□华泰长城期货研究所 陈伟刚
今年国庆、中秋间隔很近，9月下旬至10月上旬产生了3段共计8天的交易日休盘：即9月22日至9月24日，10月1日、10月4日至10月7日。在国内外商品期货市场联动性空前加强的背景下，当外盘继续运行而内盘将进行如此漫长而复杂的交易日，市场所面临的风险和操作难度也将是空前的。本文将主要从市场的中期趋势、历年的运行特点、风险防范和过节交易策略等角度展开，探讨长假前后的商品交易策略。
多品种高位剧烈震荡
自6月初至7月初产生底部或在此期间构筑小型双底之后，近期各期货品种均出现了较大幅度的上行。从品种强弱来看，棉花、玉米、白糖等农产品和铜、锌等强金融属性较强的品种涨幅显著，化工、钢材等工业品和属性偏向于工业品的铝则略弱，油脂油料开始尝试上攻突破长达近两年箱体上沿的态势。
从宏观角度来看，当前市场利空因素包括：1、深交所查处对某些个股的炒作行为和传言证监会查处对橡胶的炒作行为令市场感到监管层对过度投机的高压态势；2、各地房地产市场在“金九银十”时期开始出现销售火爆情况，令市场开始忧虑管理层将出台第二轮地产调控政策；3、关于加息的传闻和某些人士对加息问题的表态令市场呈现对加息的忧虑。
利多因素则主要以江苏、河北为代表的各地方政府为突击完成“十一五”节能减排目标和采取的限电、限排乃至强令某些高能耗企业停产的举措，令部分资源性品种供给趋于紧张。
从近两周行情运行来看，市场运行呈现跌宕起伏态势，突出代表就是9月6日螺纹钢高开涨停所带来总体性上行和9月9日由橡胶引领的诸多品种盘中瞬间跌停行情，而接下来为期一周的修复速度也很显著：农产品迅速刷新前期高点，基本金属呈横向震荡整理蓄势，工业品则仍相对偏弱。
总体上而言：以雷曼兄弟破产为发端的国际金融危机迄今已满两年，但各主要经济体的经济恢复前景仍未完全明朗，国内在地产调控、节能减排、利率、汇率、市场监管等方面政策的不确定性等一系列因素令当前处于相对高位的市场呈现显著震荡态势。
顺势思维 持仓过节
通过对历史走势的分析来总结长假前后内外盘运行规律无疑非常重要，下表给出了2005年至2009年国庆长假前后内外盘走势对比。
总体来说，近5年来的国庆长假前后行情呈现以下特点：除2008年之外，内盘节后开盘均出现广泛的停板走势；节后国内商品市场的开盘跳空大多数属于顺势跳空，即使对于2008年而言，长假前国内外盘面就已经明显弱势并在节前就开始下跌。
国内外假期不同步导致“国内放假、国外交易”一直令国内投资者的过节头寸面临较大风险敞口，尤其是2008节后连续暴跌，至今仍令许多期货投资者心有余悸。但通过上表所做的总结来看，除了2008年极端行情之外，其它年份持仓过节的风险并不大。因此，投资者保留过节头寸秉持顺势思维较好。
坚定看多商品中期走势
今年中秋、国庆长假行情运行特点为：本次长假内，国内政策风险要大于外盘风险；世界其他主要经济体的经济环境和政策走向明显变动可能性不大。
