——2008年黄金市场回顾及2009年展望

刘旭

贵金属分析师

宏观经济研究员

首创期货研发中心

摘要：

z        黄金期货上市一年以来，赚足了市场的眼球。但赚到钱的投资者仍属少数派。黄金是一种特殊的金属，国内传统的商品分析方法不适合黄金期货。

z        全球经济何时见底或者说各国政策的效果何时能持续的显现出来，仍存在较大的不确定。同时全球而言，矿产金产量远离辉煌时期的客观现实将对金价形成支撑。

z        未来的黄金市场绝非坦途，密切关注市场走势的脉络，调整自己的思路适应市场的节奏极其必要。对于黄金产业链上的企业来说，如何规避、转嫁市场不确定所带来的风险成为了我们一道思考的重点。

2008年金价上下纷飞，上半年创出历史新高，下半年低谷回到了2006年价格水平，金融危机中各方资金在去杠杆化的过程中，加大了市场的波动。黄金市场在赚足了眼球之后，真正赚到钱的投资者实属少数。

在全球性金融危机仍在继续的背景下，资金“避风港”的得天独厚的属性有助于黄金仍然是2009年的焦点。但是不要盲目夸大黄金的避险功能，毕竟它也是一种商品。黄金市场中，我们所要做的不是去预测金价到底能达到什么高度，而是一步步跟踪市场的走势，在各种市场噪音中寻找市场波动的关键所在，在全球经济低迷的氛围中，捕捉黄金市场的机会。特别是由于世界经济不确定性加大的情况下，金价波动将继续加大，而无论是投机者还是黄金产业链上的各类企业，我们要做好应对各种极端情况的准备，2009年黄金市场在继续受到市场青睐的同时，绝非坦途。

数据来源：Bloomberg

一、行情回顾

（一）上半年:上市半年让国内期民认识了黄金期货

1.火爆预期促上市理性回归

上海期货交易所黄金期货在上市前便备受瞩目，同时在国际黄金处于看涨的氛围中，国内媒体渲染了一个浓厚的看涨气氛。加之，国内黄金期货上市基准价——209.99元/克以及上市首日10%的涨跌停板，造成上市初期期货价格严重偏离国内现货和国际金价。

过高的价格出现了无风险套利的机会，多年参与黄金交易的投资者分享到了国内黄金期货的第一桶金。上市初期的黄金期货成交活跃，新品上市可谓圆满成功。但在理性回归之路上，初期盲目看多的投资者还是遭受了惨痛的损失。而随着期现价差和内外盘价差的收敛，无风险套利机会的消失，期货价格与现货、外盘之间的价差逐步回到合理水平，亏损的投资者和套利交易者逐步撤出了市场，成交有所下降。

数据来源：首创期货研发中心

数据来源：首创期货研发中心

2.国际金价冲上1000美元 国内跟涨

虽然在黄金期货上市的阶段经历了大幅下挫，但由于国际黄金市场处于牛市氛围，在金融市场动荡，美国地产市场持续恶化，能源价格不断走高以及资产保值需求上升的情况下，国际市场黄金期、现货在900美元上方完成整理、蓄能后，一路震荡上行；在国内交易时间和定价权缺失的情况下，国内在第二阶段跟涨外盘。但黄金市场少数人赚钱的特点更为突出。外盘在900上方蓄能上行过程中，国内虽然跟涨外盘，但投资者忌惮上市初期的暴跌行情，操作上谨小慎微，国内多头缺失的局面造成了成交量的下降。在空头压制市场的情况下，国内也仅仅称之为跟涨，这一特点持续到国内期货价格运行至224元/克上方，随后成交量有所放大，多头逐步活跃，但大量散户的进入也标志着上涨行情的即将结束。在外盘狂犇上1000美元后，泡沫快速破裂，此时国内交易时间短，定价权缺失以及市场参与主体尚不健全的缺陷显现出来。连涨1个月的行情在1周内全部回吐，个人投资者遭受了较第一阶段更大的损失。

