PE大手笔参与溢价增发 伴生溢价收购风险 SRC-1 2011年06月23日 13:54 李少林 　　6月17日，苏宁电器（002024）公布定向增发方案，拟向润东投资、弘毅投资和新华人寿定向发行4.47亿股股份，募集资金总额55亿元。苏宁电器此次定向增发的发行价格为12.30元/股，较公司前20个交易日均价的90%（10.97元/股）溢价12.12%，较前一日收盘价溢价4.15%。 　　这已是本月沪深两市第三家溢价增发的上市公司。此前，启明星辰(002439)、粤高速(000429)都推出了溢价增发方案，购买资产。而今年以来仅有五家公司推出溢价增发方案。 　　分析人士表示，上市公司溢价增发案例激增，或许是市场见底的信号。而值得关注的是，在已有上市公司的溢价增发方案中，都或多或少地有PE参与其中，溢价增发应与PE抢筹有关联。 　　溢价增发数激增 　　根据方案安排，在苏宁电器的此次增发中，张近东控制的润东投资35亿元认购2.8亿股，联想控股旗下的弘毅投资12亿元认购9756万股，新华人寿8亿元认购6504万股。 　　国都证券分析师认为，此次苏宁电器增发的最大亮点是采用了溢价增发的形式，发行价较前20日均价的九折溢价12.12%，较前一日收盘价溢价4.15%。大股东出资35亿元参与增发，其意义要高于简单的二级市场增持行为，既是对公司价值底部的确认，又体现了大股东对公司未来发展的坚定信心。 　　此前，沪深两市溢价增发的现象并不多见，按照目前定向增发的惯例，发行价格多为公告前20个交易日均价的九折。在过去几年内，也只出现了徐工科技、S*ST棱光、振华港机等为数不多的几例溢价增发案例。 　　在今年前5个月，溢价增发的案例同样鲜见，但6月份以来，溢价增发的案例出现激增态势。启明星辰、粤高速都公布了溢价定向增发方案。 　　启明星辰6月14日公告，公司拟通过定向增发股份和现金对价相结合的方式，购买自然人齐舰、刘科全持有的网御星云合计100%股权。该资产作价3.244亿元。 　　根据交易方案，启明星辰向齐舰、刘科全支付的现金对价合计9310万元，其中向齐舰支付的现金对价为4748.10万元，购买网御星云14.64%股权；向刘科全支付的现金对价为4561.90万元，购买网御星云14.06%股权。 　　启明星辰还将溢价向齐舰、刘科全发行500万股份，发行价格为46.26元/股，该价格较启明星辰公告前20个交易日的均价（35.51元/股）溢价30%。 　　粤高速6月13日公告，公司拟增发新股收购公司第一大股东广东交通集团旗下广珠交通100%股权，此次收购的增发价格为4.93元/股，该价格较公告前20个交易日的均价4.9元/股略高。 　　对于上市公司溢价增发现象增多，金元证券投资人士认为，市场经过前期大幅度下挫之后，目前估值接近底部，溢价增发正是这种信号的释放。同时，对于特定资金来说，参与定向增发，锁定一年，只影响公积金，不影响当期利润。 　　PE抢筹上市公司股权 　　苏宁电器此次定向增发并没有公募基金参与，除了PE，就是私募基金。 　　启明星辰的定向增发同样闪现着PE的身影。此次收购标的网御星云(联想网御)的前身，是联想集团信息安全服务事业部。2004年，亚信控股有限公司(ASIA)对联想集团IT服务业务收购完成后，委托联想控股及自然人俞兵和王峥出资组建联想网御。2010年12月，ASIA促使联想控股将其所持联想网御的51%股权转让给管理层，完成管理层收购。 　　而根据ChinaVenture投中集团的统计，2010年12月至今，PE与战略投资者针对国内A股上市公司定向增发的投资规模已达92.4亿元，数量达到45家，在同期定向增发总规模（1167.35亿元）和总数（83家）中的比例分别达到7.9%和54.2%。 　　