到超过200%，这为提高我国不良贷款容忍度提供了保障。
　　2．银行不良贷款主要来源：地方融资平台
    全部调查统计结果显示，40.3%的受访者认为2011年我国银行不良贷款主要来源是地方融资平台，23.2%的受访者认为主要来源是房地产企业，13.3%的受访者认为主要来源是高耗能、高污染企业，10.3%的受访者认为主要来源是其他企业，8.2%的受访者认为主要来源是外向型企业，4.7%的受访者认为主要来源是高速铁路建设。
　　市场对银行资产质量的担忧主要分为两块：第一块是地方融资平台不良贷款的爆发，第二块是房地产开发商资金链的断裂。地方融资平台的主要投资方向是铁路、公路和基建等领域，这些项目建设期长、投资回收期长、赢利能力较差，在2011年还贷高峰期来临之际，地方政府融资平台的偿债压力非常大，在不能借新还旧的情况下，不良贷款项目将逐步爆发。10万亿左右的信贷额度，使经营模式单一的地方政府平台成为最大的银行风险点。在房屋限购和逐步加息的环境下，房地产销售市场大为萧条，越来越多的开发商面临资金困境，房地产贷款质量也广受关注。
　　3．大中城市房价下跌幅度首次超出银行承受能力：20%～30%
   全部问卷统计显示，38.2%的受访者认为大中城市房价下跌20%～30%时，将首次超出银行的承受能力，32.2%的受访者认为房价下跌30%～40%以上时将首次超出银行的承受能力，15.5%的受访者认为房价下降幅度为40%以上，10.7%的受访者认为房价下降幅度为10%～20%，3.4%的受访者认为房价下降幅度为10%以下，将首次超出银行的承受能力。
　　如果房地产价格大幅下滑，开发商贷款将面临较大的坏账风险，但房地产贷款占银行全部贷款的比重不高，而且房地产按揭贷款都有抵押品，因此风险相对可控。大多数消费者购房时都已支付30%～50%的现金，我国消费者终止供款的可能性也较低，因此房贷大规模坏账的风险并不大。近几年，银行业净利润的不断突破，不良贷款比率和余额持续下降，以及拨备覆盖率的大幅提高，都为银行提高房价下跌承受能力提供了保障。
　　不良资产市场主体的策略变化
    1．2011年商业银行推出不良贷款的规模：小幅增加
    全部调查统计结果显示，48.1%的受访者认为2011年商业银行推出不良贷款的规模将小幅增加，25.8%的受访者认为与上年推出的规模持平，19.7%的受访者认为较上年将小幅减少，4.7%的受访者认为较上年将大幅减少，只有1.7%的受访者认为较上年将大幅增加。
　　2010年由于天量新增银行贷款的分母效应，我国的不良贷款率降至1.14%。而2011年的银行信贷规模将回归常态，分母效应消失，这将提升不良贷款率。地方政府融资平台贷款逐步到期，限购令和紧缩政策下房地产行业资金链紧张，经济结构调整中高耗能高污染企业关停并转，这些因素都会使银行资产质量恶化。因此，2011年我国银行业的不良资产率将触底反弹，商业银行适时推出一些不良贷款，有利于提高不良贷款的处置速度，降低商业银行的不良贷款率。由于短期内的不良贷款不会大幅飙升，因此推出不良贷款只可能是小幅增加。
　　2．2011年四家资产公司处置不良资产的规模：小幅减少
    全部调查统计结果显示，33.9%的受访者认为2011年四家资产公司处置不良资产的规模将小幅减少，22.7%的受访者认为将大幅减少，22.7%的受访者认为将小幅增加，20.2%的受访者认为将与上年持平，只有0.4%的受访者认为将大幅增加。
　　2006年以后，商业银行不再大规模向资产公司出售不良资产，而经过五年多的经营处置和增值运作后，资产公司的不良资产存量已不多。2011年虽然商业银行可能会推出一些新的不良资产，但规模不会很大，一级市场的供给不足必然导致二级市场短缺。因此，2011年四家资产公司处置不良资产的规模仍将维持下降的态势。
　　3．2011年不良资产二级市场投资者的投资行为：相对谨慎
    全部调查统计结果显示，48.5%的受访者认为2011年不良资产二级市场投资者投资行为将相对谨慎，21.9%的受访者认为将与上年一般，16.7%的受访者认为将趋于活跃，11.2%的受访者认为将非常谨慎，1.7%的受访者认为将非常活跃。
　　比较四类受访者对2011年不良资产二级市场投资者投资行为的判断，资产公司和投资者两类受访者最为悲观，认为投资者投资行为将相对谨慎的组内占比分别占到53.8%和52.6%，高于商业银行和中介机构的组内占比；认为投资行为非常谨慎的投资者也达到了25.0%。投资者对不良资产的投资行为趋于谨慎，这说明不良资产市场萎缩严重，好的投资机会越来越少，这与四家资产公司处置不良资产的规模维持下降的预期相一致。
　　（主要作者张子艾为中国东方资产管理公司总裁）