图表来源：文华财经

3.泡沫破裂 消费淡季中步入调整

价格的泡沫快速破裂，沪金价格在短短数日内回到了连续上涨近一个月前的水平。疯狂中快速转换的行情，让众多投资者措手不及。伴随着亏损出局，成交量急剧下滑，市场人气不复存在。上市初期日均六万余手的成交，快速滑落至日均不足千手。这其中，同期其他商品收益率高于黄金，以及暴涨暴跌过后长时间的震荡整理走势，加之隔夜行情的风险，使得投资者望而却步。并且在逐步临近交割月，保证金比例上调的情况下，在二季度后半段，黄金迎来了上市以来最为低迷的阶段。同时，在传统需求淡季中，黄金构筑了上半年的底部。

数据来源：文华财经

（二）、下半年：见识了黄金的波动

数据来源：Bloomberg

1.美元需求暴增带来的黄金暴跌

    进入下半年，虽然美国经济仍然处于水深火热之中，虽然金融危机向实体经济的蔓延呈现加速的态势，但美元展开了强势反弹，这一方面是美国在于其他地区的经济状况的比较优势在显现，另一方面则是各国对美元需求的体现。而正由于此，在国际市场中以美元标价的黄金在再次试探1000美元失败后，迎来了大幅下挫，特别是7月中旬到8月中旬以及10月初到10月下旬的行情，简直是暴跌。

数据来源：Bloomberg

2. 需求走高与金融动荡的支撑

    随着黄金进入跨年度的需求旺季（11月开始），美元和黄金一度同涨同跌。这是由于在需求旺季中，黄金的走势阶段性脱离了以美元标价的限制，未来不确定的经济走势和旺盛的需求对金价的影响作用更大。这个阶段，单纯依靠美元和原油作为黄金的决策指标的投资者们的感触更深——传统的分析方法经受着挑战，众多投资者陷入了迷茫。

二、供需面的变动

一、全球供给量

黄金的供给主要包括：矿产金、官方售金、再生金。截至2008年三季度，世界黄金协会公布的数据，2008年前三季度全球总供给量较2007年同期下降66吨，降幅达到2.6%，单季度下滑10%。

1．矿产金：产量下滑

2008年前三季度矿产金的产量与去年同期相比减少了52吨，下降幅度达到2.82%，由于2007年全球矿产金2476吨的产量已经创出了10年来的低点，虽然四季度数据要等到明年1季度才会出炉，但2008年前三季度矿产金的产量预示着，2008年矿产金的产量有可能创出自1997年以来的历史新低。

导致今年全球矿产金产量持续下滑的主要原因是：一些传统意义上的主要产金国的产量都出现了下降，其中下降幅度最大的是南非。由于电力供应紧张、政局不稳以及种族矛盾等因素的影响，今年南非最大的产金区居然被迫累计停产了一个多月。与此同时，印度尼西亚、澳大利亚和美国这些产金大国的黄金产量也出现了不同程度的下降。由于矿产金的生产周期比较长，从勘探、选址、安装设备投产到最后生产出成品黄金往往需要数年的时间，因此一旦形成稳定的生产能力，矿产金的年产量轻易不会发生大起大落的变化，近10年来全球矿产金的产量稳定在2500吨/年之上，2008年全球矿产金的产量虽然会比去年有所减少但仍将维持在2400吨以上。

但矿产金的变动应引起足够的重视，全球最大的产金国——南非，其黄金工业已经度过了辉煌时期。同时含金品位下降，造成了成本上升。黄金矿山是一个资金需求量大、开采周期长、风险高的投资项目。国际金融市场刚刚经历了几年的高通胀，目前又面临货币紧缩，政府救市一时发挥不了多大作用，给矿山发展带来了极大的不确定性。

