二级市场挤泡泡 PE左顾右盼防呛水 SRC-1 2012年02月16日 14:18 胡学文 　　新股发行改革挑战PE传统盈利模式，不少PE纷纷放缓投资节奏，并寻求多元盈利模式 　　证券时报记者 胡学文 　　尽管二级市场的低迷已经延续多时，但似乎并未波及到一级市场。不过，由于政策层面出现了诸多尚未明了的因素，如新股发行改革再次提上日程，且直指“三高”发行顽疾等，这让不少原本开春准备大干一场的私募股权投资（PE）机构又开始踌躇起来。有业内人士认为，一旦“三高”发行成为过去，如今PE机构通过新股首次发行（IPO）套利的传统模式将遭受严峻挑战，谋求退出方式多元化将成为必然。 　　左顾：担心投在最高点 　　不少PE放缓投资节奏 　　“最近没忙啥，看项目不多，有PE基本都停了。”广州一家PE机构的投资经理如此回答记者关于近况如何的问询。无独有偶，深圳一家知名机构投资人士近日也向记者抱怨，好项目难寻，且价格奇高，最近基本没怎么看项目。不少迹象表明，对于一些PE机构来说，2012年的春天有点冷。 　　上述广州PE机构人士告诉记者，现在PE机构的投资节奏普遍放缓，这一方面和春节放假影响了投资工作推进有关，另一方面主要还是PE机构自身谨慎了许多，担心投到行业周期高峰上。“一旦投到行业周期高峰，即便项目本身不错，在未来市场充满太多不确定性的情况下，能否赚钱很难说。”前述PE人士表示，春节开工以来，基本没有看过项目，而据他了解，一些PE甚至处于暂停状态。 　　该人士认为，目前因为只是小部分PE机构过冬，融资企业的寒意尚不明显。不过，他认为，随着时间的推移，不排除会有越来越多的企业日子难过。尤其是那些前两年高价入股、如今企业业绩难以实现对赌承诺的案例，估计会有麻烦，“那些想要二轮、三轮融资的估计也会更难了。” 　　武汉科技创新投董事长夏铮告诉记者，无论是外部条件，还是内部因素，都对投资节奏提出了放缓要求。“原则上我们是价格超过8倍就不投，就因为价格谈不拢，我们连续跟踪3年、非常看好的一个项目最后都放弃了。”夏铮表示。 　　事实上，担心投到行业周期高点的说法由来已久。同创伟业创业投资有限公司董事长郑伟鹤去年底在一次会议上公开表示，特别怕投到周期的高点上。他还列举了认为可能处于周期高点的行业，如房地产、电子商务团购，此外包括农业，如养殖业等看起来财务指标很好的一些行业。 　　达晨创投对市场形势即将由高转低的周期判断甚至更早一些。早在去年年中，达晨创投内部曾开了一次会议，研判下半年的形势，当时上半年投资行业的景象热火朝天，全民PE的话题不绝于耳，但达晨创投当时的判断便是行业已经出现了调整的征兆，认为下半年整体经济形势会有变化，PE/VC投资的高估值不可持续，必然会进入调整期。鉴于此，达晨从去年下半年开始果断地放慢了投资节奏，开始规避高估值项目。“同样质量的项目要放在上半年肯定通过，放在下半年就可能被公司投委会否决。”达晨创投内部人士告诉记者，甚至有千辛万苦找到项目的投资经理对此表示抱怨。 　　不过，对于眼下的市场形势，达晨创投的判断似乎又与众不同。该机构认为，去年下半年有效控制节奏，留住弹药避开高估值时期，这样正好有机会在今年市场估值下降的过程中加码投资。“一级市场投资总要走在前面才行，去年下半年控制节奏是如此，今年准备加大投资力度同样如此，不要幻想投到最低点。”达晨创投董事长刘昼如是说。 　　右盼：传统套利模式遇挑战 　　PE寻求退出方式多元化 　　据了解，部分PE机构再次放慢投资节奏的原因，除了担心投在了最高点外，还有一个更为关键的新因素。“那就是从监管层的意图来看，以后企业上市会越来越难了。比如质量问题，比如‘三高’发行问题。”前述广州创投人士认为，上市公司质量要求提高直接意味着PE投资项目上市数量会减少，退出难度加大。另外，一旦“三高”发行的现状改观，对目前国内PE的盈利模式将是一个极大的挑战。 　　软银赛富首席合伙人阎焱近日就公开称，中国80%乃至90%以上的PE主要赚钱方式即通过二级市场套利。该发言旗帜鲜明地表达了对目前国内PE机构单一盈利模式的不认可。 　　然而，国内PE未来到底如何走，目前业内并没有成熟的答案。往早期走，回归创投本色，是当前被频繁提及的一条路子。夏铮就告诉记者，不久前发生的新股发行失败案例已经给机构敲了一个警钟，作为专业投资机构应该寻求退出方式的多元化，投资往前移将是一种必然趋势。不过，有业内人士认为，尽管眼下就有Facebook这样的早期投资机构获利超万倍的鲜活例子，但在目前国内市场环境下，早期项目的难度和不确定性依然让机构望而却步。 　　“或者学学巴菲特，在好企业出问题导致股价暴跌时抄底，可能也是一条路子。”也有看好并购市场的业内人士如是说。而一些原本专注于IPO项目投资的机构也告诉记者，未来市场并购交易大有可为，将筹划考虑发起并购基金。(证券时报)