| 来源： |
中国证券报 |
发布时间： |
2012年05月21日 07:39 |
作者： |
杨涛 |
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国信证券：分级创新
□杨涛国信证券证券分析师
一、跟踪指数均衡：配置强、中周期行业
招商中证大宗商品分级基金跟踪中证大宗商品指数。从行业分布来看，该指数主要配置的行业为有色金属（40.08%）、化工（24.78%）、采掘（22.98%）以及农林牧渔（7.04%）。以强、中周期行业为主，这类行业在牛市中往往会有可能取得较高的超额收益。大宗商品指数分级跟踪的指数与银华内地资源分级所跟踪的中证内地资源指数的行业配置颇接近。与中证内地资源相比，中证大宗商品主要减配了采掘，加配了化工及农林牧渔，行业配置更加均衡。
二、指数历史表现高收益，高弹性
从历史情况看，中证大宗商品指数具高收益，高弹性的特征。自2009年1月1日至2012年5月11日，中证大宗商品指数累计收益率达113%，同期上证综指累计收益率为27.3%、沪深300累计收益率为40%，中证内地资源累计收益率101%。自2009年1月1日以来，中证大宗商品指数的平均年化收益率为22.58%，同期上证综指的平均年化收益率7.20%、沪深300的平均年化收益率10.04%，中证内地资源的平均年化收益率20.88%。此外，中证大宗商品的年化波动率小于中证内地资源，可能因中证大宗商品的行业配置更均匀，从而使组合的非系统性风险获得了更好的分散化效果。该指数相对于上证综指的Beta为1.34，弹性较高。
三、第四代分级模式：清晰退出机制保障A份额收益
招商中证大宗商品指数分级A、B份额采用1:1配比，其中A份额的约定收益为1年期定期存款利率（税后）+3.5%。基金运作满5年后转为LOF，同时带有配对转换机制以及向下向上到点折算条款。
招商中证大宗商品指数分级基金采用第4代分级基金的分级模式，设定了固定的运作期限，为投资人提供一个清晰可见的退出渠道。预计招商中证大宗商品指数分级A、B份额上市交易后的折溢价率会处于较合理的范围内，这不仅可更好的保护A份额投资者的利益，也利于B类份额投资者更好的把握其杠杆属性。
此外，招商中证大宗商品指数分级采用的第四代分级模式，延用了第三代模式的优势，符合市场需求。主要体现在3方面：
1.带有配对转换，保护基金投资人不因整体折价而蒙受损失。
（即母份额可拆分为A、B份额进行交易；A、B份额可以合并为母份额进行赎回。这一机制确保了基金整体折溢价始终处于合理的范围之内，保障了投资人的利益）
2.设有向上向下折算条款，保证杠杆水平始终保持在一个合理的范围之内。
（当分级基金净值下跌时，净值杠杆会升高，此时无论对于A类份额还是B类份额，风险都会很高；当分级基金净值上涨时，净值杠杆会下降，这时B类份额就会失去原来杠杆的意义。而到点折算条款则可以保证其杠杆水平始终能保持在一个合理的范围之内。）
3.指数分级，利于投资者把握子份额净值，费率较低。
四、指数分级优势，符合市场需求
市面上现存分级基金数目较多，无论是从产品数量而言，还是从产品的活跃度和规模来看，指数型分级都是偏股分级产品的较佳选择。
作为一种交易型基金，采用被动投资方式的分级基金主要有以下优势：
1、净值表现容易预测，投资者只需对市场做出研判，即可把握基金净值走势，而无需判断基金经理的投资能力。且由于指数成份股构成完全透明，也为投资者预测母基金净值提供了多种途径。
2、由于分级基金的子份额的理论价值与母基金净值的波动率相关。对于主动管理型的基金，因缺乏历史数据的积累，难以预测母基金净值未来的波动率。而被动型基金则可以依据标的指数的收益率来进行预测，便于投资者快速把握分级基金子份额的理论价值。
3、被动型基金的费率相对较低，可以为投资者有效节省投资成本。对分级基金而言，主动管理型的分级基金大多收取1.5%的管理费和0.25%的托管费，而被动管理型的分级基金则大多收取1.0%的管理费和0.22%的托管费。
五、灵活多样的投资方式
稳健投资：持有A份额获取高于银行定存的收益率
根据基金合同约定，在五年分级运作期内，A份额持有者可以获得的约定收益率为“一年期银行定期存款年利率+3.5%”。以当前的银行一年期定存利率3.5%计算，持有A份额可为投资者带来7%约定年收益率，高于目前三年期银行定期存款利率水平5%。
此外，相对于银行定期存款不能随时支取的缺点，A份额允许上市交易。因此持有A份额的保守型投资者既可以持有至五年分级运作期到期获得高于银行定存收益率，也可以选择A份额的市场价格和其参考净值价格相近或者溢价时相机卖出A份额，提前锁定收益。但是，招商中证商品A份额设定的收益率并非保证收益，在极端情况下，如果发生大幅度投资亏损，A份额可能不能获得收益甚至可能面临本金受损风险。
持有母份额，待新一轮上涨周期的到来，整体溢价时择机卖出
从大宗商品指数的历史业绩表现看，虽然大宗商品指数的风险相对于蓝筹指数更高，但其收益机会也高于主要蓝筹指数。由于其主要配置的行业都属于强、中周期行业，因此该指数弹性非常大，其相对均衡的行业配置又较好的分散了非系统性风险。
如果市场未来上涨，该指数将很有可能获得非常可观的超额收益。投资者可以提前买入场内大宗商品指数分级母份额，并分拆为A、B份额，当市场一旦出现上涨，如出现整体溢价机会，此时卖出可同时获得市场上涨的收益和溢价收益。需注意的是，受市场供求关系影响，基金份额的交易价格与基金份额净值可能发生偏离而出现折/溢价交易风险。
波段操作商品B份额，获取杠杆收益
B份额以固定的融资成本获取杠杆收益，由于基金采取被动式指数投资，因此B份额的杠杆透明，商品B份额的实际有效初始杠杆为2.34倍，相对目前市场上已有的指数分级基金的B类份额，杠杆较高，能满足风险偏好较高的投资者的需求。由于其跟踪的指数本身具有非常高的弹性，加之其较高的杠杆水平，相比于现有的分级B类品种，B份额很可能将具有更高的波动性，对于偏好短期交易型的投资者，B份额将成为其把握市场反弹或者进行波段交易的优秀投资工具。
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