数据来源：黄金年鉴

2.官方售金：央行因金融危机惜售

2008年以来各国央行官方净售金的数量也大幅度的减少，与2007年同期相比减少了215吨，下降幅度达到令人吃惊的53.2%。尤其是今年第三季度的官方净售金数量只有23吨，这是自2005年以来最低的官方净售金量。根据1999年签订的“央行黄金协议”，所有签字国的中央银行在2005年至2009年期间每年所抛售的黄金总量不能超过500吨，如果再加上那些非签字国央行的抛售数量，那么全球每年实际的官方净售金数量在600吨左右。

2008年各国央行官方净售金的减少与全球范围的金融危机有着极大的关系，自去年下半年集中爆发于美国的次贷危机，以及随后演化为全球性质的金融危机，对全球资本市场以及实体经济造成了百年以来的规模巨大的冲击。贝尔斯登和雷曼兄弟，这两家华尔街投行巨头的轰然倒塌更加剧人们对金融衍生品泡沫的恐慌和担忧，同时冰岛这样的主权国家都面临着国家破产的危机。同时，未来全球金融环境以及经济发展的不确定性，更凸显了黄金作为资产保值、金融动荡中“避风港”的作用，各国央行出于对本国金融和经济前景的考虑，稳定国家资产、保值增值，从而减少了售金数量。同时，三季度金价爆跌也是央行降低售金量的原因之一。

数据来源：黄金年鉴

3.再生金：变现需求推高了供给量

由于黄金的稀缺性和货币、金融属性以及历史沿袭，人们会把各种形式的实物黄金及其制品妥善的保管起来，再生金主要是以首饰、电子产品、医学用品、宗教物品等形式散存于民间，一旦黄金价格或者金融形势发生比较大的变化时，这些散存于民间的“再生金”就会重新回到市场中来形成新一轮的黄金供应量。

金价对再生金的供应量起着决定性的作用，当金价显著波荡时，供应量会大起大落。 金价确实是影响再生金供应量的重要因素，但是，单纯的价格因素并不足以引发再生金的变化，因为再生金主要来自旧首饰、报废的电脑零件与电子设备、假牙以及其它各式各样的黄金制品，没有紧急需要人们不会将这些有实用价值的黄金变现。再生金的供应量往往受金价和其它因素共同影响，其中对金价变动的预期对再生金供给意义重大，当人们预期金价仍会继续上涨时，即使金价已经处于相当高的位置，人们也不会立刻抛售再生金，而是希望在更好的价位抛售。而如果人们预期金价将会下跌，则会选择立即抛售。

数据来源：黄金年鉴 首创期货研发中心

另一个影响因素是经济周期，在经济衰退的时候，再生金市场供给增加。这时，最先受到经济衰退影响，现金流出现问题的个人和机构会套现存有的、不能作为直接支付手段的黄金，形成再生金的供给。与此同时，对未来经济前景不确定的理性预期，使人们不会继续在股票等风险较大的证券上投入资金而投资风险小的产品。另外，政府为了刺激经济会调低利率，这时将资金存入银行或购买债券的低风险投资策略只是为保值而已。相比之下，黄金具有内在稳定性，它不像纸币本身不具有价值，黄金受发行该纸币政府的信用和偿付能力的影响，是最可靠的保值手段，这使有剩余资金的人更愿意持有黄金。

数据来源：黄金年鉴

自2001年以来随着国际黄金价格的不断上涨，全球每年再生金的产量也在不断增加，2006年更是达到了创纪录的1129吨。不过由于再生金的分布比较分散，受黄金价格波动的影响较大，同时在衰退中，其产量变化的不确定性比较强。

在今年第一季度的时候，随着国际黄金期货价格创出了1033.9美元/盎司的历史新高，全球再生金的产量也在第一季度达到了321吨，但随后由于国际金价的快速回落再生金的产量也随即相应地减少。考虑到目前国际黄金价格仍处在一个相对较高的位置，对再生金的产量仍会产生一定的拉动作用，因此2008年全球再生金的产量超过1000吨几成定局。

