| 来源： |
MIG |
发布时间： |
2009年03月18日 07:57 |
作者： |
Paul |
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不是今天的头号新闻，但对事情的整个计划以及当前信贷危机的解决办法的发展仍然非常重要。AIG(美国国际集团)受到CDS(信贷违约掉期)最沉重的打击，这意味他们必须向投保了这样保单的许多银行进行赔付。伯南克在CBS的“60分钟”节目上说，AIG的情况最令他最气愤，很明显在看到TARP和政府注资的接收者后，为什么伯南克和其他人会感到不公平，因为在接收者名单最上端的恰好是高盛，这也是TARP和政府注资的一个接收者。
巨额的赔付让很多人很恼火，因为是纳税人在为这些实际上纯粹是投机的行为埋单。AIG的总赔付额为1050亿美元。保尔森和伯南克最初制定和宣布的政府注资计划不是这样的。之前更多的是计划通过提供流动性来维持AIG的业务模式，直到其复苏。真相是这些数据和披露不是用来维持或复兴AIG的业务，而更多的是解决AIG参与的大量担保。鉴于高盛前主席是美国前财长保尔森，如今高盛在名单顶端的事实对很多人来说都难以接受。在最近的金融危机中高盛一直独善其身，但人们高兴得太早了，它也成为了一家向TARP计划求助的商业银行。在某种意义上这相当于是拆东墙补西墙，其影响基本上是这些钱被损失掉，也有一部分进入了欧洲的法国兴业和德意志银行等银行，这两家银行都很可能会将钱汇回国内市场，这就可以解释2008年底的欧元大涨。
这样做的意义是维持整个系统运行，正如这对很多人来说难以接受，真正的问题将是如果不进行这些担保，信贷市场会变得怎样更加严重，其他国家将会采取怎样更加强烈的保护主义立场。事实仍然是，这很可能更多的是给目前仍然十分严峻的情况抹的一点镇痛软膏，离真正解决问题还有很远的距离。正视这些巨额的债务担保应该被市场认为是利好，而不是利空，并且很明显对这类保护性保险的使用不但没有减少，相反使用得更加激进了。这本身是不好的，因为真正的问题是美国纳税人或任何纳税人是否乐意为这些机构的投机赌博埋单。对这点我持保留意见，但认为这对理解最近的外汇流动将是非常有用的。
很明显瑞士1个多星期以前对瑞郎的上涨势头进行了人为打压，但我很想知道这样做的原因。去年后期瑞郎曾经大幅飙升，有可能情况是，随着信贷市场的所有过剩头寸仍然在继续平仓，这些保单仍然有效。很明显结果可能是，瑞士央行对潜在的大量资金回流瑞士是采取主动反应，而不是被动应对。很明显欧元也不排除存在这样的回流可能性，这也解释了为什么特里谢对定量宽松路线和进一步降息十分谨慎。资金急剧向欧盟回流引起的欧元剧烈升值从长期看对市场不是十分有益的。
所以系统可能仍然在溢出资金，有趣的是没有哪家大银行愿意麻烦去挖掘这个数据，特别是考虑到这可能会造成妨碍整个金融系统恢复均衡的重大影响。美国和英国都在从言论上打压欧元、瑞郎和其他货币。或许这样做有很好的理由，这样的理由从长期来看无论是对英镑还是对美元可能都不是看涨的。美元由于其储备货币地位，将有能力来经受住这样的风暴，但哼明显英镑经受任何风暴的能力都要差一些。
在这个故事中，疑问多于答案，但未来情况如何取决于美国可能发生的资本外流问题。问题是这可能解释了为什么TARP计划可能不像人们想象的那么有用，它间接地在短期内对欧洲和其他地区更加有利。我认为我们还远没有看清风险和系统性风险，目前形式下的TARP计划的效果比较可疑。
美国工业产出大跌
这实际上并不令人惊讶，但产能利用率大跌至刚超过70%的历史新低明显地显示了问题的严重性。波音公司出现订单大减和订单的取消增加，这导致该公司开始实行非常激烈的减员和减产计划。波音公司是美国出口大户，这会给市场带来压力。很明显总体经济的放缓还没有达到出口数据所显示的深度，所以我预计美国第一季度GDP放缓不会减少，但第四季度衰退6.2%将仍然是非常可能的。目前一致的预测是衰退4%-4.5%，我认为这仍然太乐观了。
因此我们可以认为，在本季度以及或许到下季度，就业或整体经济都没有真正见底。尽管奥巴马总统及其团队每天都提出一个新动议，这些动议中许多都远远没有得到实施，而只有政策得到实施，市场才会相信情况会好转。事实上英国也存在类似的情况，口头上谈论了很多，但还没有哪个动议得到实施。正是这一点正在使市场感到厌倦，不停地谈论而缺乏实际推行。
