存款准备金率调整对期货市场的长远影响
上海期货交易所发展研究中心
卢庆杰
针对流动性过剩的问题，作为一种紧缩性的货币政策工具，法定准备金率每上调0.5个百分点，就会冻结商业银行约1800亿元的资金。法定准备金率的调整具有时效快、耗散少等优点。自2006年7月以来，我国的法定准备金率已连续11次上调，共冻结了银行体系资金约2万亿元人民币，相当于同期由于外汇储备增加导致的人民银行基础货币增加额的50%。存款准备金率上调短期内不会改变期货市场的运行趋势，对期货市场的长远影响则取决于其对金融市场及经济增长的长远影响。
存款准备金率连续11次上调
10月25日，中国人民银行自2006年7月5日以来连续第11次上调商业银行法定存款准备金率，调整后，法定准备金率水平达到13%，与上世纪80年代末以来的历史高点持平，而目前美国商业银行的准备金比率仅相当于存款额的2%左右。我们知道，提高法定准备金率的目的主要是应对流动性过剩和经济过热的局面。
我国法定存款准备金率
资料来源：孔宪勇，《利率管理实务大全》，中国金融出版社，1994年；
李念斋，《中国货币政策研究》，中国统计出版社，2003年；
中国人民银行网站：www.pbc.gov.cn
存款准备金率上调对资本市场走势的影响
今年以来存款准备金率调整与期市、股市的走势
数据来源：上海期货交易所，上证指数
从今年以来存款准备金上调对宏观经济及资本市场的实际影响来看，存款准备金率的上调基本上不会改变股票及期货市场原有的运行趋势。在前8次存款准备金的上调过程中，在政策宣布后的第一个交易日，上海期货交易所连续3月铜合约有7次上涨、1次下跌；上证指数同样也是7次上涨、1次下跌。在已经经历的政策执行日，上海期货交易所连续3月铜合约及上证指数均为5次上涨、2次下跌。整体来看，存款准备金率上调的紧缩措施对期货及证券市场的影响不明显。不过，值得注意的是，紧缩措施是有累积效应的，当多次上调的量变累积为质变时，将对市场的资金面产生实质性影响。
存款准备金率上调对商业银行的影响
截至2007年6月末，金融机构超额准备金率的总体水平为3%，其中国有独资商业银行的超额准备金率只有2.43%。而在6月份以后，法定准备金率又连续3次上调，共上调了1.5个百分点，商业银行的超额准备金水平将进一步降低。商业银行的超额备付表现为库存现金和资金划拨准备，需要有一定的额度以备支付。因而，从当前的状况来判断，金融机构尤其是国有独资商业银行的超额备付金数额已经下降到比较低的水平，商业银行面临很大的流动性风险。
我国银行业超额准备金率
准备金率上调对市场流动性的调控效果
虽然存款准备金率的上调对商业银行信贷产生了重要的紧缩效果，但对流动性过剩局面的缓解比较有限，这是因为造成流动性过剩的主要因素并非银行体系，而是外部供给。当前的流动性过剩现象很大程度上是由外汇占款导致，在现有的结汇制度下，有多少外汇储备就会有多少等值人民币投放到经济体中。然后通过乘数效应放大，从而追高了股票、期货及房地产等市场。
下面我们通过统计数据来分析存款准备金率上调对流动性的紧缩效果。2007年9月末，金融机构各项存款余额为39.49万亿，每提高存款准备金率0.5个百分点，冻结的资金量就超过1800亿。从2006年7月至2007年10月连续11次上调存款准备金率0.5个百分点，冻结的资金共计约2万亿元。再来看一下此期间外汇储备的增长，2006年7月末时我国的外汇储备为9545.5亿美元，到2007年9月末时外汇储备达到14336亿美元，外汇储备增加了4790.5亿美元，约折合3.6万亿元人民币，即外汇占款使中央银行的基础货币增加了3.6万亿人民币。因而，准备金率上调冻结的资金相当于同期外汇储备增加导致的基础货币增加的50%。当然，中央银行还同时运用中央银行票据等工具回收流动性。
外需增加是世界产业转移背景下中国国际分工所处地位的必然结果，尽管受发达国家经济发展与消费的影响，但大趋势难以改变，所以短期内外需不会明显减少，而内需又拉动乏力，因此贸易顺差将长期存在。即使人民币不断升值，由外部因素造成的流动性过剩趋势也难以阻挡。如果外汇储备持续增加，为冻结过多的流动性，法定准备金率也要持续上调，这将对银行体系的运行及整个金融市场的发展带来越来越严重的影响。因而，经济发展的外部均衡是解决流动性过剩问题的根本途径。
存款准备金率的上调对期货市场的长远影响
综上所述，由于外部经济的不均衡，提高法定准备金率对市场的流动性并不会产生根本性影响，短期内期货市场的走势也不会有根本性的转变。不过，提高法定准备金率意味着相当部分的资金在商业银行里“闲置”起来，降低了资金的使用效率，而且会有利息方面的损失，抑制了商业银行竞争力的培养；准备金率的持续上调将降低货币乘数，进而弱化金融体系的货币创造能力。因此，存款准备金率上调对期货市场的长远影响取决于其对经济增长的长远影响。
当前，中央银行同时运用央行票据、特种存款等多元化的工具回收流动性，机构锁定范围有所扩大。伴随着人民币汇率体制的改革及经济外部均衡的调整，如果经济能够实现软着陆，则准备金率的上调对期货市场的运行不会形成实质性冲击；而如果由于准备金率上调对银行体系及金融市场平稳运行形成障碍的话，则可能通过供给与需求的调整影响期货市场的运行。
