| 来源： |
第一财经日报 |
发布时间： |
2009年12月19日 10:09 |
作者： |
黄立伟 |
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过去不代表未来，这么一个简单的道理，有的时候却困扰投资人很长的时间。我们的投资人调研显示，许多投资人在选择购买证券类基金下单的那一刻，最影响他们的就是基金过去的业绩，包括那些有经验的长期投资者。
这种投资人并不鲜见，有一次，一个很熟悉的投资者专门来和我探讨如何选择私募基金的问题。他来的时候，从包里翻出一堆资料，其中大多数是基金的走势图，然后将这些走势图排列在我的办公桌上，便微笑着等待我给出的答案。我和这个客人说：“我不同意这种看图说话的寻找方法，那我们做个游戏，游戏的结果也许并不代表我的观点，但我们可能都可以因此多一点思考。”
我请同事把基金的价格图形重新复印，隐去了基金的名字，并按照他认为最有意义的参考周期（半年到一年）随机抽取了基金的图形。在这里，我们对游戏做一个说明：我们和投资人玩的这个游戏只保留了图形，其实是脱离了我们最熟悉的投资环境，不再有宏观面和市场面的判断。但是在游戏中，其实是公平的，因为宏观和市场基本分析的加入，会增加更多的不确定因素，结果也就不一定是我们想分析的那个状态。
我们选取了72张走势图，堆满了整整一个会议室的台面。然后我对客户说：我们的游戏分两个部分：第一，假设你的投资周期至少一年，按照你的经验，你来挑选十只最有可能战胜指数的基金组合。第二，把这72张基金图形分三类，A类是你最看好的，B类你觉得一般，C类你认为最不看好。
于是他就一个人在会议室里面忙碌了起来，半个小时后，他走出会议室，把答案交给助理去作计算。在模型的帮助下，答案很快就出来了：
第一个小游戏：10只基金组合，90%一年后没有跑赢沪深300指数，由这10只基金构建的组合，平均落后指数超过15%
第二个小游戏：72只基金图表期间，深圳成份指数平均上涨14.33%
――A类，他最看好的18只基金，一年之后的平均收益是3.15%
――B类，他认为一般的基金，一年之后平均收益为13.2%
――C类，他认为最不看好的基金，一年之后的平均收益为17.67%
结果看起来有点让人沮丧，但却不出乎我们的意料。关键在于他落后于指数的原因是什么。是他没有选到好的基金公司吗？不是的，在他的投资组合中，还是有接近40%的基金在一个更长的时间阶段里面（35年）跑赢了市场。最后，我们决定要回到我们投资的最基础的资产――股票上去寻找答案了。
股票投资中，有两种风险是我们在投资前一定要考虑的：价格风险和资产质量风险。所谓价格风险是指，你可能为一只股票或者组合支付了超过它合理价格之上的价格。而资产质量风险的意思是，你可能购买了一只不良的股票或者组合，这个组合里面的上市公司，可能永远不会兴旺发达，甚至破产。在投资中，第二种风险导致的后果严重的话是毁灭性的，但考虑到过去19年中退市并破产的公司不多，很多公司在危机中经历重组而获得新生，更何况，即使经营不好的公司也可以为投资人带来回报，只要你买的价格低于实际价值。反观第一种风险，则显得更加普遍，我们的投资人调查显示，在第一种风险情况下，由于投资介入的程度很高，所以从长期看，价格风险带来的长期损失比资产质量风险带来的损失要大得多。
所以，我们投资的参考周期，肯定不是半年，或者一年，而应该是更长期的时间。既然价格风险对证券投资来说是更大的风险，我们就要很仔细地观察整体市场股票的价格风险分布。一般的方法，是拿我们短期的市场价格和长期（5～10年）的平均价格去作对比，我们一定要用不同的方法找到不同情境下的波动均值区间。至于如何去找，我想翻翻巴菲特、格雷厄姆、多德等价值投资类的书籍都会找到答案。最后，也是最重要的，带着你的答案，最少和你的基金经理谈一次，再决定你是投资，或者是放弃。
（作者为上海帆茂投资管理有限公司总经理）
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