牛熊转换试看政策力量

——郑麦08年回顾及09年展望

2008年的商品市场是不平凡的，在创造历史的同时也改写了历史：先是上半年通胀氛围下商品价格历史高点的不断刷新，接下来金融危机又带来百年不遇的暴跌行情。到目前，大多商品价格相对年内高点都已“腰斩”，熊市汹汹来袭。但在商品市场的狂疯暴雨中，郑州小麦却是一个例外，技术形态呈现高位的宽幅震荡格局，年内最大波幅和自历史高点的跌幅均未超过20%，相对而言算是一个表现平稳的品种。不过，笔者认为，在目前宏观经济形势堪忧，以及自身供求转好的情况下，小麦期价在整个商品市场熊气来袭时也难以独善其身，牛去熊来不可避免。

第一部分：08年行情回顾

   08年郑麦期价表现为冲高回落的高位宽幅震荡走势，强麦指数创出2249元/吨的历史新高；硬麦最高见到1904元/吨，未超过04年高点。从期价运行波段来看，可分为“两涨两跌”四个主要波段（见图一）。

图一：08年国内强麦硬麦走势图

                                                 数据来源：文华财经

第一“涨”，1月中旬～3月初，借助外力止跌回涨并冲击历史高点

此阶段上涨动因：流动性过剩引发的通胀延续；美麦期价因美国小麦库存创历史新低而连续飚升不断创出新高；1月中旬国内冰雪灾害引发相关农产品大涨更强化了农产品的通胀氛围；2月中旬发改委发文决定适当提高2008年生产小麦最低收购价水平，每50公斤白小麦由72元提高到75元；红小麦由69元提高到70元；混合麦由69元提高到70元。这些因素让郑麦期价摆脱07年底国家接连不断的调控压力，在年初探底后强势回涨，冲击前高。强麦指数于2月27日创出2249元/吨的历史新高，涨幅18.5%。这一阶段的上涨动因表现为外围因素主导和题材的炒作。另外强麦持仓量从19.6万张增加到28.4万张,也表明此轮上涨具有一定的投机性。

第一“跌”，3月初～5月底（硬麦到3月下旬就提前结束下跌），次贷危机引发经济忧虑，期价自高位回落

三月初，华尔街五大投行之一贝尔斯登申请破产保护，加剧市场对美国次贷危机的恐慌，引发全球商品价格全线回落，美麦期价自历史高位连续暴跌。国内雪灾危害预期也开始减弱，内外夹击之下，郑麦期价也开始自高位回跌。此轮下跌到5月底才真正结束，美麦跌幅超过40%，强麦跌幅约12%。硬麦表现有所不同，在3月下旬就见底回升，但由于其市场参与者较少，缺乏代表性。

第二“涨”，6月初～7月上旬，内外配合郑麦走出短暂的季节性上扬行情

商品价格在经历了一波疯狂下跌后，对次贷危机引发的经济忧虑有所化解，美麦于6月初止跌回涨。同时，原油和黄金再度走出连续飚升态势，历史新高不断被刷新，市场通胀氛围有所抬头，这成为郑麦期价上扬的外部条件。国内，时值夏粮收获季节，新麦未大量上市，供求青黄不接。而收割期的天气以及未出炉的产量数据均成为小麦多头的炒作题材。更重的是国家再次决定提高小麦最低收购价格水平，每50公斤白小麦、红小麦、混合麦最低收购价格分别提高到77元、72元、72元，比2月8日公布价格均提高2元。国际国内双重利多催生了这一波季节性上扬行情。强麦指数从1964至2195，涨幅11.8%，强麦总持仓从25.5万张增长至32.2万张。

