中国可避税的养老FOF基金雏形已现
来源:好买基金研究中心 发布时间:2018年08月07日 11:02 作者:
摘要养老型FOF产品注重大类资产配置、控制回撤风险,这类产品在设计时,期望表现在市场平均业绩以上水平,但收益率不会特别丰厚,其真正的回报表现以及魅力还需要时间来证明。
 2018年8月6日多只养老目标FOF基金正式获得证监会批文,公募基金助力养老金第三支柱建设正式拉开帷幕。养老目标基金的获批和即将发行将在为市场带来中长期资金,促进资本市场投资者结构出现重大变化。千呼万唤始出来,第一批养老FOF的获批,意味着中国可避税的养老FOF基金雏形已经出现,未来将逐步与国际接轨,并本土化出一条符合中国国情的“募-投-管-税”的路径。

数据来源:好买基金研究中心,数据截至2018/8/6

1985年,先锋基金在美国发行了第一只公募FOF基金。该基金70%的资产投资于股票型基金,30%投资于债券型基金,投资标的均为公司旗下的基金。这只FOF推出后大受欢迎,规模由1.12亿美元很快增长至4.54亿美元,同时也带动了公司的其他基金产品的销售。到1986年底,先锋公司旗下的基金规模增长了44.23%。

上世纪90年代,美国401K计划开始普及,即私人企业的雇员与雇主共同缴纳养老金进行证券投资的退休福利制度。养老金作为长线投资资金,对风险高度敏感,而FOF分散风险、收益稳定的特性正符合养老金的投资需求。随着个人退休账户(IRA)的不断扩大,养老金大规模进入资本市场,为FOF市场提供了资金来源。另一方面,这一时期纳斯达克市场掀起了一场以互联网产业为首的投资热潮,美国开始了连续10年的繁荣牛市。基金公司在此期间不断扩张完善产品线,从而满足人们对金融产品的多样化需求。资本市场的高收益与基金行业的发展壮大,为FOF基金投资提供了丰富的底层资产。此外,1996年美国颁布了全国证券市场改善法案,取消对基金公司发行FOF产品的限制,为FOF基金的发行扫除了法律障碍。这之后FOF的发行数量和管理规模大幅上升:在1990年,美国市场上仅有20支FOF基金,管理规模为14.26亿美元;1995年也仅有36支,但到1997年FOF数量激增到了94只,总规模达215亿美元,相比1995年增长了137%。

进入21世纪后,美国政府通过了一系列涉及养老金的税收优惠政策,比如2001年的《经济增长与减少税收法案》和2006年的《退休金保护法案》。这为养老金投资公募FOF产品提供了政策支持, FOF基金从而进入了一个爆发式增长的阶段。除了在2008年的金融危机期间经历了小幅回调,FOF的市场规模一直保持逐年增长的状态。截至2016年底,美国FOF基金共计1445只,总管理规模达到了1.87万亿美元。

 

数据来源:美国投资公司协会(ICI),数据截至2016/12/31

经过20多年的发展,FOF基金的管理模式、投资对象丰富多样,产品种类也在不断创新,但其投资理念的核心依旧是分散化投资,即通过投资多只基金来实现风险的二次分散,从而实现更加稳定的投资回报。从投资策略的角度,风险分散化可以通过资产配置、策略组合以及因子筛选等方式来实现。但从整体上来看,资产配置型FOF是目前国外最为广泛应用的FOF产品,此类产品一般通过配置股票、债券、货币、商品等多类资产来实现风险分散。以美国为例,由于其FOF市场的发展壮大与其养老保险体系有紧密的联系,因此其FOF产品通常以养老金为主,主要划分为目标日期型、目标风险型和支出型三类。

目标日期型基金

目标日期基金,也称为生命周期基金,诞生于美国,是为了满足个人投资者的退休理财需求而出现的FOF 产品。目标日期基金通过不断调整投资组合在股票、债券等资产的比例来适应投资者在不同人生阶段的收益风险偏好。在距离约定的目标日期较远时,该策略将配置较大比例的股票资产,从而获得较高风险带来的超额收益。随着目标日期的临近,此类FOF基金的投资风格将逐渐趋于保守,资产配置中的债券类资产比例将随之增加。目标日期基金本质上奉行的是大类资产配置的长期投资策略,其目的是根据投资者不同时期的风险偏好为其提供相对稳定的投资收益。