二、全球需求量

2008年黄金市场的需求出现强劲的反弹，第三季度总需求达到了1155吨，与去年同期相比增长了16.6%，季度增长幅度也创出了2006年以来的新高。这一时期黄金市场需求的反弹既与黄金价格的快速下跌有关，同时也与当前金融危机的不断蔓延、经济前景的不确定性有关。但上半年较高的金价制约了需求，特别是今年黄金期货价格创出历史新高后，前两季度黄金需求较2007年同期大幅下滑，这将影响到全年黄金的需求。

数据来源：黄金年鉴

1.制造业：受制上半年高价抑制和金融危机影响全年需求下滑

（1）首饰金：受制于上半年价格高企 全年下滑已成事实

首饰行业每年黄金需求的比重能达到65%左右，在对黄金的刚性需求中所占比重最大，这些黄金首饰需求主要集中在印度、中国、中东等发展中国家和地区。首饰业对黄金需求的变化主要是受到原料黄金价格的影响。

总体来讲，近几年国际黄金价格的一路飙升抑制了首饰业对黄金需求的增加，甚至还产生了下滑。今年前三季度全球首饰业对黄金的需求与去年相比下降了256吨，降幅达到了13.4%。特别是上半年高涨的金价，抑制了首饰金的需求：上半年首饰金需求仅为989吨，较2007年上半年下滑295吨，降幅接近23%。虽然四季度正直需求旺季，但在金融围巾中依然不容乐观，2008年全年首饰金需求下滑已成事实。

（2）工业及牙科：金融危机中需求下降

工业和牙科需求相对比较稳定，2004年以来维持在400-460吨的区间，但2008年由于受到全球经济增速下滑，以及未来陷入衰退的预期影响，2008年前三季度工业及牙科对黄金的需求与去年同期相比下降了24吨，降幅达到了6.8%。考虑到全球经济进一步恶化的态势，四季度存在进一步下滑的可能，2008年工业及牙科用金需求将较2007年小幅回落。

2.实物及投资需求

黄金投资需求主要包括：金条、金币等实物黄金投资和黄金ETFs基金、黄金期货、期权等衍生品投资。近年来黄金价格的不断上涨与黄金投资需求的增长密不可分。尤其是进入2008年以来随着全球金融市场的动荡加剧，曾经的华尔街巨头噩耗频传，这一切在引发了投资市场恐慌的同时也提升了资产的避险需求。

9月中旬，由于雷曼兄弟公司的突然倒闭引发了市场投资者对银行业危机的极度恐慌，因此也导致了大量的避险资金纷纷涌入黄金市场，黄金ETF在9月17-23日短短5个交易日内净增加的持仓达到了110吨。

截至到目前全球黄金投资需求与去年同期相比增长了155吨，增幅达到30%，其中金条囤积、金币投资增长了19吨，增幅达到4.9%，ETFs基金等黄金衍生品投资增长了55吨，增幅达到32%。

    我们可以看出：从2008年二季度开始随着贝尔斯登、雷曼兄弟等重量级公司的突然倒闭，美国股市也出现罕见的跳水行情，在这种背景下，无论是实物黄金投资还是黄金ETF投资都出现了快速的增长。金融市场的动荡和未来全球经济诸多的不确定性，增加了普通民众和各类机构资产保值的需求，黄金“避风港”的作用尤为突出。

三、资金面的分析

在此轮金融危机中，由于高杠杆的衍生工具——信用违约掉期（CDS）是罪魁祸首，一场衍生品市场去杠杆化的革命席卷着大宗商品市场，黄金市场同样受到了牵连。商品市场的规模由于去杠杆化的影响大幅缩水。