就当前国内而言，短期内利率、汇率、节能减排等政策都呈现较大不确定性，不排除长假期间政策变动进而影响节后行情的可能性：利率方面，严峻的通胀形势和迅速转暖的房地产市场迫切需要利率政策来进行调控，但在经济增长的前景尚未完全巩固背景下，实施加息决策也相当艰难；汇率方面，美国中期选举将近，借人民币汇率问题向中国施压是这一时期美国诸多官员的常见做法，当前也是近期人民币汇率面临升值压力较大的时期，人民币汇率已经连续多日创下中间价新高；节能减排政策方面：“十一五”规划提出的“单位GDP能耗降低20%”的目标能否完成事关地方政策领导能否完成考核任务，江苏、河北等地不惜采用拉闸限电甚至直接责令钢铁、水泥、炼焦等高能耗企业停产的做法来完成指标，但另一方面国家发改委也就这一做法表态不支持。可以设想，长假期间，如果上述方面问题的政策导向出现一定改变，节后各品种开盘都将面临较大的不确定性。
总体来说，各品种自身的内在方向性仍是影响节后盘面走向的关键性因素，笔者近期以来一直对商品走势持乐观态度，理由主要有：1、从周线等较大时间尺度角度来看，各品种基本仍处于上行推动或突破试探阶段，虽然各品种的强弱差异较大，但总体上仍处在上行趋势并无疑义；2、9月9日出现的盘中迅速跳水并触及跌停之后，各品种的修复速度和修复幅度均超出预料，主要农产品更是借势完成技术上所需要的最小级别调整后迅速创出新高；3、全球经济复苏仍是大势所趋、连年的货币扩张带来的通胀压力也是确定性事件，商品内在上行动力依然强劲。总体上，笔者对商品的中期走势仍持坚定看多观点。
做多强势品种 做空弱势品种
在节前并不存在强劲趋势性的背景下，重仓持有单边头寸过节的操作方法不可取；在方向选择方面，当前国内商品市场的运行方向主要仍因考虑市场内生力量，近几日在国内股票市场大举下行背景下，商品市场呈现坚挺，某些品种在9日跳水后迅速修复并创出新高的现象，以及外盘品种在到达重要技术面关节点时反而停顿等待内盘的现象都表明，在近阶段的行情分析中，笔者倾向于在前期强势品种上采取轻仓持多操作，接近或已突破前期高点、单边推动已在酝酿过程中的豆类品种也是较好选择。
另一方面，以对冲头寸的过节思路更为合理，是较风险收益比更为理想的操作策略，推荐的对冲组合有：
其一，做多RB1105和RB1101的价差
螺纹钢走势总体上以内盘决定为主，这一品种面临的节日外盘风险本身就已相对较小，当前时点正是主力合约从1101向1105推移的阶段，当前两合约的价差仅为70余点。1月合约对应的是全年需求最低时段的钢价，5月合约对应的则是需求旺季预期时段下的钢价，明年5月经济恢复的确定性也将显著大于今年4季度。此外，推升远月升水也是螺纹钢移仓过程的常态。除非宏观经济收缩，否则二者价差已经基本没有压缩空间，而综合历史价差的走势来看，笔者估算价差中值在350点一线，峰值则可达500点以上，这种价差变化在两个月以内即有望平仓兑现，风险收益比相当可观。
其二，做多强势品种并做空弱势品种
短期内商品市场仍将呈现强者恒强态势，市场风格短期内仍将持续，因此投资者可以持有前期强势品种多单并持有前期弱势品种空单的方式过节，从大概率上而言，市场风格应难以在节日期间发生显著改变，即使发生风险也将被控制、亏损有限，节后则可通过释放单边头寸方式做适当弥补。
２００５年至２００９年国庆长假前后内外盘走势对比
年份 节前国内市场态势 假日外盘走势 节后内盘反应
２００５年 连续上行 上涨 大幅高开未出现停板
２００６年 震荡 震荡 跳空不显著
２００７年 震荡 金属上行，农产品下行 跳空较小，之后下行
２００８年 大幅下跌 连续暴跌 连续跌停
２００９年 弱势下行或震荡 出现一定反弹 小幅高开
上周国际大宗商品涨跌统计
品种 ９月１３日 ９月１８日 涨跌幅度 周涨跌（美元） 单位 交易所
（开盘） （收盘） （％）