第二“跌”，7月中旬～10月上旬，回归自身供求，增产明朗催生新的下跌

7月中旬，国内小麦收割临近尾声，增产已成定局。国家粮油信息中心于7月9日发布的7月份《食用谷物市场供需状况报告》，预计2008年小麦产量为11250万吨，较上年的10986万吨增长264万吨，增幅2.4％；7月底， 国际谷物理事会(IGC)宣布，将2008/2009年度全球小麦产量预估上调400万吨至6.62亿吨，IGC预计2007/2008年度全球小麦产量为6.08亿吨，远高于06/07年度的5.93亿吨。增产不仅缓和了供求矛盾，也使得小麦价格走牛的支撑因素消失，小麦价再度转入回跌走势。而此后，国家奥运前平抑物价的调控措施，以后国庆期间金融危机的加剧，均推动小麦跌势的纵深发展。直到10月7日，期价以急跌方式释放了压力后，才逐步回稳。此轮下跌强麦跌幅14.1%。

自10月7日阶段见低后至今，郑麦期价企稳回升。国家发改委10月中旬发布的通知，即从明年新粮上市起，每50公斤白小麦、红小麦、混合麦最低收购价分别提高到87元、83元、83元，比今年分别提高10元、11元、11元，提高幅度分别为13%、15.3%、15.3%。提振了郑麦市场人气和信心，使得郑麦期价相对其他品种的弱势更显抗跌和独立。

通过对08年郑麦期价走势的回顾，总结有以下几大特点：

第一、在08年整个商品市场的狂风暴雨中，郑麦期价全年波动幅度相对其他品种偏小，运行相对平稳。

第二、宏观经济因素（通胀、金融危机）对郑麦期价的影响更显突出，使得麦价在一定的时段上偏离了自身的供求因素。

第三、政策干预力度大，国家为维持麦价稳定频频出手干预市场。“高抑低托”的政策措施是小麦期价全年能保持相对平稳的主要原因，也使得郑麦期价抵抗住了全球商品暴跌的冲击，呈现出相对独立和抗跌特性。

第二部分  09年走势展望

一、基本面因素分析

     (一)、小麦供求情况分析

1、国内小麦供求情况

播种面积：我国小麦播种面积相对稳定，近十年基本上都维持在2200-2400万公顷的范围内波动。近年由于国家连续以一号文件方式不断出台扶持农业的政策措施，自05/06起，我国小麦播种面积打住下滑势头，自低位逐年回增（见图二），07/08年度达到2300万公顷。

08/09年度，首先是国家扶农、惠农的总方针不会改变；其次，由于在今年的下跌中，小麦价格相对其他农产品跌幅最小，比价效应促使小麦在种植面积的竞争上更具优势；再则，金融危机之下，农民工出现返乡趋势，不仅土地荒芜现象会得到遏止，相反农民的种植意愿会被迫提高，特别是一些劳务输出大省。由此，08/09小麦播种面积将有增难减。

图二：近年我国小麦播种面积

                                    数据来源：国家粮油信息中心

单产：由于优良品种和科学种植技术的推广和普及，我国小麦单产水平自03/04年开始就持续攀升，可以说目前已经跨上了一个新的高度。07/08更是创出4609公斤/公顷的新高点（见图三）。08/09年，只要不出现大的自然灾害，单产水平将维持在较高的水平上。

图三：我国小麦单产情况

　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　数据来源：国家粮油信息中心

总产量：由于近年种植面积的回升和单产的不断提高，我国小麦总产量到今年已连续第四年增产。根据美国农业部11月最新的供需报告数据显示，07/08年我国小麦产量预估为1.09亿吨，08/09年我国小麦产量预测值为1.13亿吨，有望连续第五年增产。

国内需求量：近年我国小麦制粉消费量略有下降，但饲用消费量近年增长较快，弥补了制粉消费的不足，我国小麦消费总量仍稳定1-1.1亿吨左右，预期今明两年总消费量将略有增加，但消费增速要低于产量增速(见表一)。