下图中我们可以清楚地看到：全球大宗商品市场总持仓水平大幅缩水。总持仓方面，农产品整体上下滑超过四成，贵金属总持仓量缩水超过五成，而原油市场规模仅缩水三成左右。而从净多单变动来看，农产品、原油、白银变动幅度均超过70%，而黄金净多单下滑均小于其他品种。未来CFTC的数据，我们需要关注黄金总持仓和净多单的变动，同时对于总持仓量仅下降30%的原油市场仍需密切关注，它在未来很可能成为大宗商品市场及黄金市场的一个“变数”。

数据来源：CFTC 首创期货研发中心

但实物金的需求却不降反升，大幅增加，创出了历史纪录。全球最有代表性的黄金ETF——SPDR GOLD SHARES（持有量在全球黄金ETF中占比超过70%）年度增仓接近150吨，增幅达到25%。

投资者对黄金ETF的需求急剧上升，黄金ETF成为了投资黄金的主要工具。黄金最突出的特征是“保值”，是各种投资品在不同的政治经济环境下的市场“保险单”，与实物金相比的黄金ETF的诸多优势吸引着众多投资者在金融危机中竞相购买。SPDR GOLD SHARES在经历了2005年爆炸式增长后，连续几年都以两位数在增长。并且欧美养老基金和共同基金通常按资产4%左右比例配比黄金。在衍生品去杠杆化的过程中，黄金ETF受到各类资金追捧，2008年底更是创出了775.33吨的持仓历史高点。在其他商品持仓量大幅缩水的过程中，黄金ETF的良好表现，为黄金价格的走高带来了资金方面的支持。

数据来源：Bloomberg

四、金融环境的不确定因素加大黄金价格的波动

美国次级抵押贷款引发的金融危机，不断向其他国家扩散，并向实体经济蔓延。目前全球经济、金融正处在百年难遇的特殊历史阶段，这个特殊阶段形成的全球金融危机及经济衰退可能不同于以往历史上的任何一次，进而使得我们在具体的金融市场投资中不能盲目寻找参照，特别不能盲目寻找认为这个阶段可能即将结束的乐观参照。美国国家经济研究局表示，美国经济在2007年12月陷入衰退，并且强调本次衰退可能是二战以来最严重的一次，衰退要延续14个月以上。美国在全球经济中居于核心地位,次贷的原始资产仍在美国，危机对美国经济影响有限。其他处于边缘的经济体反而受到了严重损伤。

数据来源：首创期货研发中心

全球主要经济体均处于经济周期的下行阶段，美国自2007年四季度进入衰退后，经济处于持续下滑过程中。寻根逐源来看，过去几年美国地产市场的快速增长，带动了美国的消费，而美国作为全球最大的需求经济体，带动了其他地区、国家，特别是以初级生产资料、生活必需品出口为主的外向型经济体。地产市场的低迷，一方面使得持续恶化的衍生品市场尚未到底，同时受到金融危机拖累的实体经济持续的恶化，进一步对建筑业、制造业等提供大量就业的行业造成沉重的打击。一句话，地产市场见底，我们再去谈论金融市场的回暖吧。

1.地产市场的糟糕表现仍在延续

美联储现任主席伯南克和其他一些美联储官员不止一次强调，房地产价格下跌是美国主要经济风险之一，它可能导致居民消费能力的进一步下降。美国标普/CS房价指数显示，自2006年下半年开始，一路下跌。进入2007年以来加速下滑，2008年年初以来跌幅达到10%以上，累计跌幅达到21.75%；而欧洲大陆最有代表性的英国地产市场同样表现糟糕。英国Rightmove指数自2007年下半年以来出现下滑，累计跌幅达到9.87%。同经济周期显示的相似问题——英国地产市场滞后于美国房价的下跌，但其加速下跌的特征令人担忧。