大豆 １０３０．６ １０６９ ３．７３ ３８．４ 美分／蒲式耳 ＣＢＯＴ
玉米 ４７７．２ ５１３．２ ７．５４ ３６ 美分／蒲式耳 ＣＢＯＴ
小麦 ７３８ ７３９．２ ０．１６ １．２ 美分／蒲式耳 ＣＢＯＴ
豆油 ４１．３７ ４１．９１ １．３１ ０．５４ 美分／磅 ＣＢＯＴ
棉花 ９０．８２ ９７．６１ ７．４８ ６．７９ 美分／磅 ＩＣＥ
原糖 ２３．４２ ２４．６１ ５．０８ １．１９ 美分／磅 ＩＣＥ
原油 ７６．４６ ７３．６６ －３．６６ －２．８ 美元／桶 ＮＹＭＥＸ
橡胶 ２９２ ２９７．７ １．９５ ５．７ 日元／公斤 ＴＯＣＯＭ
铜 ７５９５．２５ ７７３５ １．８４ １３９．７５ 美元／吨 ＬＭＥ
铝 ２１１２ ２１８２ ３．３１ ７０ 美元／吨 ＬＭＥ
锌 ２１３２．２５ ２１６５．２５ １．５５ ３３ 美元／吨 ＬＭＥ
镍 ２２５５０ ２３２６４ ３．１７ ７１４ 美元／吨 ＬＭＥ
锡 ２１８５０ ２３５００ ７．５５ １６５０ 美元／吨 ＬＭＥ
铅 ２１８０ ２２０８ １．２８ ２８ 美元／吨 ＬＭＥ
黄金 １２４３．８ １２７５．６ ２．５６ ３１．８ 美元／盎司 ＣＯＭＥＸ
白银 １９．９９ ２０．７９ ４ ０．８ 美分／盎司 ＣＯＭＥＸ
美元指数 ８２．８７ ８１．４２ －１．７５ －１．４５ ―― ――
ＣＲＢ ２７５．９８ ２７９．６５ １．３３ ３．６７ ―― ――
注：以上均为连续合约；数据来源：世华财讯；品种取值截至北京时间９月１８日１８：００。
上周国际大宗商品涨跌统计
品种 ９月１３日 ９月１７日 涨跌幅度（％） 周涨跌 单位 交易所
（开盘） （收盘）
大豆 ４０１３ ４０３７ ０．６ ２４ 元／吨 ＤＣＥ
玉米 ２０４０ ２０７１ １．５２ ３１ 元／吨 ＤＣＥ
豆粕 ３０２２ ３１１０ ２．９１ ８８ 元／吨 ＤＣＥ
豆油 ８１５８ ８１６８ ０．１２ １０ 元／吨 ＤＣＥ
棕榈油 ７１１０ ７３２６ ３．０４ ２１６ 元／吨 ＤＣＥ
ＰＶＣ ７７２０ ７７６５ ０．５８ ４５ 元／吨 ＤＣＥ
ＬＬＤＰＥ １０６１５ １０４６０ －１．４６ －１５５ 元／吨 ＤＣＥ
强麦 ２５７４ ２５５５ －０．７４ －１９ 元／吨 ＣＺＣＥ
棉花 １９３１０ １９９１５ ３．１３ ６０５ 元／吨 ＣＺＣＥ
白糖 ５６８０ ５６５８ －０．３９ －２２ 元／吨 ＣＺＣＥ
菜籽油 ８５８６ ８５６２ －０．２８ －２４ 元／吨 ＣＺＣＥ
早籼稻 ２１３６ ２１１６ －０．９４ －２０ 元／吨 ＣＺＣＥ
ＰＴＡ ７９０８ ７８９２ －０．２ －１６ 元／吨 ＣＺＣＥ
燃料油 ４４３０ ４３７６ －１．２２ －５４ 元／吨 ＳＨＦＥ
天然橡胶 ２５６３０ ２５９８５ １．３９ ３５５ 元／吨 ＳＨＦＥ
黄金 ２７１．７７ ２７８．２４ ２．３８ ６．４７ 元／克 ＳＨＦＥ
铜 ５９２５０ ６０１００ １．４３ ８５０ 元／吨 ＳＨＦＥ
铝 １５９００ １５６９０ －１．３２ －２１０ 元／吨 ＳＨＦＥ
锌 １８０２０ １８１２０ ０．５５ １００ 元／吨 ＳＨＦＥ
螺纹钢 ４５２９ ４３５９ －３．７５ －１７０ 元／吨 ＳＨＦＥ
线材 ４５１８ ４３５７ －３．５６ －１６１ 元／吨 ＳＨＦＥ
注：以上均为连续合约；数据来源：世华财讯。