进出口：近年我国小麦进口量呈现下降趋势，出口量呈现上升趋势。不过进口量和出口量占我国小麦的总供给量和总需求量的比重均很小，对小麦价影响不大。

表一：我国小麦市场综合平衡表

单位：千吨

数据来源：国家粮油信息中心（历史数据）；带“*”年度为预测值，来自美国农业部

从（表一）可以看出，由于近年我国总消费量保持稳定，总产量却连续增长，在进出口量不大的情况下，我国小麦市场开始出现供大于求的格局，年度结余出现，供求状况转好。

2、国际小麦供求情况

从全球来看，全球小麦产量有望在07/08年度扭转连续两年的下跌趋势，开始回升。根据美国农业部11份的月度供需报告，07/08年度全球小麦总产量预计将达到6.10亿吨，较06/07年度增长2.96%；08/09年度全球小麦总产量的预估值将大幅增长到6.82亿吨，若能实现，将是十余年来的一个历史峰值。消费量也将同步增长，07/08年度全球消费预计达到6.18亿吨左右，08/09预计将提升至6.56亿吨左右。总体来看，消费增速要慢于产量增速。在08/09，预计产量将超出消费量再度出现供大于求的格局（见图四）。

图四：近五年全球小麦产量与消费对比

数据来源：美国农业部（带“*”为预测值）

从全球小麦库存来看，在今年（07/08年度），因产量仍低于需求，因此预计全球小麦库存会创出历史低点，美国农业部11月份供需报告中07/08年度全球小麦库存为1.19吨。但08/09年度预期小麦产量大幅提高，小麦库存及库存消费比将开始回升（见图五）。

图五：全球小麦库存及库存消费比

数据来源：美国农业部（带“*”为预测值）

（二）宏观经济的影响

从对08年小麦走势的回顾中，我们看出由于目前全球经济状况的不稳定，宏观经济因素对小麦价格的影响也表现得较为突出。回看近年小麦价格走牛的动力，除了自身供求因素外，另一个主要推动力也就是宏观经济因素。近年由于我国经济的快速增长和世界经济的恢复，以及流动性过剩引发的物价通胀周期，全球物价水平不断走高，全球最具影响力的商品价格指数CRB也不断刷新历史高点，小麦价格自然也就水涨船高。

但今年初随着美国次贷危机演化为金融危机，不仅造成全球流动性缺失，而且金融危机开始向经济实体漫延，球经济衰退迹象俞发明显。世界各主要经济体纷纷下调经济增长预期，甚至部分国家已预期08/09年经济将现负增长。宏观经济环境的恶化，引发全球商品价格的急速下跌，物价总水平大幅回落， CRB指数目前已从历史高位回撤了50%有余，美麦期价也从历史高位也回跌60%还多。   

宏观经济由增长周期向衰退周期转变，其对物价影响也由推力转变为压力，而这种压力的大小将取决于经济衰退的程度和时间跨度。我国目前虽然受到金融危机影响还偏小，但宏观经济环境的转变是肯定的。这种情况下之下，小麦价格也必然承受宏观经济环境转坏所带来的压力。

（三）政策的影响

这里我们将政策分为广义和狭义的。广义的政策定义为宏观经济层面的，主要是指各国为防止经济衰退而采取的各项救市政策和刺激经济措施，包括直接向市场注入资金增加流动性。这方面的政策，一是会影响经济衰退的程度和时间跨度，从而决定了宏观经济因素对物价施压程度和周期。二是，直接向市场注入资金是一把双刃剑，在增加流动性的同时，也可能再度引发物价上涨，出现经济上的“滞涨”现象。因此，广义的政策虽然不直接影响麦价，但会通影响物价总水平的方式间接影响小麦价格。由于这种政策对宏观经济的影响力度目前无法确定，因此对小麦价格的影响也是不确定的。