由于上一轮美国经济的繁荣得益于地产市场繁荣发展，同时金融衍生品创新为居民消费提供了融资渠道，但双刃剑总不会永远有利于购房者，当地产市场出现拐点，购房利率重置导致的违约率上升，激活了房价的拐点，同样由于地产及衍生品市场支撑着经济增长，当房价轰然倒塌后，资金链条上的各个端点无一幸免，都将受到牵连。从目前的情况俩看，美国地产市场尚未见底。

数据来源：Bloomberg

违约率持续上升，一方面加速房价的下滑，同时违约房屋进入市场对新屋的销售造成打击。美国房产止赎率已攀升到了数十年来的最高水平。表明放贷机构将抵债房产变现的速度远远赶不上它们收回房屋的速度。2008年下半年花旗集团、摩根大通和美国银行在内的多家金融机构和贷款人重新修订了贷款条约，包括通过降低贷款利率和延长还贷期限（可长达40年）以使贷款人的月供支出降至占收入的38％以下。目前的情况是：几乎10个美国贷款人中就有1个人进入了止赎程序。由于房地产价格持续下滑，目前美国约有1400万人因付不起高昂的抵押贷款而面临丧失住房的危险。止赎率高是因为房价下跌造成的，而不少地区房价仍在持续下跌，这形成一个恶性循环。

数据来源：Bloomberg

数据来源：wind资讯

2.美元将游走于金融危机和美国经济挑战之间——长期贬值有助于金价

这场金融危机的源头在于美国通过衍生品过渡制造远远超越实体经济的泡沫，当这些泡沫像多米诺骨牌一样纷纷破灭倒塌时，留下系列泡沫破灭后远远超越实体经济发展的金融黑洞。这些黑洞反过来正进一步侵蚀着实体经济，使得全球经济放缓、甚至陷入绵绵衰退的经济危机。为了防止这些泡沫破灭后的金融黑洞更深更长远地拖累实体经济，必须对之进行尽可能的填补。而黑洞的主要填充材料当然是作为全球首要统一结算货币的美元。目前欧美金融机构急需庞大的美元来补充流动性，这就是当前美元逆美国经济基本面异常走强的根本原因。

国际资本撤离其他发达经济体和新兴经济体，回流美国，从而奠定在本轮世界性的危机传播过程中美元资产的独特优越地位。09年影响美元汇率的主要因素：美元以及非美货币在货币政策调整节奏上的不对称性、欧元区与日本经济前景的超预期恶化、美国贸易赤字是否能改善、美国新政对经济增长以及财政赤字问题的改善等等。

从长周期来看，因美国的赤字政策和不断的货币投放，美元汇率底部不断创新低，造成美元贬值的主旋律，过去一个季度里，美联储的货币供应量已经增加了创纪录的一倍多。本轮经济的波动和金融市场的动荡根本上是源于美国房地产及其信贷的周期波动，美国楼市见底企稳后，困扰当前金融市场的恐慌情绪会逐步得以缓解和消退，银行信贷、货币流通、投资人风险态度也会相应发生变化，共同推动金融市场和资产价格的稳定；在超跌和低估值的吸引下，美国股市有望止跌并建立坚实底部。

数据来源：wind资讯

美元的长期贬值不可避免，但其反弹同样不容忽视。每一轮的美元强势升值的幅度相当可观，且均对全球金融市场带来深刻影响。美元汇率在过去40 多年间经历了两个比较完整的周期波动，并呈现如下特点：美元汇率底部不断走低，且基本保持了每次底部比上一周期下跌约5 个点左右，形成清晰的趋势线和阻挡线。在此规律下，2008 年3 月的低点71.80 有望形成阶段性底部，成为前一轮贬值的终点、新一轮升值的起点。从美元汇率的运动周期看，美元的上涨和下跌周期基本在6.2~9.4 年之间，平均7.8年。前一轮美元的贬值始于2002 年，即自2001 年美联储大幅降息之后。

