市场低迷时, 基金经理 为何不抄底?

  杜卿卿

  [中国投资有限公司原总经理李克平表示,与国外机构相比,我们的机构一旦决定配置、把资金给到管理人,管理人就不可能把资金退出]

  优秀的基金经理,在市场低迷时往往会像捕猎者一样跃跃欲试。但在A股市场,似乎并不是如此。

  机构投资者像散户一样,对波动高度敏感,每每市场下跌,甚至也会期待监管部门组织公共资金入场“救市”。

  “为什么国外机构更善于在中国市场抄底,为什么国外优秀基金经理在市场低迷的时候,会暗暗心喜?”机构投资者作用始终不尽如人意,中国投资有限公司原总经理李克平说出了背后的原因。与国外机构相比,我们的机构一旦决定配置、把资金给到管理人,管理人就不可能把资金退出。而他的产品在绝大多数情况下接近满仓。因此只要拿到基金,就只有一个出路,有进无退。即使在市场低迷的时候,他也只能错过这个最好的时机。

  市场需要怎样的买方

  “机构投资者设立之初,我们的第一个印象、要求和期盼,就是市场的稳定器。”证监会资本市场研究院院长刘青松3日在中国机构投资者峰会上表示,但稳定的结果并不令人满意,今后仍要大力发展机构投资者。

  中国基金业协会副会长钟蓉萨也在上述论坛上表示,希望不同层次的买方,不管是资金方、管理人还是基金经理,都要提升定价能力,在市场里保持“火眼金睛”,真正投资实体经济,让投资者分享基金的成长和发展的收益。

  监管层对发展机构投资者的呼吁一直未停。证监会10月30日发布的三点声明当中,第三条就是鼓励价值投资,发挥保险、社保、各类证券投资基金和资管产品等机构投资者的作用,引导更多增量中长期资金进入市场。

  监管层对长期资金和机构投资者的重视程度可见一斑。

  “我们的股票市场是散户为主的市场,我们的公募基金也是以散户为主的投资者。在追涨杀跌的情况下,我们的行为非常难以长期化。”钟蓉萨说,基金业协会近来推动养老金第三支柱,就是因为当这笔长期资金放入资本市场,它才是资本市场的“压舱石”。

  长线配置的资金,就会去长期寻找价值。这时的实体经济,如果需要长期资金支持创新发展,实体经济就能够拿到更长期的钱。在钟蓉萨看来,长钱才是股权投资的资金,股权投资需要长期资金。而从机构角度,市场有价值,就会入市,而不是在市场没有价值、股市下跌的时候进来“救市”。

  “发展机构投资人是我们重要的责任,”刘青松表示,从制度建设、机构改革等方面进行完善,还会逐步引入国际资本,全面加快对外开放,引入国际资本和国际机构,充实和丰富机构投资者的队伍。

  长期投资的深层障碍

  对比中国与发达市场的资管行业,李克平发现,两者存在本质不同。

  与国外资管从业者相比,中国从业者对市场更为敏感。“我们对市场的波动起伏反应情绪更强烈,尤其是我们对市场悲观情绪比他们更为担忧和更为焦虑。”李克平说,而不同层次的从业者,对市场涨跌的反应却有非常大的趋同性。

  资管行业有三层主体,第一层上游机构投资者、资金的拥有者,比如社保、养老金、企业年金、保险等;第二层中游资产管理者,主要代表是投资机构;第三层,就是投资经理。三层主体具有不同功能,需要研究的对象、做出的决策也不同。

  “上游机构投资者是市场稳定发展的基石。这是一个事实描述。”李克平说,资产管理行业的资金,有三个来源,一类是散户资金,一类是企业或者家庭资金,还有一类是以养老金、企业年金、保险资金为代表的上游机构投资者的资金。上游机构资金是资金第一来源,且这些资金的性质决定了资金的管理特征,可以说,“他们塑造市场的风格”。

  但是,在市场高涨和低迷的时候,国内这三类主体都有比较一致的态度和行为倾向。

  但发达市场当中优秀资管公司的表现却有十分明显的差异。在遇到市场大波动时,上游机构投资者表现淡定,着眼长期,认为短期波动是正常的。第二层的资产管理者,相对比较忧虑,担忧波动会直接影响业绩收益。有趣的是第三层,基金经理。“凡是优秀的基金经理,在市场低迷的时候,都表现出一种捕猎者的心思和跃跃欲试。”李克平说。

  认真思考差异背后,李克平认为,我们在制度安排上的确有所忽视,而造成的影响却不容忽视。他分析,目前存在影响长期资金拥有机构投资者的五大障碍。

  第一个障碍是法规政策。如果法规政策只允许做国债和存款,那资金不可能有长期运作的空间和必要。第二个障碍在治理和决策。当资金拥有者倾向于追求短期化、目标安全化,“既要保底又要高值”,风险和投资目标不匹配,最终只能导致行为的扭曲和短期的博弈。

  第三个障碍,在投资机构管理层的理念和风格。如果制定过高或者过低的投资目标,那就只能去追求短期的收益,从而带来整个投资行为的短期化。第四个问题,在于倾向于投资“风口”。我们的市场会培育出一批对短期更敏感的操作策略,那么机构就更容易去进行短期的操作和追捧热点,也就很难成为持续的长期机构投资者。

  第五个问题,在于各种各样的考核、评估、激励机制的短期化。每一个层次自上而下的所有委托和授权,所有考核的指标、期限和标准、衡量方法、激励奖惩、决策节点,都有可能构成任何正常长期投资者的“杀手”。

  “我们花了太多的资源在研究短期的波动,效果怎么样,也很难说。但是有一点是事实,我们缺乏挖掘和构建长期投资,特别是长期投资中α这种来源的能力。”李克平说,投资经理不仅要考虑选股,还要考虑仓位,那么在悲观和乐观的情况下,投资经理就成为最容易接近反向思考的动物。

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