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上海证券报
北京工商大学证券期货研究所
胡俞越 李宏涛
截至8月7日，沪深两市股改公司数量为1125家，占到1348家上市公司的83.5％，市值占比为80.2%，股改成功大局已定。随着后股权分置时代的到来，股指期货呼之欲出。
股指期货的推出从表面上看仅仅是期货市场一个新品种的推出，但是它的诞生因为纠葛着整个金融市场错综复杂的利益关系和期货市场制度建设的命脉，所以在股指期货推出的契机下，期货市场的整个市场体系与制度架构将面临前所未有的大调整和大变局，金融机构都将直面股指期货带来的挑战与机遇，任何金融市场参与方都将无法置身事外。股指期货的推出将成为中国期货市场发展的分水岭，它将彻底改变期货市场的基本格局和发展态势。股指期货的推出将实现证券和期货两个市场的融通，并将改变我国期货市场的投资者结构。
共识与共赢———券商与期货公司直面股指期货的必然抉择
1、股指期货的利益格局已经渐趋明朗。在一系列利益博弈下，关于股指期货的利益格局已经渐趋明朗。金融期货的经纪业务由期货公司开展，券商不得直接从事金融期货的经纪业务，允许创新类券商从事IB（介绍经纪商）业务，通过其全资或控股的期货公司来参与股指期货。目前仅允许创新类证券公司参与股指期货业务，以后再推广到规范类券商。创新类券商的参与模式有两种：一是收购独立的期货公司；二是证券公司直接做IB。今后将不再新设期货公司，而是鼓励证券公司收购期货公司。为引导证券公司有效收购期货公司股权，证监会制定了一些突破性的有利于收购的政策。
创新类券商只能在IB制度下参与股指期货的经纪业务，预计在短期内，券商的经纪业务总量将会受到一定影响，因为一些客户将会把部分资金转移到股指期货等方面的投资上去；由于有了期货公司的参与，金融期货交易产生的手续费收入也要由期货公司与券商共同瓜分；券商在与期货公司的合作中可能会留有一手，由于担心客户资源流失，券商在向期货公司介绍客户时可能并没有提供真实的信息；自营业务是券商的核心业务之一，券商对该项业务交易的及时性和保密性颇为在意，如果券商不能控股一家期货公司，或自己成立一家期货公司，就会因通道不在自己控制范围内而担心自己处于不利地位，在进行金融期货投资时可能缩手缩脚。
规范类券商对于失却IB资格将尤为不满。没有IB资格肯定会对规范类券商造成影响，不仅不能分享金融期货推出的市场机遇，反而会让其部分客户流失；只有创新类券商才可以做IB业务，这将会加剧券商业内不公平竞争状态，有悖于“三公”原则和市场化趋势；虽然目前有一些券商存在第三方存管还没有做好、经营不规范等问题，但规范类券商的风险控制和规范经营已经通过了相关评审，管理层应该给予规范类券商平等待遇；创新类和规范类都是证券公司治理时期的提法，所以应具有阶段性，不应成为常态，业内对于取消规范类和创新类证券公司划分的呼声比较高，规范类券商的风险控制能力并不比创新类券商低，本次金融期货IB资格不应该将规范类券商排除在外；如果规范类券商不能以IB的身份参与金融期货，期货公司将只能分散去开发投资者个人，而不能整体开发该类券商客户，势必造成期货公司开发客户成本上升的劣势；如果规范类券商不能以IB身份与期货公司合作，由此将带来一定问题，比如在开户环节上的风险将不可能由不具备IB资格的证券公司及其不具备法人资格的营业部来承担，期货公司将为控制风险付出更多成本。
期货公司在股指期货经纪业务资格的角力中占尽先机，这与期货公司在这场利益博弈中奋力争取有关，也与期货公司在风险管理方面积累了较丰富的经验有关。期货公司虽然争取到了股指期货的经纪业务资格，但是这仅仅是在围绕股指期货利益博弈的第一回合中拔得头筹，期货公司能否在股指期货推出这一历史机遇中与期货市场共同发展壮大，还要看期货公司在其运营与管理中如何把自己打造成有竞争力的现代金融企业。未来的市场竞争和利益博弈将更加激烈，例如虽然确定了创新类券商的IB资格，但是在IB制度下券商与期货公司在利益分成如何划分等方面的利益博弈也将逐步凸现出来，虽然客户通过期货公司的通道进行交易，但客户资源仍然掌握在券商手中，期货公司如果要向客户传递政策变化、知识更新等信息，都只能通过券商转交，如果客户有问题要咨询和投诉，也要通过券商中转，客户会有诸多不便。最近不断有期货公司股东萌生退意，急于借“券商收购期货公司”的东风，出售手中的期货公司股权，有的甚至不惜折价出售。由于目前股指期货券商IB权限只对17家创新类券商放开，并非此前业界预料的所有券商都能分一杯羹。因此，一度因“股指期货”概念暴涨的期货公司牌照溢价也开始跌落，不少待价而沽的期货公司股东也不得不放下身段，主动寻求买主。即便这样，由于买方市场的预期变成卖方市场，急于出手的期货公司股东不得不折价销售。
