A股低位积极布局 部分企业隐含回报较高

  中国基金报记者 吴君

  “我们不拘泥于行业、股票市值大小,也不拘泥于股票是否被贴上蓝筹股或成长股的标签,而是专注于把企业研究清楚,算清楚它的现金流,看明白其竞争壁垒再去投资。”惠理基金投资董事兼中国业务总裁余小波谈及惠理基金的投资方法论。

  虽然中国经济趋势目前面临下行压力,但余小波对今年A股市场的看法还是相对乐观。他认为在当前市场环境下有一些股票的隐含回报率已经很高,而价格又足够低。同时,中国市场全方位的对外开放吸引外资不断加码,还有保险、养老等长线资金的进入,都为A股市场带来正面影响。今年,惠理集团在内地的全资附属公司惠理投资管理(上海)有限公司也会积极布局内地市场,并计划于年内推出新的私募证券投资基金。

  经济将在底部持续一段时间

  A股部分股票隐含回报高

  余小波临近春节接受完采访后,还要北上奔赴几家企业进行现场调研。当前投资者普遍比较关心经济何时见底,因此我们的话题也从当前中国经济形势开始。

  “我们认为当前中国经济面临较大下行压力,主要由短周期和长周期的双重叠加造成。”余小波说, 从短周期来看,2015年以来在供给侧改革影响下,中国国内经济形势不错,消费、地产比较火热,但在2017年底和2018年初短周期到了高峰位置,开始下行,同时海外市场环境发生变化,中国作为贸易大国受到一定影响;从长周期来看,在过去10年各国进入量化宽松,央行资产负债表扩张、流动性充裕,2018年美联储开始加息、缩表,欧洲、日本随后也会如此,全球流动性出现拐点。

  虽然目前国内外环境复杂,面临诸多困难挑战,但余小波对中国经济的发展前景并不悲观,“中国拥有14亿人口的消费市场,位居世界前列,很多内部消费需求还没有被完全满足,如果能把中国市场的内生活力激发出来,同时坚持和加强对外开放,再配合中国政府较强的宏观调控能力,我们认为中国经济在几大经济体中的稳定性反而较好。”

  余小波坦言,今年对中国资本市场,包括A股和港股的看法会更乐观一些。“我们针对A股很多上市公司背后的现金流进行计算,发现即便做非常保守的盈利预测,也就是假设在经济几乎没有增长的情况下,把当前价格的现金流折现回来,价值也已经很高了。”

  他进一步解释:“我们现在能够找到一批股票,在当前市场环境下的现金流回报较高,也就是说即使市场有风险也没关系,因为它的风险补偿已经足够高,或者说价格足够低。所以,我们认为这个时候反而不需要太担心。现在的市场上能找到不少这样的好标的,比如各个细分行业的龙头公司,有一定竞争壁垒。这类资产向下的风险有限,但是当经济回暖时向上的空间很大,风险性价比非常好。”

  除了估值便宜,余小波还提到,因A股市场对外开放、长线资金进入等因素,在一定程度上也可以激发市场活力。“中国是仅次于美国的全球第二大经济体,而其资本市场在全球的比重显然是不对称的,现在沪港通、深港通等通路已经打开,中国市场又有很大的容量,有一批好的企业,当然会吸引全球资本的投资。这个外资加码的过程将会持续很多年,一定会有一些长线资金沉淀在市场里面。”

  银保监会鼓励保险资金增持上市公司股票。余小波称,中国内部对股市配置的资本也会增加,比如中国的养老金、保险等长线资金。“这些长期资金的进入,对市场带来的累积效应也会非常大。未来若保险资金、养老金等长线资金成为上市公司的重要大股东,可能会要求上市公司提高分红比例,改善公司治理,从长期来看对中国资本市场的发展非常有好处。”

  做确定性、纪律化投资

  市场低位积极布局

  惠理集团是全球知名的价值投资者,2009年在上海设立投资研究团队,2017年惠理集团旗下全资附属公司惠理投资管理(上海)有限公司在中国证券投资基金业协会登记成为私募证券投资基金管理人,截至目前已发行4只私募投资基金。2018年底惠理基金管理香港有限公司旗下惠理价值基金还获得中国证监会批准,注册成为内地与香港基金互认安排下的北上互认基金。

  谈到未来在内地的布局,余小波表示,目前市场在低位,投资者普遍信心不足,但惠理会更积极拓展业务。“我们在与一些客户、合作伙伴洽谈,今年可能会在内地推出新的私募基金。”

  同时,惠理也在重点培养和建设内地团队。余小波介绍,目前内地团队共有20人左右,在人才选拔上,惠理希望团队成员都有同样的价值观和理念传承。惠理有几项原则,一是始终将客户利益放在第一位,二是遵守合规要求,三是坚持价值投资理念。我们的目标是针对不同客户提供符合其风险收益要求的资产管理服务。

  关于投资理念,余小波说,惠理专注做深度价值投资,对投资本质的理解是“企业未来一段时间业务能够产生现金流的折现价值”。“惠理会通过自下而上的研究,将每个资产背后代表的未来现金流折现价值算清楚,从而找到一些能够满足投资回报要求的公司。想要看清一个企业十年后的发展情况非常难,我们会寻找能够看得清楚、算得明白的确定性,尤其在目前全球宏观环境日益严峻的情况下。”

  余小波表示,惠理的投资思维是非常逻辑化、数理化的,惠理集团的创始人谢清海先生将“investing through discipline”作为惠理的投资理念。“所有投资都有概率,如果有些企业能够看清未来三年,可能概率有90%,但也有些公司讲大故事,却算不清楚、研究不明白,可能概率只有10%,最后买股票的计算方式一定是‘预期收益乘以概率’,然后来决定权重上的分布。在投资中不应受到过多个人情绪或喜好的影响,重要的是事实与概率。”

  “坦白说,惠理在投资上始终遵循以下投资方法论:一是买的时候留足安全边际,在现金流回报率足够高的时点买入;二是根据风险收益比及其概率来决定配置。我们会通过研究,将企业内部算清楚,所有买的股票都有模型,会将企业每项业务拆分出来、做成非常详细的业务模型。每年惠理有多达5000多次的实地调研,都是为了了解企业基本面。”

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