当前世界上最大的FOF发行商先锋(Vanguard)旗下的多只退休FOF产品均采用该策略进行投资。以Vanguard Target Retirement Fund系列产品为例,先锋基金拥有退休预期从2010年到2060年的目标日期型FOF基金,每个基金所持有的5只子基金是相同的,均为先锋旗下分别投资于美国股票、全球股票、美国债券、全球债券以及短期通货膨胀保值债券的基金。但其各类资产的持有比例会随着年份而变化:离退休年龄还有25年或更长,基金配置90%的股票和10%的债券;之后股票资产的比重会不断下降,在退休当年股票和债券基本实现均衡配置;在退休后股票的配置比例会进一步降低,逐步达到30%股票和70%债券的配置水平。

 

数据来源:Vanguard,数据截至2017/9/15

目标风险型基金

目标风险基金,又称为生活方式基金,其在成立之初会设定一个目标风险水平,并将基金的资产配置维持在固定比例以实现目标风险水平,同时获得尽可能高的回报。这种模式也是美国养老金市场的另一种主流投资方式。目标风险基金在成立时,一般会预先设定不同的风险收益水平,基金名称中多包含保守(Conservative)、成长(growth)、进取(aggressive)等字样,来代表其不同的风险特征。越是保守的基金,债券和现金的配置比例越高,股票的配置比例越低,风险也越低,反之则然。目标风险基金和目标日期基金的主要区别在于前者的股票、债券等大类资产比例变化不大,一直保持比较稳定的水平,而不像后者那样随着退休日期的临近而降低组合波动风险。因此,目标风险基金将风险水平的选择交给了投资者自己,投资者可以根据自己在不同阶段的风险偏好来选择相应产品。

John Hancock发行的Multimanager Lifestyle Portfolio是一个典型的目标风险型FOF产品,该组合按照不同风险等级分为五个类别:Conservative、Moderate、 Balanced、Growth、Aggressive,风险水平依次提高,组合收益也逐步上升。保守型(Conservative)的基金资产中有近70%配置了债券,相对应的风险收益也较低,近三年收益仅为2.92%;进取型(Aggressive)几乎没有配置债券,90%的基金资产均投资于股票,因而风险较大3年波动率有10.27%,收益可达6.51%。

数据来源:Morningstar,数据截至2017/9/14

支出型基金

支出型基金是另一类面向退休或即将退休的投资者的基金,多以FOF方式运作。此类FOF的特点是投资于多种资产,利用不同资产之间的低相关性或负相关性来实现风险对冲,从而降低整个组合的波动率,提高风险调整后的收益水平。其典型代表是先锋基金的Vanguard Managed Payout Fund。该产品向投资者每月定期支付一定金额,以覆盖其在退休期间的开销。基金在每年一月份设定当年可支取的金额,投资者每月支取固定金额。每年设定的金额会根据基金业绩表现、投资者投资基金的额度进行改变,年目标支付率为4%。该基金投资范围包括股票、债券、通胀等相关资产,用以反映投资者的回报预期和风险偏好。

该基金除了美国股市外,还投资了国际股市以及新兴市场从而形成对冲。除此之外该产品还有部分市场中性投资和低波动率投资,均可用于规避股市风险从而获得稳定收益。此FOF基金还有相当一部分资金用于商品相关投资,包括农产品、牲畜、工业材料和能源的远期合约、期权及实物投资。总体上看,与Vanguard旗下的目标日期基金相比,资产配置范围更广,种类更加多元化,更有效的规避了股市波动风险,提供更稳定的现金流。

数据来源:Vanguard,数据截至2017/8/31。

从目前获批的养老型FOF来看,第一批中既有目标日期型,也有目标风险型,结合第一批以目标风险型为主的公募FOF,中国的公募FOF已经为投资人的不同目标提供了多样化的选择。养老型FOF产品注重大类资产配置、控制回撤风险,这类产品在设计时,期望表现在市场平均业绩以上水平,但收益率不会特别丰厚,其真正的回报表现以及魅力还需要时间来证明。从获批和申报的产品来看,目标日期型基金所定最近的目标日期为2030年,最远目标日期为2050年,它们面向的群体为70后~90后的所有人群。未来的展望来看,税优力度有进一步加强的空间,提高可税前抵扣额度等措施能够强化投资者参与个人养老金的激励,或许推出类似美国401K的默认选项也是一种选择,如果能将长期资金引流到类似的个人养老基金,有利于资源配置效率的提高。展望未来的话,养老FOF从给定风险水平计算转化为以风险边界作为优化目标,考虑市场状况,投资年限和收入水平的情况下,确定风险边界以最优化投资者整个投资周期的效用。值得注意的是,国内的市场环境、政策环境和投资者观念与海外成熟市场已经存在差异,如果只是照搬海外现成模型是无法简单复制成功经验的,国内市场金融产品的丰富化才是未来养老金发展的核心。

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