具有创新类券商背景的期货公司就可以在全国范围内拥有众多营业部和服务机构，竞争优势明显。然而，这并不意味着不具有创新类券商背景的期货公司就处在劣势。由于股指期货经纪业务由期货公司专营，具有创新类券商背景和不具有创新类券商背景的期货公司的差别仅仅体现在接触客户面的广与窄、营业机构的多与少上。不管期货公司股东背景如何，也不管客户是IB介绍还是自己开发的，投资者都将以网上交易为主，电子化交易平台的打造、客户资金便捷划拨、优质的客户服务水准等条件才是股指期货交易中的“短板”，也是将来投资者做股指期货时挑选经纪公司的首要标准。期货公司应当在提升风控、客服与研发能力方面努力，做成有竞争力和服务水平一流的特色期货公司。
2、股指期货的推出将实现证券和期货两个市场的融通。证券市场的大量投资者、证券公司、基金公司都将有机会参与到期货交易中来，这不仅有助于推动期货公司的发展，而且对证券公司、投资者和整个资本市场都是非常重要的机遇。在开展股指期货业务方面，证券公司和期货公司都有各自的优势，证券公司营业网点众多，客户资源丰富，研发力量较强；期货公司则拥有一批专业的风险管理人员、熟悉期货独特的交易机制、文化和规则、对风险有较强的识别和化解能力。因此，双方在人才、资金、管理等方面完全可以实现优势互补，共享营业场所，共享技术系统，共享分销系统，共享客户资源，共享研发资源，共享服务资源，共享管理经验，双方的合作形式多种多样，合作空间巨大。
期货公司与包括券商在内的其他金融机构之间搭建一种有助于各方均等介入金融期货市场的衔接机制和平台，或许是一个共赢的做法，既满足券商等金融机构介入市场的需要，又可以充分利用现有的期货公司成熟的管理机制和人才资源，盘活现有的期货公司，明显改变期货公司积贫积弱的状况，彻底改变期货公司的整体面貌，实现券商与期货公司之间双赢的局面。期货公司应当借此难得的市场机遇，与券商、基金、保险、信托和银行等金融机构达成广泛的战略联盟，共商大计，达成共识，共谋发展，形成一种围绕股指期货的共赢机制。股权投资仅仅是期货公司与其他金融机构合作的方式之一，并非唯一方式，其合作形式可以多样化。有一些证券公司和期货公司已经开始合作，共同迎接金融期货市场的发展机遇，证券公司和期货公司的合作将进一步加强两个市场的联结，更好地服务于资本市场和国民经济。
期货公司应找准自身定位
股指期货渐行渐近，未来股指期货一旦铺开，其交易量将是商品期货的好几倍，对于整个期货行业来说，是打翻身仗的难得机遇，特别是对一直以来面临生存危机的国内期货公司来说，不只是带来了一线生机，更是提供了一个非常辉煌的发展前景。不过，面对未来将要推出的股指期货，不少期货公司在欣喜之余也感到压力很大。期货行业良好的机遇只为各期货公司实现跨越式发展提供了可能，而不是必然。能不能把握机遇，让机遇成为现实，还得取决于各期货公司在机遇与挑战中铸就的实力和能力。
1、股指期货推出后期货公司所面临的市场环境将发生深刻的变化。市场规模将快速增长，目前全球期货、期权市场成交量的90％以上是由金融衍生品带来的，因此股指期货的上市以及随后几年国债、利率和外汇期货的陆续推出，必将促进市场成交规模的快速增长，使中国期货市场出现异彩纷呈的繁荣局面。与此同时，随着品种的日益完善，券商、基金等投资者参与群体的多元化以及资金的流入等，期货市场的功能将进一步得到发挥，行业地位和影响力将日益增强，这将进一步促进商品期货的发展，使当前远未得到满足的对商品期货的巨大需求得到进一步开发。
2、股指期货上市将改变我国期货市场的投资者结构。目前国内期货市场95％的交易者是中小散户，机构投资者只有5％的比例，在股指期货发展初期，机构投资者必然是股指期货的交易主体，他们在引导市场投资方向、投资行为的同时也成为新市场设立所带来的一系列影响和冲击的直接承受者，这样可以最大限度地减少市场风险和负面影响。
经济全球化、金融自由化趋势促使交易所和期货公司在全球范围内积极展开竞争，越来越多的国内机构和个人需要参与境外期货交易以管理风险。同时，随着中国经济的持续高速发展，“中国因素”已成为影响国际商品期货市场价格变化的重要因素，人民币利率、汇率的变动对世界经济的影响也日益增强。股指期货上市后，会成为评价中国宏观经济的一个重要指标，全球基金、跨国公司可能要求参与中国股指期货以对冲风险，促进期货市场的国际化进程。
3、期货公司面临三方面的挑战。在股指期货所带来的变化莫测的市场环境中，期货公司面临的威胁来自于三个方面：一是和商品期货相比，由于金融期货的合约特点、运作规律、制度设计、交割方式不同，期货公司对金融期货相对不熟悉，如何尽快掌握金融期货交易的有关特点和规律，对期货公司而言是一个挑战；二是券商、基金、银行等新投资主体将进入期货市场，其在资金、网点、研究人才等方面的优势，将对期货公司形成重要威胁；三是和国外期货公司相比，国内公司盈利模式单一、规模实力偏小、国际化人才缺乏、对国际市场不够熟悉、咨询和研发能力较弱，这些劣势将对期货公司的国际化竞争产生挑战。
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