在主要经济体的出口和进口数据方面，大多数国家的出口都出现双位数放缓，进口出现某种程度的放缓，最明显的是欧洲地区。出口的急剧萎缩正在对这些地区的GDP造成严重负面影响。我认为第一季度的GDP数据对所有主要经济体而言至少会是挑战性的，或许对德国内需而言情况要好一些，但出口方面肯定是非常具有挑战性的。
因此，即便在G20会议后出现市场好转的迹象，是否存在一个有用的解决方案来解决整个经济问题也是值得观察的。
G20峰会前的G20财长会议
英国作为东道主举办了周末的G20财长会议，这是两周后将召开的G20领导人峰会的前奏。会议结果没有令市场惊奇支出，很明显这表明与会者关注的焦点仍然是怎么办，而不是什么会发生。最积极的部分是对巨额有毒债务的清理的关注，这确实是目前危机的核心。如何做到这一点仍然不清楚。各国已经在处理这个问题，影响参差不齐。我认为瑞士发现有毒债务并摧毁的解决办法是最佳模式，因为它是在清理市场面临的不确定性问题。
英国和美国也很主动，也看到了良好的行动。这两个国家的问题都是，尽管他们已经开始发行政府债券，仍然不清除市场是否已经在清除问题的起因，同时问题是否已经得到了完全的披露。这给最终评估留下了更多的问题而不是答案。我担心在央行对待银行们的态度变得更加夏洛克之前，未来要变得清晰和确定将很难。这是市场面临的最大问题。
我确实认为解决有毒债务的问题更多的是一个解决银行角色的问题，按照最初的格里斯.斯蒂格利法案将庞大的机构拆分成商业银行和投资银行是最正确的做法。商业银行参与这样的过程被证明是错误的，它使商业银行成为滥发贷款的推手，而不是为结构产品的贷款融资提供解决方案。明确定义两者的角色将是一个更好的解决方案，对市场和市场的长期稳定都更有利。如果能够做这样的拆分，那么监管就能更恰当，能够得到更清晰的界定。因此，我相信对有毒债务的关注是向这样的拆分迈近了一步。尽管这将意味着商业银行将成为沉闷单调的单位，他们的角色将是正面、确定的。投资银行将需要更严格的监管，因为他们将回到更清晰的角色上，这就是供应专业市场，向整个专业市场提供创造回报并有明确风险警示的产品。这应该会使资本市场恢复一定的清晰度和透明度。G20财长们也应该会意识到，要在市场中成功并且创造安全的回报，商业银行需要比目前更高的利率。我们怎样回到正常利率并且还维持经济复苏。对于这个问题他们现在还没有答案，但如果我们能成功地推动复苏进行下去，这将是可以实现的。
G20也听懂了来自一些部门的叫喊，最显著的是英国和美国，他们要求所有成员国采取更积极的经济和财政刺激措施。不过不是所有成员国都接受这样的要求，欧洲就不太确定会出台财政刺激政策，因为目前有毒债务和信贷市场危机问题仍然还一团糟。这是可以理解的，因为所有这些面临的最大威胁是这是否会触发通胀压力的暴增，而刺激政策提供的资金对所有参与者而言都会被吸入黑洞。如果目标是可以实现的，那么财政刺激的概念是可以理解的，这在目前十分值得怀疑。目前存在而最被忽视的一个问题是，最大的问题是使用债务杠杆的美国、澳大利亚和英国等经济体不准备或没有能力来进行持续的财政刺激。
面临的挑战非常大。而选择是非常艰难，可能会通过违约创造一个更大的短期利空，之后复苏才会开始。最艰难的部分是认识到针对问题有一个已经实现的解决方案。目前的挑战是，为了长远利益而宁愿忍受短期痛苦的政策能不能出台。
美联储和定量宽松政策！
周三对FOMC(公开市场委员会)和市场将是关键的一天。同一天公布的还有日本央行的利率政策结果和新闻发布会。英国央行还将公布会议纪要，这会引起市场密切关注，因为很明显市场对央行改为采取定量宽松政策的考虑过程会有巨大的兴趣。这对市场也很重要，因为大量传言称公开市场委员会也将采取定量宽松立场，市场一定非常想了结政策的结构和执行办法。我得说这是一个FOMC和伯南克讨论过的问题，他们认为可能会采取这个政策。我不确定情况会是这样，或许一旦FOMC看到了英国央行尝试所产生的影响，也将会走上这条路。
英国央行的定量宽松政策方面，该央行已经进行了第一次拍卖，拍卖结果至少或许是令人半信半疑的。因为这之后瑞士央行马上就干预了外汇市场。传言称，英国央行的债券拍卖不是将市场注入了资金，而是帮助外国投资者将长期债券转换为短期债券或者将资金遣返回国。 不过这样做的一个积极影响是降低了长期债券的收益率，这是FOMC特别感兴趣的事情。
