| 来源： |
中国证券报 |
发布时间： |
2012年03月12日 10:21 |
作者： |
闻群 |
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□天相投顾闻群
基金作为一种专业化的投资理财工具，投资管理能力是其立足之本。本文将运用业绩归因分析，从更长的投资周期关注基金业绩变动背后的形成原因（资产配置、行业选择、个股选择），更为细致地考察基金的投资决策能力，分析基金回报的来源，以便有助于投资者对基金的投资能力进行客观评价。
本文旨在分析和评价基金的股票投资管理能力，因此选取的样本为开放式股票型基金、开放式混合型基金和封闭式基金（剔除指数型基金、保本型基金）；选取的评估区间为跨越熊牛周期市场的2005年1月1日-2011年12月31日；考虑风险收益特征的不同，选取的股票型基金和封闭式基金的业绩基准为80%×天相流通+20%×国债全价，混合型基金的业绩基准为：65%×天相流通+35%×国债全价。
从整体收益率数据来看，7年间开放式股票型基金获得的累积收益为261.12%，相对于以上设定基准的超额收益为130.96%，开放式混合型基金的累积收益为252.46%，相对于以上设定基准的超额收益为144.29%，封闭式基金的累积收益为207.00%，相对于以上设定基准的超额收益为76.84%，年化之后的超额收益率分别为12.70%、13.61%和8.48%。并且在统计区间的28个季度中，开放式股票型基金、开放式混合型基金和封闭式基金超额收益大于0的季度数分别为20个、18个和18个。由此可见，2005年以来积极投资偏股型基金累积收益可观、超额收益显著，为投资者实现了财富保值增值；具体来看，开放式股票和混合型基金累积收益基本相当，均优于封闭式基金。
更进一步，我们考察基金超额收益的来源，分析业绩变动背后的形成原因。从资产配置超额收益来看，开放股票型基金的区间资产配置超额收益为25.25%、远远高于开放混合型基金的5.79%以及封闭式基金的10.88%。同时，区间内资产配置超额收益的波动情况来看，开放股票型基金的波动率（4.15%）显著低于开放混合型基金的波动率（6.14%）和封闭式基金的波动率（6.42%）。可见，在熊牛轮回、整体向上的市场区间中，仓位底线和上限双高的开放式偏股型基金最为充分地获得资产配置超额收益，其次是仓位底线较高（60%）但上限受限（80%）的封闭式基金，资产配置较为灵活的开放式混合型基金虽然也获得了正的资产配置超额收益，但获取能力相对较弱。
从行业配置超额收益的角度来看，开放股票型基金的区间行业配置超额收益为125.92%、高于开放混合型基金的104.65%以及封闭式基金的100.99%。但是与资产配置超额收益的波动率表现有所不同，开放股票型基金的波动率（2.25%）高于开放混合型基金的波动率（1.62%）和封闭式基金的波动率（1.55%）。从超额收益的数据来看，三种类型基金的行业配置超额收益都对基金业绩具有巨大贡献，与此同时，在考察期的28个季度中，三种类型基金在多数考察时间段内获取正的行业配置超额收益。可见，在行业轮换较快的A股市场中，行业配置超额收益超过资产配置，成为基金超额收益的主要来源。
最后，从个股选择超额收益的角度来看，开放混合型基金表现出色，而开放股票型基金和封闭式基金的表现则差强人意。具体来看，开放股票型基金、开放混合型基金和封闭式基金的区间个股选择超额收益分别为-20.21%、33.85%和-35.04%。与此同时，开放混合型基金的波动率也明显大于开放股票型基金和封闭式基金。可见，开放式股票型基金、封闭式基金60%的最低仓位限制使得其股票优选能力的发挥受到了限制，仓位灵活性强的混合型基金则较为充分地发挥了个股优选能力。
综上，2005年以来的7年间，开放式股票、混合、封闭式三类基金均获得了可观的累积收益和超额收益，其中行业优选能力是三类基金超额收益的主要来源。具体来看，开放式股票型基金在资产配置、行业配置上的超额收益均是最高的。开放式混合型基金的资产配置超额收益获取能力劣于其他两类基金，但个股优选带来的超额收益显著。
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