视点：从交易所构造特征看产权市场 SRC-1 2009年09月18日 13:05 　　资本品交易的制度资源在一维方向上的忽略或抑制，必然会在另外一维方向上得到珍重和重生。虽然中国人的智慧平均数今天还没有体会到自己经济制度具有在另外一维集合上展开的潜力，不可能在自觉的意义上绘制自己经济制度“矿脉”的全景，但在实践中却在使用身边的“制度原材料”来生成华夏版式的市场构造了。产权交易市场群三起三落的涅槃再生正是这一内生于中国资本市场的珍贵案例。 　　从我国产权市场的成长小史看，产权交易所市场的构造框架有5个要素成分与证券交易市场有别：①资本品一揽子供给———产权交易所市场不重在某个企业股权标准化(dquitysdcuritization，或称股权证券化)后在二级市场上重复交易，资本品的供给保留企业特定股权(ieiosyn-craticdquity)在非单股化下一揽子拍卖及其变种的交易；②买方(消费者)小众化———潜在的一揽子股权购买者数量不够大数定律要求，因而不具备平均价格特质；③信息半透明———供给者处在信息优势一方，消费者(购买者)处在劣势一方，需要长时间多次反馈(评估、设标、投标、挂牌强制等信息披露程序)才能走向实时交易；④公允但并非均衡价格———一次性拍卖可以在行业内公允的价值上压缩小众消费者剩余，在上限上逼近均衡价格；⑤离散型行业参照均衡———交易价格被实时记录，但由于不重在重复交易，仅仅作为后续行业交易的参照。五者结合起来，产权交易具备有形和实点市场特征，其构造更像是基于资本品异质性基础上逼近竞争性市场的制度设计。 　　在这样一种制度设计下，那种认为产权交易所发端于国有企业产权交易也必然会终结于国有产权交易，是一种过渡性质的权宜的观点显得有点雍容了。因为任何非标准化的资本品交易，不管姓“国”姓“民”，比如资产并购重组、私募股权置换、风险投资业务、知识产权交易及其衍生类一次性股权等的交易，何尝不是这种市场合适的“嘉宾级”客户群呢？事实上，我国260家产权交易所业务正是上述种种西方被称为非标准化(异质化)股权交易的总和。如果不从市场的成熟形式来看，而从市场的构成要件来看，中国的产权市场比西方的投资银行业务和OTC市场业务要丰满得多。在西方资本市场次贷危机暴露出存在市场“恶变”因子酿成金融危机的今天，中国另外一维市场制度下的资本交易市场创新显得弥足珍贵：谁能说一个新生体上的基因不可以用来抑制成熟体上的癌变过程呢？ 　　更为重要的是，作为中国资本市场内生的有形实点性市场制度，产权交易市场采用了一种新颖的市场构造“原材料”———有界网资源，或者亚公共品资源。 　　诺贝尔经济学奖获得者布坎南上世纪60年代在理论上讨论过这种资源(Buchanan，1962)，引发了20年中300多篇文章的跟进，可惜的是在90年代以后被经济学界彻底放弃了。这种资源形成的生产过程有一个重大的特性就是超越了新古典经济学的生产规律———在网资源边界内，其边际成本为零而不是递增。中国产权市场在交易资本品方面与美国高盛和摩根投资银行集团的最大不同在于他们运用产权市场的交易平台披露信息，将西方投资银行业务中“一对一”买卖做市商制度变成了“一对多”卖方市场拍卖制度。 　　在中国产权市场上，资本品交易的价格收敛特征在于向竞争性均衡价格逼近；在OTC场外市场中，资本品交易的价格无收敛性，交易中介常常利用信息不对称存在最大化信息租的倾向，在极端情形下，信息租的收取可能变为杠杆泡沫而引起金融危机。 　　2008年，我国产权交易所的地理分布几乎涵盖了经济区域的全部。这是异质化资本品交易的前提。只有分布地方化了，才有可能为异质化的资本品提供量体裁衣式的交易服务。2008年，我国产权市场交易量的分布权重由东部沿中部向西部减少，东部和沿海地区的贸易比欠发达的西部地区要高很多。几个例外的地区分别是中部省份湖北、西南地区重庆市、东北地区的黑龙江和西北地区的兰州。这几个地区的交易量超过了和自己经济发达程度差不多的周边地区。可能的解释是，我国产权交易所受国有产权分布影响大。国有产权分布权重较大的地方，交易量也比较大。这并不是个好的指示度，因为国有产权进交易所是强制性制度使然，而不是市场推进的结果。但是，地域性和实点性分布使得服务于异质性的资本品交易在分布上变为可能。 　　本文为《中国产权市场发展报告(2008—2009)》节选 　　《中国产权市场发展报告(2008—2009)》旨在讨论我国资本市场四板块中高速成长的产权交易市场。作为内生的制度因子，我国产权交易所正在以实点性市场群(groupspotmarkets)的方式更改着中国资本市场的收敛和未来均衡路径，也在一定程度上矫正着我们对于发达经济资本市场比较优势的敬畏。报告用5个部分的内容，①中国资本市场四板块及其交易构造特征；②中国产权市场交易构造生成小史；③中国产权市场生成的国际比较及现代产权理论的关注偏颇；④中国产权市场的成长实绩及其累积的宏观效应；⑤中国产权市场成长与中国资本市场未来，来刻画我国内生资本市场部分———中国产权市场的理论认知和年度实绩，以期引起国内外同行和相关部门的关注。 （中国企业报）