我想FOMC可能暂时不会采取定量宽松政策，因为英国的经验表明，除了在收益率方面有所改善外，其他方面都没有真正收到预期效果。我敢肯定伯南克及其同僚正在密切关注英国行动的影响，但如果这仅仅是让外国投资者向收益率曲线下端转换债券，而没有让资金真正注入经济的话，这可能就是一个莽撞的政策。所有这些都是市场决定性的部分，它的结构应该是能带来最大的好处。如果我是FOMC，在我开始走这条路之前，我将看这是否会产生像英国那样的影响。不过我将大力支持这个立场，认为这个政策是可能出台的，只等一声令下就开始实施！这样我就有机会向市场发出积极的信号，但给一些市场来检验政策效果。我个人认为现在还处于周期的早期，采取这个政策还早，看看Hugh Hendry和Liam Halligan之间的战斗***空格|，很明显关于这个政策的影响有许多想法在进行斗争。我同意Liam的看法，认为定量宽松是一个疯狂的政策，它将把我们带向高通胀的困难境地，我完全不同意Hugh的关于最终将导致通货紧缩的看法。通缩的观点是基于房屋资产价格，很明显这些仍然是那些在上升过程中被忽略、在下降过程中又被看得过于重要的资产价格。我认为通胀的下降不是来自资产价格的贬值，这从正在公布的CPI数据中可以看到。维持通胀压力的主要是食品和终端产品，由于企业的利润被挤压，那么涨价是很自然的选择。这就是通过抬高终端产品价格来应对不断被挤压的利润。减员和减产在今天的美国工业产出数据中得到反映，这就是产能利用率降至历史低点。这会触发通胀压力而不是通缩压力。恐惧在滞涨和通缩之间摇摆，一直到对这两者之间的任何情况都感到恐惧。从我个人在1981年2月和1973年4月两次衰退的经历来看，经济衰退中的利润危机引发了通胀，之前严重的减员措施导致熟练工人流失，然后最终导致工资上涨，最终带来经济复苏。如果我们看到这种状况发展下去，我将感到更加有信心，因此这将导致人们最渴望看到的全球范围内通胀稀释债务。目前我们可以看到市场上出现了有利的令人振奋的情况。然而很明显的是，要获得成功还有很多痛苦要去经历。我相信FOMC让定量宽松仅仅停留在计划中，会重视市场的风险。
外汇市场综述
瑞郎在市场出现突然的趋势改变之前呈现出蜻蜓形态，这不同寻常，但最后这个信号是真的。目前欧元/英镑和美元/日元都出现了蜻蜓形态。这些信号通常非常强烈，但可能会改变市场的整个趋势。欧元/英镑是一个看涨的蜻蜓形态，美元/日元是一个看跌的蜻蜓形态。这些是非常强烈的信号，应该被视为市场趋势可能转折的信号。
其余货币受到了股市强劲上涨的正面影响，股市涨幅是如此之大，以至于下跌变得难以想象的困难。股市目前几乎回弹了50%，很重要的是股市多头维持强势，但考虑到修正的速度，股市在目前的水平可能会上涨受阻，如果日元的蜻蜓形态可信，那么可能在接下来两天我们将看到股市目前的上涨会触顶。目前美元的下跌是股市上涨引起的，因为随着交易员对股市采取更加看多的立场，他们抛弃了作为保护神的美元。有趣的是英镑在这次行动中落后了。尽管英镑上午随着其他货币走高，但之后市场涨势减退，所以其他货币中出现的看涨氛围没有在英镑中出现。
我仍然看跌英镑，市场也正在这样发展。很明显市场不能收盘在1.39位置，因为这将对英镑大为不利，但问题是美元总体走强将最大程度地打压英镑。
商品货币正艰难地重新向熊市形态推进，这对正在寻求重大下跌突破的市场来说很正常。加元仍然是商品货币中最弱的，目前正在考验关键的支撑位1.2690，这个位置如果守住，可能标志一个低点的产生。加元回去重试长三角形态的突破点位1.2533也是可能的，这不会结束市场的跌势。
套息交易再度受到打压，这在目前股市大涨的情况下是很自然的。这使得欧元/日元向上突破，上看上方目标128.35，但有趣的是英镑/日元上涨受阻，也没有显示目前的熊市形态有任何真正发展的迹象，这就强化了看跌的观点。
结尾
2003年，大事件是养老保险公司和寿险公司是否会有能力满足资本充足率，这再度成为市场关注的话题。很明显养老问题对市场而言是一个真正的问题，这些问题的敞口和关注焦点再度来到前台。
结果由于股市下跌，这些公司中许多的股价被打压至非常低的水平。债券市场的抵消本来应该会为市场提供一点安慰，但问题是在目前的水平债券市场的升值可能会被冻结，这可能会收紧资本充足率规定。最近的定量宽松政策和最近股市的上涨将减轻这个部门的一些压力，但如果股市和债市恢复下跌而很少上涨，那么这些公司很快就会再度成为人们关注的中心。
我预计不仅英国是这样，欧洲、澳大利亚、加拿大和美国也都是这样。这就是为什么G20在下次会议中就找到解决办法很重要，否则可能会在金融市场造成更严重的问题。
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