就幅度而言，每次升值和贬值的幅度有减少趋势；这与货币总量不断增加有关，也与美联储的货币政策和利率政策愈加娴熟、前瞻性增强以及利率波动幅度相对减少有关。

美国采用两种主要手段来满足金融市场对美元超乎以往寻常的强大需求，一是开足印钞机的马力，美国当然最希望这样，但这无疑会损害美元外汇储备巨大国家的利益。其二是进一步通过大量发行国债回笼美元，以填补金融危机的黑洞。根据美国财政部11月18日公布的数据，美国9月资本流入达到1,434亿美元，为2006年初以来最大资本净流入，美国联邦储备理事会(美联储)主席贝南克在国会称，大量美元需求意味着美元依然是难以匹敌的全球储备货币。当然，我们知道美元强势背后的真正含义。

数据来源：Bloomberg

我们希望大量的美元注入后能够有效填补金融危机的黑洞，然而事实未必那么简单。从美国商业银行资产负债表上看，截至2008年11月底，商业银行总储蓄为7.141万亿美元，而现金仅有8713亿美元。其它的钱在哪里呢?它们主要投向了表外的SIV资产，按揭抵押债券，两房债券，CDO，CDS，垃圾债券，以及基于这些毒垃圾之上的30倍高倍杠杆，而这些放贷中的大部分将永远无法偿还，整个美国商业银行体系或将在2009年面临更为尴尬的局面。这使得整个金融市场对美元的中期需求似乎难有止境，尽管这种需求与美国经济本身的走向背道而驰。

作为金融黑洞填充材料的美元背离实体经济的持续走强，最终可能形成两种局面：其一是在目前全球美元独大的币制下，美元最终堵住了金融危机的黑洞，但将付出随后因为美元过渡增量发行后的通胀代价，美国政府背负巨大的国际债务也希望金融危机之后的美元大幅贬值；其二，是在改变全球货币流通体系中美元独大的局面，那么市场对远远脱离实体经济指引的美元信心可能面临崩溃，也将最终造成美元的大幅贬值。

五、金融动荡中的黄金值得期待——2009年商品市场一道璀璨的风景线

经历了动荡起伏的2008年，全球经济未来继续衰退几成定局，但作为经济先行指标的地产市场的糟糕表现仍在延续，美国标普/CS房价指数仍然加速下滑，这预示着危机离底部尚有时日。由于地产市场的兴衰关系着美国急需刺激的消费领域，同时对一年多来各国的“救市”政策的有效性也有着评判的考量，同时由于美国向其他地区的传导效应，对身处危机漩涡中的各个国家的前景均起着至关重要的作用，美国地产市场在未来仍然是市场关注的焦点所在。在股市、债券市场规模大幅缩水的情况下，市场缺失了“衍生品”创造资金的渠道，市场将重回投资资金再创造的过程，但经济、金融层面的不确定性，将会加大市场的波动，而天然“避风港”——黄金将成为市场青睐、稳定投资收益的一柄利剑，况且黄金供给方面金矿的减产趋势必将对黄金市场形成支撑，在低通胀、低增长的全球环境中，商品市场投资规模的大幅缩水，将凸显黄金的魅力。

1．经济前景的不确定性平添黄金色彩

由于地产市场的糟糕表现，同时金融机构的问题似乎依然在延续，我们无法预计在金融危机向实体经济继续传导，特别是在地产低迷、失业率持续上升，消费不佳以及美国“零利率”时代来临之际，还会有多少全球性公司濒临倒闭清算。同时，由于大多经济体滞后于美国反应的特点，各国经济在2009年仍然有一个加速衰退的过程。况且奥巴马政府虽然已经开始在宣讲新的施政纲领，也提出了一系列关系国计民生的措施，诸如医疗卫生、互联网以及基础设施建设等方面。但其上台后具体实施到真正形成刺激美国经济的有效措施，让美国民众看到施政效果仍需时日，而在这个过程中地产、消费、实体经济进一步恶化等诸多问题仍将一步步浮出水面。而在这个过程中，货币和投资属性远高于其他商品的黄金将成为“避风港”偏好的一种必然选择。