狭义的政策，这里指我国的扶农、惠农政策，以及对于小麦市场的具体调控措施。我国一直把发展农业，增加农民收入放在第一位。为防止谷贱伤农，并提高农民种植积极性，国家一直采取了最低收购保护价的托市政策，而且最低保护价水平也是在逐步提高。在10月中旬国家发改委的文件通知中就再次明确提出，从明年新粮上市起，每50公斤白小麦、红小麦、混合麦最低收购价分别提高到87元、83元、83元，为近年提高幅度最大的一次，这将对小麦价形成强有力的支撑。另外，小麦作为关系国计民生的一个粮食品种，国家也会干预过度拉抬的投机行为。因此，托市和平抑价格是我国小麦市场政策调控的两大主旋律，在08/09仍会继续上演。小麦价格仍会调控政策所左右，同时也决定了我国小麦价格在具体走势上还会表现出一定的独立性。

（四）、其他因素

      前三个方面是当前影响小麦价格的主要因素。除此之外，还有要受到一些其他因素。比如，在一个年度内的具体走势上，小麦价格还受到季节性因素、小麦生长期的天气和生长状况、品质、仓单变化，以及投机力量等因素影响，这里不再详述。国际市场的联动性也是影响因素之一，但由于我国小麦基本上能自给自足，进出口所占比重也很小，因此我国小麦受国际市场的影响相对偏小。

二、技术图表分析

    从美麦指数来看（见图六），其在高位做了一个大的头肩顶形态后，破位下跌，目前均线系统呈现空头排列，期价已进入一个中长期的熊市周期无疑。从头肩顶的量度跌幅来看，目前还未达到下跌目标。从下跌波浪来看，08年3月中旬到5月底为一浪下跌，5月底到8月中旬为二浪反弹，8月中旬到10月下旬为三浪下跌，目前运行在四浪反弹中，后市至少还差一个五浪下跌。综合来看，期价有望回到02开始的大的震荡区间（280-440美分）内。

图六：美麦指数周线图

                                                 数据来源：文华财经

从国内强麦指数来看（见图七），年内小麦期价没能有效跨越04年高点而回落，04年高点成为重要压力位。随后期价以高位震荡的方式对06年以来的上涨通道形成破坏，并且在高位也形成一个不规则的头肩顶形态，只是尚需确认。周均线系统向空头排列转变，技术指标MACD回到0线之下的弱势区域。总体而言，虽然目前强麦期价的熊市态势不如国际麦价和其他商品明显，但出现了明显的转弱特征。

对于国内的硬麦，周线形态表现为明显的高位震荡走势，周线均线系统收敛但未形成空头排列，同时技术指标MACD仍维持0线之上。整个技术形态强于强麦。考虑到目前硬麦参与者少，成交清淡，其价格走势和图表形态所反映的信息缺乏足够的客观性和全面性。因此这里不作详细分析。

图七：强麦指数周线图

                                   数据来源：文华财经

第三部分   后市观点

     在08年整个商品市场由牛转熊的情况下，郑麦期价虽然保持了相对的独立，目前仍没有完全转入熊市运行。但作为近年来支撑麦价走牛的两大因素，即小麦市场的自身供求和宏观经济环境目前已经发生了质变，对小麦价格的影响由动力转变为压力。在自身供求情况转好、宏观经济环境恶化引发物价总水平下降，以及国际麦价已经走熊的情况下，郑麦价格由牛转熊已不可避免。只是，由于目前各国救市政策的效果的不确定性决定了经济衰退程度的不确定性，进一步决定了物价总水平走熊的程度和时周期的不确定性。特别是在国内经济形势好于国际，国家对小麦市场的调控和干预更直接，更有力的情况下，郑麦期价仍将会表现出相对的独立性。因此，预计其转熊的过程会更曲折更复杂，走熊的程度相对其他品种会偏小。

一句话，郑麦期价已处在牛熊转换之中，由牛转熊不可避免，只是走熊的程度和时间周期在更大程度上将取决于政策力量。

                                倍特期货绵阳营业部  张中云

                                    2008年12月1日