摘要：
本文从实证数据出发，考察了沪深两市ETF净申赎与相关股指变化的关系。研究结果显示，沪市ETF份额变动与股指涨跌基本无关，而深市ETF市场存在一定的“羊群效应”。当深市股指上涨时，投资者倾向于申购深市ETF，而当深市股指下降时则倾向于赎回。
主要内容
ETF是一种紧密跟踪指数且交易便捷的投资工具，适合各种交易目的的投资者。不愿承担非系统性风险且资金量不大的投资者可以使用该工具便宜的构建分散化组合，而热衷于择时的短线投机者也可以通过各类ETF产品的买卖来获得相应的风险暴露，从而取得资产配置收益。鉴于此，近年来这类产品的类型和规模不断丰富和扩大，对市场的影响力也在不断增强。市场也由此形成这样一种观点：由于沪深交易所都定期公布每只ETF的份额及变化情况，当发现ETF份额上升时，代表有更多的资金将配置到指数成分股之中，将拉动股指上扬;而当ETF份额下降时，则意味着资金从成分股中抽离，股指也将由此走低。该观点隐含的逻辑关系是ETF认购增减引发了股指的变动。但同样的事件也可以从另一个角度来理解：当股指因其它原因上扬时，众多投资者为了避免踏空行情而跟随买入，新增资金的进入从而进一步推高的股指，形成正反馈循环。从这种关系上看，似乎股指的上升才是ETF申购增加的主要原因。
至此，有两个问题需要辩明：1)ETF净申赎与股指涨跌间是否存在相关性。2)当两者存在相关性时，何者为因?何者为果?如果ETF净申购果真为股指涨跌的原因，那么观测其份额变化数据并择机跟随买卖则可获得超额收益。本文的目的即在于通过定量的分析方法来对这些问题加以辨析。
主要结论
本文从实证数据出发，考察了沪深两市ETF净申赎与相关股指变化的关系。从整体来看，ETF净申赎对当期指数是没有显著影响的，但是在ETF影响力较强的时期内，即其整体市值占相应市场股票总值比重较高时，其变化幅度与股指具有一定的正相关性，而当其占比较低，市场话语权较小时，其变化对当期股指的指示意义不强。交叉相关系数检验推翻了前述的跟随交易策略，ETF净申赎变化并不领先于股指变化。沪市ETF与股指间不存在明显的Granger因果关系，两者相对独立，而深综指则构成了ETF份额变化的Granger原因，存在有统计意义上的因果关系。以上结论意味着沪市ETF份额变动与股指基本无关，而深市ETF市场存在一定的“羊群效应”，当股指上涨时投资者倾向于申购ETF，而当股指下降时则倾向于赎回，投资者跟随ETF份额变化的来进行交易策略并无明显效果。