而且，从去年12月开始，PE与战略投资者参与A股上市公司定向增发的数量和规模占比均呈逐渐增加之势。今年前5个月，PE与战略投资者参与定向增发的规模占比在10%左右，比去年12月份的5%有明显提高。6月份，投资规模占比更出现激增，目前为止已达到33.5%。 　　ChinaVenture投中集团分析人士认为，在目前国内人民币基金数量和规模持续增长，投资风险与成本逐渐上升的背景下，参与A股定向增发使投资的不确定性大大降低，因此成为部分本土PE机构与战略投资者参与股权投资的又一选择。 　　该机构的分析报告认为，A股定向增发相对透明的定价方式，有利于PE控制投资成本与风险，同时，认购定向增发股票只有12个月的锁定期，使得PE退出的周期大大缩减，更避免了项目上市被否导致退出受阻、回报缩水的情况。 　　数据显示，雅戈尔集团股份有限公司、天堂硅谷旗下股权投资基金、浙江商裕开盛创业投资合伙企业、凯石投资旗下股权投资基金、平安创新资本投资有限公司、中信联合创业投资有限公司等PE最为活跃，去年12月以来共参加了39家上市公司的定向增发，投资规模达到60.35亿元。 　　深圳股权投资资深人士梁先平表示，近几年国内PE数量激增，PE投资项目日渐枯竭，PE竞争加剧。这在一定程度上，抬升了拿项目的价格成本，也是溢价增发多有PE参与其中的原因所在。 　　他同时指出，去年参与上市公司定向增发的PE，多数收益为负。 　　溢价增发伴生溢价收购 　　除了PE参与上市公司定向增发逐渐增多引起关注外，溢价增发往往伴生溢价收购，同样引起投资者关注，投资者担心这些高价资产有包装之嫌。 　　启明星辰拟通过定向增发股份和现金对价相结合的方式，购买自然人齐舰、刘科全持有的网御星云合计100%股权。该资产作价3.244亿元。 　　本次交易标的资产的评估值增值率为336.26%。网御星云2010年12月31日经审计净资产为7449.73万元。根据北京中同华资产评估有限公司出具的《资产评估报告》，以2010年12月31日为评估基准日，网御星云100%股权评估价值为3.25亿元。而此前基于MBO的需要，由北京天健兴业资产评估有限公司采用资产基础法对联想网御(网御星云前身)100%股权的评估，评估值为3236.05万元。 　　同样大幅溢价收购资产的情况也出现在粤高速。 　　粤高速此次拟以每股4.93元的价格向控股股东广东省交通集团下属全资子公司建设公司发行5.66亿股股份，购买其所持有的广珠交通100%的股权。这意味着，广珠交通的交易对价为27.9亿元。 　　而根据中华企出具的资产评估报告，此次收购的标的资产广珠交通净资产值账面价值为3.22亿元，中华企最终给出的评估值则高达27.92亿元，评估增值率为767.13%。 　　粤高速之所以愿意高价收购广珠交通，原因在于将要购得的资产将可贡献上市公司80%的利润。根据粤高速A的交易公告，广珠交通预计2011年和2012年的盈利额分别为3.48亿元和3.34亿元，完成交易的粤高速的净利润将分别达到4.32亿元和4.98亿元。 　　但有分析人士表示，路桥没有太多的技术含量，而且国家正在对有关路桥收费进行清理，粤高速7倍溢价收购广珠交通值得商榷。 　　事实上，二级市场对此类溢价收购并不看好。启明星辰和粤高速定向增发方案公布后，公司股票价格持续走低。启明星辰22日收报31.28元/股，较公告前一天股票收盘价下跌近8%。而粤高速A22日收盘价较公告前一天收盘价下跌了17.8%。 　　分析人士表示，在弱市背景下，溢价收购较为忌讳，投资者往往更担心注入资产的泡沫，因此会对注入资产是否包装产生更多的怀疑，这时候便会选择用脚投票。(中国证券报)