2．金矿产量下降趋势出现

    2008年上半年，南非经历了电力供应紧张、政局不稳以及种族矛盾等事件，严重影响了贵金属产量。而黄金矿山是一个资金需求量大、开采周期长、风险高的投资项目，传统产金国均已远离产量辉煌时期。同时在金融危机中，金矿开采成本的持续上升，全球主要金矿减少开支成为必然。2008年前三季度矿产量下降52吨，同比下滑2.82%，全球再创10年新低或已成定局。虽然中国矿产量有所上升，但仍不能弥补全球大部分地区产量下滑的局面。上半年，市场均在热议中国矿产金量有望超过300吨。从数据来看，2007年国内黄金产量增速12.5%，而2008年仅为2.2%，中国矿产量的增速同样呈现了下滑的态势。在全球矿业均受到较大影响的情况下，全年矿产量276吨左右的事实，让市场对中国产量也有了理性的预期。

数据来源：黄金年鉴

3．低迷金融市场中的亮点 理性是迈向成功的关键

我们用了大量的篇幅，阐述黄金市场的供需情况，同时在确立了美国地产市场为影响核心的金融危机的背景下，在未来我们需要关注全球经济走势的脉络，而不仅仅是趋势。

全球经济衰退已成共识，在这样的背景下谈论黄金的价格，未来是值得期待的，黄金成为2009年金融市场的一个亮点的概率无疑是较高的。但永远不要盲目夸大黄金的避险、保值功能。因为从数据的角度，客观而言，我们尚不能判断这场危机对全球造成的衰退会持续多久，因为我们大部分人都没有经历过1929年的大衰退，我们现有的直接经验无法提供有效的心理寄托，同时金融市场的资金规模大幅缩水过后，我们需要创造、寻找到能够帮助市场走出底部的资金来源。但是很遗憾，在低通胀、甚至是通货紧缩，同时全球衰退的背景下，我们将经历市场资金再创造的过程，看看在经济周期的各个阶段资金对各类资产的偏好，大家就会对股票、债券、外汇、商品等市场有一个具体而冷静的心态了。

对于黄金市场，全球经济是否能在2009年形成底部以及黄金供给方面的变数将是长期左右市场的关键所在，我们对于黄金市场长期向好的走势，依然持乐观的态度。而阶段性而言，各国经济周期的趋同性以及各国经济运行的相对步调，将以经济数据公布的节奏来影响着投资者对于市场阶段性的判断，这将形成市场阶段性的行情。同时不要忘记市场是由于对经济走势的预期来形成黄金“避险”需求的高低，在市场认为“糟糕得不能再糟糕”的阶段，或许就是市场分歧较大的时期。故此阶段性而言，黄金市场的波动仍然会高于历史的平均水平，这将对投资者的操作技巧提出更高的要求。

最后，我们以一种不惮其烦的述说，提醒广大投资者，黄金是一种特殊的商品，数百年来黄金背后的历史演绎着黄金在金融危机中的特殊功能，同时这也促成了其特殊的需求。同样也正是黄金这种商品，金融、货币的属性，使得它的表现和其他众多商品呈现了迥异的“气质”。传统商品的分析方法不适合黄金。在金融危机中，特别是我们正经历着1929年以来最严重的一场金融危机的现实告诉我们：当前市场没有直接的经验告知我们对抗这场危机的最有效的办法来源于何处。我们只能以现有的政策体系和市场举措来对抗这场危机，以期“天道酬勤”的结果出现。对于投机者来说，密切关注市场走势的脉络，调整自己的思路适应市场的节奏极其必要。对于黄金产业链上的企业来说，如何规避、转嫁市场不确定所带来的风险成为了我们一道思考的重点。2009年的黄金市场绝非坦途，一道规避市场的不确定性将成为双赢。